2004年3月，券商定向理財肇始于深圳。第一創業證券敢為天下先，在券商集合理財被監管層叫停后，推出了定向理財產品。據知情人士透露，僅在深圳一地就有至少6家以上的券商推出了定向理財產品。

    然而，在操作細則尚未出臺的情況下，券商推出的定向理財產品，一度受到管理層的質疑。《證券市場周刊》了解到，6月中旬，深圳證監局曾召集轄區券商開

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會，要求已經發了定向理財產品的券商，不能再擴大規模；沒有發的，先緩緩再說。定向理財的風險可想而知。而在資金來源的爭奪中處于下風的券商，不得不再次祭起了保底承諾的大旗，這是券商定向理財自誕生之日起就存在的死結。

    定向理財夾縫求生

    定向理財要求單一客戶資金量要在100萬元以上，每個客戶都有獨立的賬戶，券商在多賬戶操作中也堅持獨立賬戶投資，它使定向理財實現了標準化和規模化，又規避了集合理財的嫌疑。在政策夾縫中，目前定向理財已成為券商試驗新型理財業務的突破口。

    2004年2月1日實行的《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》（業內稱為17號令）規定，券商開展的定向理財計劃，只要備案，不需報批。然而，在操作細則尚未出臺的情況下，券商推出的定向理財產品，一度受到市場質疑。

    一位券商人士向《證券市場周刊》透露，6月中旬，深圳證監局曾召集轄區券商開會，要求已經發了定向理財產品的券商，不能再擴大規模；沒有發的，先緩緩再說。證監會正在調研，目前先穩定局面，目的是要控制風險。

    深圳證監局機構處一位官員向記者表示，定向理財產品屬于創新，暫時沒有開展了，要等證監會的相關細則出臺，但一對一的定向理財業務可以開展，客戶可以到證券公司去談。

    據記者調查，第一創業證券推出的“金中寶”定向理財產品，第一期通過營業部發行了7000萬元左右，第二期通過中行深圳分行100多個網點發行了2億元左右。目前，第一創業證券似乎并沒有收手的跡象，不但“金中寶”仍在營業部銷售，而且正準備推出名為“金中銀”的定向理財產品。“證監會對券商的定向理財不推崇，但也不禁止，大概是這種態度吧。”第一創業證券一位負責咨詢的人士說。

    銀行托管付之闕如

    券商定向理財業務吸納了不少基金的理財經驗，比如透明交易、定期給客戶出報告等，然而在銀行托管這一風險控制的主要手段上，卻與基金不可同日而語。

    券商人士表示，這是因為在操作細則沒有出來的情況下，銀行不知道風險指標，在托管上難以操作。但建行基金托管部副總經理李春信卻認為：“托管什么時候都是能做的，它在券商和客戶之間樹立了一道防火墻，這樣有利于客戶資金安全。只要資金來源正當，不違規，銀行就能進行托管。在操作細則沒有出來時，銀行可以進行個案處理，根據券商與客戶簽訂的投資方案，進行托管。”中行深圳分行基金托管處一位人士也向記者證實，中行深圳分行和多家券商談過托管，但最終都沒成。其原因不是托管費的問題，而是券商沒有托管的動力。

    《證券市場周刊》暗訪了幾家開展定向理財業務的券商，它們均沒有進行銀行托管，有的表示客戶資金已經很安全了，沒必要托管；有的表示資金量要在1億元以上，銀行才會托管。

    “一般而言，資金量在1000萬以上，銀行就會托管。券商一般不希望也不推薦客戶進行托管，因為券商的操作將受到托管銀行的限制，將無法挪用客戶保證金。”李春信坦言。

    西部某證券公司的一位操盤手向《證券市場周刊》揭秘，在清查券商國債欠庫背景下，一些券商在變著法自救，而沒有融資渠道的券商，只能是再次假手委托理財來融資，只不過是改換名稱而已。

    中信證券(資訊 行情 論壇)一位人士透露，定向理財承諾給客戶單獨開立資金賬戶，客戶可以看到資金的使用情況，表面上好像比原來的委托理財要透明。其實，客戶的賬戶仍然是券商大賬戶下的小賬戶，在不進行銀行托管的情況下，券商仍然可以挪用客戶保證金，比如它可以編制假的對賬單。客戶賬上資金一般只有部分購買了股票，其余的是現金，現金那部分，券商可以挪用，當然，賬面上，客戶的資金還在，可以取得出。然而一旦券商資金鏈出問題，就會出現擠兌風險。

