主持人：各位網友大家下午好，歡迎來到新浪嘉賓聊天室，今天我們非常高興請到中國人民大學研究生院副院長、金融與證券研究所所長、著名經濟學吳曉求先生，來到新浪與大家聊一聊資本市場，首先請吳教授作一個自我介紹。

　　　吳曉求：我是來自于中國人民大學的教授，主要是研究金融，特別是資本市場，我所領導的金融與證券研究所十年來也主要是側重于研究資本市場，對資本市場的一系列重大 問題都提出過自己的看法。很高興能在新浪網和各位網友進行交流，探討中國金融改革和資本市場發展所出現的一系列重要問題。

　　　主持人：最近國務院宣布將450億美元的外匯儲備注資到中國銀行和中國建設銀行，那么，想請問吳教授，這件事對于金融業的意義何在？

　　　吳曉求：這項改革措施應該說對中國金融體制的改革，特別是中國國有獨資商業銀行的改革具有重大的意義，因為我們整個的國有商業銀行的改革，雖然十幾年來都在進行，但是我們還沒有為四大國有商業銀行造就一個市場化的運作平臺。與此同時到2006年，我們加入WTO的承諾也應該完全兌現，也就是說外資銀行可以和我們的商業銀行進行完全的平等的競爭，所以我們現在還有差不多三年的時間，我們要對我們國家金融體系的支柱部分，也就是說四大國有商業銀行進行徹底的市場化的改革，這次國務院決定拿出450億美元的外匯儲備，作為央行的一種資產運營或者說是投資方向，投資到中國銀行和中國建設銀行，以補充我們進行股份制改造所必須的資本金，這個資本金注入完了以后，實際上這兩大國有商業銀行如果換成人民幣的話，差不多會有3700億人民幣的資本金，雖然這和中央財政撥款不完全一樣，但是還能起到補充國有商業銀行資本金的作用，這就為下一步的國有商業銀行進行股份制改造奠定了很好的基礎。不過這只是國有商業銀行進行股份制改革和市場化改造的第一步。

　　　第二步，在注資到位之后，他就要開始進行股份制改造，向境內外的資本，主要是民營資本和境外的國際資本，吸收他們，這兩個投資進入國有商業銀行，這樣完成之后，他就變成了股份制的商業銀行，當然這個股份制是以國有控股為特征的。

　　　第三步，在符合境外或者是境內的上市要求的前提下，可以對外發行公募股份，募集新的資本，到那個時候，就變成了一個上市公司了。

　　　這三步走完之后，實際上中國的國有獨資商業銀行股份制改造工作就完成了，我想，這是中國股份制改造20多年邁出的重要的一步，對國有商業銀行的發展具有重大的作用。

　　　主持人：也就是說，意味著現在的注資完成以后，國有商業銀行的股份制改造就開始了？

　　　吳曉求：可以說開始啟動。

　　　主持人：那您認為四大國有商業銀行上市對資本市場產生什么樣的影響？

　　　吳曉求：從近兩天的市場反應來看，人們對這樣的舉動還是有積極的評價，市場上和銀行類有關的股票，這幾天都受到了這項政策的影響，上漲了，人們以及市場對這種改革的舉動是持一種積極的評價的態度。當然，至于說它直接會對資本來來何種影響，這還是上市以后的事情，如果說在境內上市，也必須滿足股份制改造三年以后才能上市的規定，如果說是在境外上市，也要達到境外關于上市公司的一系列要求。至于中國銀行和中國建設銀行在股份制改造完畢之后，究竟是選擇在境內還是境外上市，我想可能會視當時的市場狀況來看，因為在境內、境外上市都各有利弊，要看當時的情況。

　　　主持人：經過了2003年的起起落落，最近咱們的股市表現還是不錯，是不是說明股市的問題已經要解決了呢？

　　　吳曉求：實際上2004年年新年到來之后這些天，中國的股票市場或者說資本有了一些新的起色，市場有一些回暖的跡象，交易比較活躍，人們的預期變成比原來好一些，但是我認為，這還是不能掩蓋中國的資本所存在的內在的缺陷。我們這個市場發展13年了，應該說有一些問題是在不斷發展中不斷的存在下來了，我們當時可能是沒有看到它的嚴重性，到了今天，應該說這些年積累下來的一些弊端、問題，正在嚴重的阻礙中國資本市場的發展。

