熊凌

　　保薦人制度已于近期正式實(shí)施。專家認(rèn)為，引入保薦人制度，可以提升上市公司質(zhì)量，解決以前保薦責(zé)任的缺失問(wèn)題，證券市場(chǎng)將由此發(fā)生深刻變化。

　　保薦人制度最早由英國(guó)倫敦證券交易所于1995年在其新開的二板市場(chǎng)中正式引入。19 99年，香港證券交易所在開辦創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)時(shí)，也仿效倫交所的做法，在發(fā)行環(huán)節(jié)實(shí)行上市保薦人制度。2002年1月，上市公司歐亞農(nóng)業(yè)的財(cái)務(wù)造假問(wèn)題被全面揭露，主承銷商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)在這件事上負(fù)有不可推卸的責(zé)任。歐亞農(nóng)業(yè)事件曝光后，香港政府認(rèn)為，為繼續(xù)保持香港的國(guó)際金融中心地位，就必須加強(qiáng)對(duì)證券中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，從而增強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的質(zhì)量把關(guān)能力。2003年5月30日，香港交易所和香港證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于保薦人和獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)監(jiān)管規(guī)則的咨詢文件》，要求主板市場(chǎng)像創(chuàng)業(yè)板那樣，實(shí)行上市保薦人制度。保薦人需要在包括整個(gè)發(fā)行上市過(guò)程，以及上市后一段時(shí)間（比如兩個(gè)會(huì)計(jì)年度）在內(nèi)的整個(gè)保薦責(zé)任期間，在中介團(tuán)隊(duì)中充當(dāng)“第一看門人”角色，對(duì)上市公司質(zhì)量進(jìn)行總把關(guān)。

　　上市保薦人制度是指保薦人在保薦責(zé)任期包括發(fā)行上市全過(guò)程，以及上市后的一段時(shí)期。發(fā)行上市期間，保薦人的核心責(zé)任具體包括三方面義務(wù)的履行，一是履行對(duì)其所保薦的發(fā)行公司的盡職調(diào)查義務(wù)，二是履行對(duì)發(fā)行人董事的盡職督導(dǎo)義務(wù)，三是履行對(duì)專業(yè)性中介機(jī)構(gòu)，如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等完成的有關(guān)發(fā)行公司的專家報(bào)告如，審計(jì)報(bào)告、法律意見書、以及資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告等的盡職核查義務(wù)，這就是所謂“審計(jì)的審計(jì)”。公司上市后，保薦人的核心保薦責(zé)任包括兩方面，一是繼續(xù)履行其對(duì)發(fā)行人董事的盡職輔導(dǎo)義務(wù)；二是，對(duì)上市公司的所有公開披露資料在公開披露之前履行盡職核查義務(wù)，確信上市公司信息披露符合真實(shí)、準(zhǔn)確和完整和及時(shí)性要求。

　　這樣說(shuō)來(lái)，保薦人制度本質(zhì)上是對(duì)在證券發(fā)行環(huán)節(jié)擔(dān)當(dāng)“第一看門人”角色，而在證券發(fā)行人獲得成功發(fā)行之后一段相當(dāng)長(zhǎng)的期間內(nèi)，保薦人仍然（主要是由主承銷商來(lái)?yè)?dān)任）要擔(dān)負(fù)總牽頭，把關(guān)責(zé)任進(jìn)行明確化、具體化、責(zé)權(quán)利對(duì)稱化的一種證券市場(chǎng)監(jiān)管制度安排。

　　我國(guó)2001年前后實(shí)施核準(zhǔn)制和通道管理以來(lái)，新上市的企業(yè)在發(fā)行環(huán)節(jié)出現(xiàn)重大財(cái)務(wù)造假和欺詐上市的行為較少了。但是，我國(guó)上市公司仍然存在很明顯的質(zhì)量問(wèn)題；二是上市公司法人治理結(jié)構(gòu)還不夠完善，主要表現(xiàn)在兩方面：一是有相當(dāng)比例的上市公司在上市當(dāng)年，或者上市一兩年內(nèi)出現(xiàn)虧損，業(yè)績(jī)大幅下滑，或者募集資金使用出現(xiàn)大比例變更等現(xiàn)象內(nèi)部運(yùn)作還很不規(guī)范，還存在比較多的大股東侵犯中小股東利益的情形，比如，大股東通過(guò)關(guān)聯(lián)交易來(lái)轉(zhuǎn)移上市公司利益，大股東直接挪用募集資金，大股東利用上市公司資產(chǎn)來(lái)承擔(dān)過(guò)大的擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)等等。

