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“以股抵債”試點(diǎn)的指導(dǎo)意見昨日繼續(xù)引起市場廣泛討論，對“以股抵債”可能的定價(jià)方式，市場表現(xiàn)出強(qiáng)烈的憂慮，特別是有媒體披露“以股抵債”的定價(jià)可能不能低于國資委堅(jiān)守的凈資產(chǎn)紅線后，市場擔(dān)心在“以股抵債”定價(jià)博弈時(shí)，政策的天平會(huì)傾向上市公司的大股東們。
市場的擔(dān)心不是沒有道理。考慮到“以股抵債”試點(diǎn)指導(dǎo)意見是由
證監(jiān)會(huì)和國資委聯(lián)合醞釀推出，同時(shí)從指導(dǎo)意見傳遞出的信息來看，“以股抵債”將在約50家國有控股上市公司中選擇部分試點(diǎn)，再考慮到所有國有控股上市公司“以股抵債”試點(diǎn)方案最終需要國資委認(rèn)可，在“以股抵債”整個(gè)試點(diǎn)活動(dòng)中，國資委擁有相當(dāng)?shù)臎Q定權(quán)。而國資委副主任李毅中又曾經(jīng)說過“凈資產(chǎn)是一個(gè)紅線，上市公司國有股轉(zhuǎn)讓不能低于凈資產(chǎn)這個(gè)原則不能變。”而在去年11月30日國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)的國資委《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見》文件中也明確指出，上市公司國有股轉(zhuǎn)讓價(jià)格在不低于每股凈資產(chǎn)的基礎(chǔ)上合理定價(jià)。
作為國有資產(chǎn)的管家———保證國有資產(chǎn)保本增值是國資委份內(nèi)之事。具體到“以股抵債”操作上面，國資委該執(zhí)行怎樣的思路呢？而筆者認(rèn)為，應(yīng)該以推動(dòng)“以股抵債”試點(diǎn)、解決國有控股上市公司大股東侵占這一普遍頑疾、改善國有控股上市公司質(zhì)量為前提，充分尊重市場經(jīng)濟(jì)原則進(jìn)行定價(jià)。
“以股抵債”不是上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓、也不是一般股權(quán)轉(zhuǎn)讓，首先是一種糾錯(cuò)行為，隨之還應(yīng)有“懲戒”作用。這是試點(diǎn)指導(dǎo)意見所承認(rèn)的，筆者認(rèn)為既然考慮到是糾正國有控股上市公司大股東錯(cuò)誤行為的特殊性，在執(zhí)行過程中應(yīng)該有較為靈活的政策。同時(shí)“以股抵債”表現(xiàn)的是股份回購而不是轉(zhuǎn)讓，同時(shí)回購不是針對所有股東，僅是大股東特權(quán)。
“以股抵債”按照凈資產(chǎn)值定價(jià)在邏輯和道德上都無法讓社會(huì)公眾股東所接受。首先國有控股上市公司的國有股在上市過程中凈資產(chǎn)發(fā)生第一次增值；在上市公司增發(fā)中國有股凈資產(chǎn)又發(fā)生第二次增值；在大股東從上市公司挪用大量資金并形成資金占用后，這筆以應(yīng)收款出現(xiàn)的挪用資金再次提高了每股凈資產(chǎn)值，而現(xiàn)在占用上市公司資金的大股東要按照凈資產(chǎn)值定價(jià)“以股抵債”，豈不正是拿公眾股東的錢來還給公眾股東么？同時(shí)目前國有股在市場上的價(jià)格是否相當(dāng)于凈資產(chǎn)值也很難說，2003年就出現(xiàn)每股凈資產(chǎn)值為2.42元的黑化股份(資訊 行情 論壇)國有股以0.8元拍賣成交的個(gè)案。另外國有股都是當(dāng)年國有資產(chǎn)以投資的形式進(jìn)入上市公司而形成的，市場經(jīng)濟(jì)簡單的邏輯是，投資是有風(fēng)險(xiǎn)的，國有資產(chǎn)投資也不應(yīng)例外，而在剛剛出臺(tái)的《投資體制改革》中也強(qiáng)調(diào)市場經(jīng)濟(jì)投資原則是“誰投資、誰受益、誰承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)”。多種角度看來，“以股抵債”按凈資產(chǎn)定價(jià)的方式有違市場經(jīng)濟(jì)基本原則。
由市場定價(jià)應(yīng)是“以股抵債”合理定價(jià)的途徑之一。目前市場上上市公司國有股轉(zhuǎn)讓常見的有拍賣、股權(quán)質(zhì)押、協(xié)議轉(zhuǎn)讓等途徑，在這幾個(gè)過程中都會(huì)產(chǎn)生相對公平的市場價(jià)格，當(dāng)然上市公司大股東在進(jìn)行“以股抵債”定價(jià)時(shí)，不妨邀請社會(huì)公眾投資者或機(jī)構(gòu)投資者參與，最終確定出一個(gè)公允的市場價(jià)格。實(shí)質(zhì)上在試點(diǎn)指導(dǎo)意見中，證監(jiān)會(huì)和國資委也要求“以股抵債”定價(jià)中體現(xiàn)“三公”原則。
建立一個(gè)完善的市場化經(jīng)濟(jì)體系和市場一直是我國經(jīng)濟(jì)建設(shè)的方向，為此拆除計(jì)劃經(jīng)濟(jì)籬笆、改變計(jì)劃經(jīng)濟(jì)管理思維是我國經(jīng)濟(jì)工作中長期的重點(diǎn)，這在我國資本市場同樣任重道遠(yuǎn)，剛剛出臺(tái)《投資體制改革》就是在資本市場拆除計(jì)劃經(jīng)濟(jì)籬笆。在由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌中，我國上市公司國有大股東資金侵占形成有其特殊的歷史原因和背景，今天管理層著手清除這一頑疾，改善上市公司質(zhì)量應(yīng)該是非常積極的行為，但在清除這一頑疾的過程中，有關(guān)方面應(yīng)該按照市場經(jīng)濟(jì)原則，作出科學(xué)公平的制度安排，而不是在清除一個(gè)頑疾時(shí)留下新的隱患，或以犧牲市場基礎(chǔ)為代價(jià)。
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