　　　所以，我想從改革和發展的角度，我們必須要堅決的、及時的清除這種缺陷，清除這種根深蒂固的嚴重的結構性的缺陷，這樣中國的資本市場的發展才會有一個非常堅實的平臺。實際上今天，我們這個市場的發展，從最嚴格的意義上說，我們還缺乏一個堅實的平臺，我們的市場平臺本身還有一些不穩固的地方，主要來自于我們的這個市場的結構有重大的缺陷，當然，這個重大缺陷可以提出很多的問題，你可以舉出透明度的問題，也可以說是公司法人治理結構的問題，還可以舉出說是產業政策的問題等等，但是最重大的問題，從資本的角度，我想還是我們經常提到的兩類股權在流動性上處在分裂的狀況，就是我們經常提到的三分之一流通，三分之二不流通的狀況，我想這個問題嚴重的損害了中國資本市場發展的基礎。

　　　我最近作了個研究，組成一個研究組，研究了這種現象，發現兩類股權在流動性上的分裂，為中國的資本市場帶來了八大危害，我們在1月10號的八屆中國資本市場論壇上將會作非常系統的闡述，這八大危害實際上嚴重的阻礙了中國的資本市場向深度、廣度和國際化的方向發展。

　　　主持人：您也提到，現在咱們的資本市場面臨的核心問題就是股權分裂的問題，您認為咱們應該怎么樣來解決這個問題？

　　　吳曉求：這個問題看起來是一個非常復雜的問題，因為很多人已經把這個問題搞得非常復雜了，這兩三年來，大概相當多的專家、學者和研究機構都在討論這個問題，市場上的投資人士也在關心這個問題，所以有時候把這個弄得非常復雜。一方面它的確是個非常復雜的問題，因為它是中國資本市場的結構性的問題，要解決這個問題就意味著要進行結構性的變革。因為任何一項發展和改革，單純的規模擴張是容易的，因為單純的規模擴張和發展，人人都能從中受益，所以人人都會擁護，這個事情會好做。如果要進行結構上的調整，本身就是利益上的調整，很顯見，從靜態上看，就會影響一部分人的利益，所以任何結構上的調整會變成相當的困難，有人可能受益，有人可能不受益，不受益的一方可能就會阻礙這種變革。所以我說這是它的難處。

　　　另外，解決股權在流動上的分裂相對又是很容易的事情，就是一定要改變我們過去人為地貌似公平、實際上不公平，貌似正確實際不正確的事情，也要很好解決，解決的辦法已經談判了很多年，我希望在一個不太長的未來，中國的資本市場有一個很堅實的平臺，不再分你可以流通我不可以流通的狀況，使得所有市場的股權從法律意義上說都是可流通的，至于持有的人是否賣，由你自己決定。現在我們的問題是法律上不允許它流通。

　　　現在這種狀況，剛才我說到八危害，我可以提到一種危害，這種股權流動的狀況，實際上使得這兩類股東，一類是流通股股東，一類是非流通股股東，他們的利益實現是完全對立的，非流通股股東的利益的價格實際上是和市場沒有關系，現在我們的上市公司里，掌握公司的經營的還是非流通股股東，你的股票漲到10塊、20塊沒有關系。

　　　非流通股股東沒有關系，在這種情況下，非流通股股東只能通過內幕交易等等方式賺取利潤。而對流通股股東來說，他的股票的價格是看得很清楚的，可是流通股股東又不能實際控制公司，這就形成了一個矛盾，這只是從一個方面來看，使得這兩類股東的目標函數，他們的前進方向是不一樣的，在這種情況下，一個上司公司怎么能搞得好呢？所以就出現了，中國的上市公司上市三年以后，多數開始走下坡路，就能夠解釋這種現象。

　　　網友：咱們流通股股東長期以來是一個相對弱勢的群體，在實現全流通的時候，是不是應該對于流通股股東進行一定的補償？

　　　吳曉求：這實際上是一個具體方案的設計，因為方案有很多種，剛才我提到了股權的流動性變革是一種結構性變革，結構性變革是需要付出社會成本的，不像單純的規模擴張，社會不要付出成本，哪一個人都不需要付出成本，他們可以從單純的規模擴張中或多或少地獲利，而結構性改革不一樣，需要有一個付出成本的問題。

