本報記者谷立志

　　2001年6月前，A股時常是淘金者的狂歡之地；之后，H股最有投資價值；現在，A股中的非流通股成為淘金者最后的金礦。

　　只是金礦里的大部分金子都是從流通股股東口袋里掏出來的。

　　在中國股市逐漸規范后，業內人士稱上市公司的非流通股將成為中國資本市場最后一個有待挖掘的金礦。雖然這個評價聽起來有些片面，但沒有人能夠否認這些在股市上大量融資，并且仍然具備再融資能力的企業們與其他非上市公司有著本質的不同。這從前幾年上市公司非流通股的頻繁轉讓便可窺一斑。但為防范國有資產流失，上市公司國有股權的轉讓一度暫緩。

　　而8月證監會、商務部、國資委、財政部正在依據《關于向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》(下稱《通知》)制定具有可操作性的實施細則，被業界視為非流通股(尤其是國有股)向外資轉讓的大門正式開啟。然而伴隨著這條消息的披露，人們也產生了不少疑問，諸如，非流通股向外資轉讓是否享受超國民待遇？外資對哪些上市公司的非流通股更有興趣？外資進入公司后是否會給上市公司帶來質的飛躍或先進管理經驗？流通股股東的利益如何補償等等問題。跨國公司蠢蠢欲動

　　也許是樂凱膠片和柯達公司股權購并的示范效應所致，國內上市公司與大型跨國公司的股權整合一直是投資者津津樂道的消息，有關聯的股票多數會在二級市場上有所體現，有的甚至會在消息公布前后股價暴漲。那么有實力的外資企業會對哪些上市公司股權感興趣便成為很多人研究的對象。

　　東方高圣以1998年～2002年深滬兩市連續5年進行現金分紅的上市公司作為樣本群進行了統計，得出以下統計結果：連續5年分紅的深市上市公司為34家，年平均投資分紅率為6.35%；同期的滬市上市公司為33家，年平均投資分紅率為5.78%。換言之，誰在這幾年以凈資產價格轉讓了上述公司的非流通股，其收益已遠遠大于同期銀行存款利率水平。這極有可能成為跨國公司重點關注的對象，QFII大舉投資藍籌股便是明證。

　　不過，市場當中也有外資在上市公司非流通股的選擇上更注重產業整合的說法，這樣可以通過企業與企業之間聯合、重組等方式優勢互補，以提高市場總量、資本總量的價值，描繪出跨國公司在中國的產業鏈條。佳通輪胎競拍ST樺林(600182)股權就是一個典型的案例。流通股東期待補償

　　非流通股再好，也不是天上掉下來的大餡餅，投資者之所以能夠取得好的收益，流通股股東在其中做了極大的貢獻。一個最簡單的道理，上市公司只要融資成功，其凈資產就會陡然增長，如果企業進行再融資，一般情況下，非流通股股東都不參與配股或增發，流通股東在用自己的錢為全體股東做貢獻，他們所贏得的那些微不足道的股權與非流通股股東的利益比起來可謂天壤之別。

　　東方高圣曾對上市公司增發、配股后，公司的每股凈資產增加幅度做了一個測算，其結果令人驚異。以增發為例：假設流通股價格為凈資產值4倍，增發價格假設為3倍凈資產值，增發比例為原股本的30%，則增發后每股凈資產上漲46%。這還不算，一旦全流通方案在今后的某個時期通過，考慮到流通股與非流通股間的價差，其資本增值幅度更是不可小覷。

　　這樣看上去，非流通股投資風險似乎遠遠小于流通股投資，并且在某種程度上非流通股東正在無時不刻地享受著流通股東給他們帶來的資本增值。那么，不論外資也好，民營企業也罷在他們以凈資產或較低價格獲得上市公司非流通股時是否要對流通股東進行補償呢？類似的情況在國外似乎并沒有先例可尋。不過，無論這道難題最終得出怎樣的“中國解”，這都將是管理層對于流通股股東的保護信號。