    另外，一位券商人士向記者指出，定向理財一旦引入托管機制，違規資金進入的渠道將會被掐死。券商不想痛失一些資金量大的機構客戶，所以對銀行托管并不熱衷。

    保底承諾死結難解

    《證券市場周刊》記者暗訪的券商大多有保底承諾，其操作手法與傳統委托理財并無二致，仍是采用附加協議的形式。

    第一創業證券表示，他們推出的“金中寶”定向理財產品，保證收益率不低于5%。“合同上注明了說明書是合同不可分割的一部分，而說明書明確了預期收益率是5％。由于證監會不允許保底，我們在合同上以‘主動違約’條款作為應對。也即是說，由于我們的投資不當，造成客戶不能拿到高于5%的年收益，我們賠償不足的部分。”第一創業證券負責咨詢的一位人士說。該位人士稱，第一創業證券正在推出的“金中銀”與“金中寶”的差異僅在于個別協議條款稍有修改，而保底承諾是不變的。

    世紀證券資產管理部一位人士透露：“定向理財業務，我們是做的。目前有年收益率為2％和5％的兩套方案。我們通過附加協議來保證客戶的年收益。”

    “沒有保底承諾，客戶是不會跟你簽合同的。這點，大家都心知肚明。”第一創業證券該位人士說。

    一位券商人士自曝內幕，那些承諾保底收益的券商，顯然有兩個目的，一是它有歷史包袱，做莊做不下去了，急需資金續資金鏈；另一種可能是它受利益驅動，有更為暴利的盈利模式。這樣搞出來的定向理財，風險極大，一旦出現償付危機的話，客戶資金將難以收回。

    “券商定向理財進行保底，那是權宜之計，誰愿意保底呀？基金允許發產品，而券商不允許，基金不保底，而沒有陽光融資渠道的券商就不得不保底。問題的根子在于券商與基金的不均衡發展。基金前幾年也是虧損，但通過幾年的掙扎，慢慢地以利潤解決了虧損。而券商目前處于困境，卻得不到基金的同等待遇。”一位券商資產管理部老總向記者表示。

    一位業內人士笑言，讓券商來理財，等于是讓餓貓來管老鼠，結果可想而知。

    細則不出事出有因

    對于券商理財是否舊病復發，監管層也沒有底，因此，2月1日17號令實行以來，監管層一直沒有推出相關操作細則。

    華夏證券一位人士指出，監管部門看到股市有風險，怕券商接盤自己的重倉股。 “相關操作細則并不難制定，有基金的模式在那里，很好解決。細則遲遲不出的深層次原因，是監管方對股市的定位沒有達到應有高度。說到底，中國股市目前還是一個邊緣化的市場，尚沒有實行積極的股市定位。要使中國股市有財富效應，就必須擴大機構投資者的隊伍，就應讓百姓去認購各種理財產品。”該位人士說。

    關村證券一位人士指出，監管部門遲遲不推出細則，可能是出于分類監管的考慮，雖然定向理財是合法的，但并不是所有的券商都能做。對好的券商而言，將強者恒強；而有問題的券商，則處境會更加不妙。

    中國證券業協會一份資料顯示，去年122家券商利潤總額為-93893萬元，盈利券商有63家，虧損59家，其中虧損超過1000萬元的有43家。券商的經營狀況參差不齊，這或許是監管層遲遲不推出細則的原因之一。甚至有人猜測，監管層就是要像當年處理信托一樣，先讓券商死一批，然后再來整合。

    “這樣成本太大了。何況，券商是做投資的，而不像信托那樣是純放貸。允許券商進行定向理財，券商的管理水平自然會上去，管理上去了，風險自然得以控制。把細則出了，規矩給了，相應的風險，市場會認同，也會消化。要拯救券商，就是要把理財推出來，這是最快的辦法。”華夏證券該位人士說。

    一位券商資產管理部老總建議，操作細則應主要面向集合理財，定向理財搞個案處理就行了。如果一定要出細則的話，希望細則不要規定得太細，定向理財產品屬于創新，應把創新的空間留出來。