　　　流通股股東所承擔的風險大大超過他所可能取得的收益，實際上這就是收益和風險嚴重的不匹配，非流通股股東，他承擔的風險遠遠小于他可能獲取的利潤，比如公司作假，公司進行關聯交易，最后直接受影響的就是市場股票價格的下跌，從20塊錢跌到3塊錢，比如像啤酒花的事件，在這種價格下，流通股股東幾乎承擔了中國上市公司所有的市場風險，與他承擔的這么巨大的風險相比，他所可能得到的利益是很小的。所以我想，從這個意義上說，這就需要非流通股應該認真看待這種情況，看到他所承擔的風險遠遠小于他可能獲得的收益。這就包含了我們未來所說的全流通股股東包含的價格的收益等等，都包含了。

　　　主持人：您的意思是應該對流通股股東作一定的補償是嗎？

　　　吳曉求：我在任何場合都不用補償這個詞，但是應該有一定的方案來推動流通股股東，也就是非流通股如何變成流通股的事情。因為你要使非流通股變成流動性的價格，這就需要付出成本，涉及到價格如何確定的問題，涉及到我們說的比較適當的價格配售給流通股股東，還是以一定的適當的價格和方式折合給流通股股東，這就是帶有一個使得資產起到流動性的成本。

　　　主持人：您對全流通的問題有著非常深入地研究，您有沒有自己的一個比較系統的方案給網友介紹一下？

　　　吳曉求：這個太復雜了，展開起來非常的麻煩。但是我想，有一些原則是非常重要的，比如剛才我提到的，一種資產從沒有什么流動性到取得流動性，原持有人是需要付出成本的，我認為這個“原”是非常重要的，這是一個原則，我今天主要談原則。

　　　第二，非流通股轉化成流通股，實際上是上市公司內部的事情，我要再冒出一個社保基金等等，這一定是上市公司內部的事情，不能有第三者出現，可能會拿走一部分不正當的利益，會潛在的損害流通股股東的利益。

　　　第三個原則，一定要清除一些糊涂的認識，比如非流通股資產的保值，我們經常說國有資產保值增值，我本人是非常希望國有資產能保值增值，這非常好，但是市場就是市場，市場有時候不論你這個資產是國有的還是非國有的，你一定要尊重市場的規則，我們不能可以的創造一種規則，讓某一類資產一定要盈利，這樣顯而易見，它是不符合市場規則的，實際上從我們每一個人來看，希望國有資產能夠保值增值，但是市場是公平的。我的意思是任何的資產一旦進入市場，都有風險的，他應該有承擔風險的意識和思想準備，也要有承擔損失的可能性。

　　　第四，千萬不要把減持和流通混合在一起，這個大家是非常清楚的，我也不希望這個原則和方案沒有確定之前，國有資產從上市公司里面通過減持退出，我認為這個要暫緩，因為國有資產轉為非國有資產，倒退出了，非國有資產包括民營資本、境外資本，他拿到沒有流動性的股權之后，怎么辦？未來如何解決，會帶來更大的法律問題，更難的問題。我們經常說我們要處在市場的整體的角度來考慮，把減持和流動性的安排考慮在一起。不要不考慮流動性的安排，只考慮減持，減持完了以后還是有三分之二的流通，只不過由一批持有主體變成另一批持有主體。現在我們要解決的問題是，資本市場結構要進行整合，要整合成一個穩固的結構，在流動性上不分你我的一種市場，所以我說這個很重要。

　　　第五，即使賦予非流通股以流動性，絕不意味著一夜之間把它買掉，我指的是流動性，你可以拿著，我看好這個公司，可以持有5年、10年，但是法律上是可以賣的，當然在法律上要作很多的規定，這是大股東，要和中小股東區別開，非流通股的股東獲得了流動性之后，我想在一點上是有差別的，他要進行提前的預告披露，比如我變成是流通股股東，我要賣掉我的股票，要先披露，10天以后他可能會就可以賣掉了，這是保護中小股東的利益。

　　　我看過很多學者寫的文章，中國的非流通股股東怎么可能獲得流動性呢？我想他可能是分階段的，剛才我說的這些概念應該變得及其重要。

　　著名經濟學吳曉求教授作客新浪聊天實錄(二)