　　基于上述問(wèn)題，我國(guó)的上市公司保薦人要為發(fā)行人的規(guī)范運(yùn)作作出相應(yīng)的擔(dān)保，比如，需要保證發(fā)行人董事和大股東不會(huì)通過(guò)違規(guī)的資金挪用、關(guān)聯(lián)交易、對(duì)外擔(dān)保、資產(chǎn)處置來(lái)侵占上市公司利益。保薦人有這么大的能耐嗎？保薦人只是一個(gè)中介機(jī)構(gòu)，保薦人制度是“中介機(jī)構(gòu)的再監(jiān)督”制度。如果法規(guī)不能賦予保薦人對(duì)于上市公司的行政處罰權(quán)，保薦人能全面阻止上市公司的違規(guī)行為嗎？

　　從這個(gè)意義上說(shuō)，我國(guó)上市保薦人制度存在脆弱性，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：一、立法方面給與上市保薦人權(quán)力不足，不足以對(duì)上市公司違規(guī)造成震懾力。如審計(jì)調(diào)查的一些權(quán)力，包括向監(jiān)管當(dāng)局的直接檢舉通道，一定的行政懲罰權(quán)力及打擊違規(guī)行為的權(quán)力等。二、上市保薦人的擔(dān)保力不足，不足以抑制上市公司違規(guī)造成的金融風(fēng)險(xiǎn)。一旦上市公司發(fā)生了違規(guī)情況會(huì)連累到上市保薦人（一般是主承銷商）這樣單憑主承銷商的力量是難以抗衡違規(guī)行為所造成的金融風(fēng)險(xiǎn)，如果有幾個(gè)“輔助保薦人”就能夠有效分擔(dān)化解風(fēng)險(xiǎn)。

　　就當(dāng)前現(xiàn)實(shí)狀況而言，在我國(guó)的證券市場(chǎng)中，募集資金挪用、利益侵占性關(guān)聯(lián)交易、利益侵占性資產(chǎn)交易、違規(guī)擔(dān)保的公開披露并不少見。但是，為什么上市公司違規(guī)行為還沒(méi)有得到根本性控制？原因在于懲罰強(qiáng)度不足，無(wú)法提高違規(guī)成本。所以，推行保薦人督導(dǎo)責(zé)任的同時(shí)，一定要同步增強(qiáng)對(duì)違規(guī)行為的查處力度，不然，保薦人在履行其督導(dǎo)責(zé)任的實(shí)際操作過(guò)程中必然會(huì)遭遇到困難，達(dá)不到預(yù)期效果。另外，保薦人本質(zhì)上也只是把上市公司先“扶上馬”，然后“再送一程”，保薦責(zé)任期過(guò)后的路途還得靠上市公司自己。我國(guó)上市公司中出現(xiàn)的問(wèn)題深層原因來(lái)自于我國(guó)證券市場(chǎng)的轉(zhuǎn)軌特性，這種漸進(jìn)式的轉(zhuǎn)軌模式，使得本來(lái)應(yīng)該按照市場(chǎng)機(jī)制運(yùn)作的上市公司，在實(shí)際運(yùn)作過(guò)程中還帶有很強(qiáng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩。國(guó)有股和法人股在上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中占控股地位，再加上國(guó)有資產(chǎn)管理體制中存在的行政干預(yù)，以及多重代理環(huán)節(jié)中的責(zé)權(quán)利不對(duì)稱等等一系列因素，導(dǎo)致了上市公司法人治理結(jié)構(gòu)不完善，大股東具有很強(qiáng)的侵犯中小股東利益的動(dòng)機(jī)和條件。

　　所以，在推行保薦人制度的同時(shí)，我們還應(yīng)該加快國(guó)有資產(chǎn)管理體制改革，使得上市公司法人治理結(jié)構(gòu)能從根本上得到完善，從而對(duì)上市公司行為形成長(zhǎng)久性的內(nèi)生約束力。因此，老生常談的“公司治理結(jié)構(gòu)”仍是常談的主題。