易憲容

　　從2002年10月開始，國內上市公司的董事長失蹤的新聞屢見不鮮。民豐實業的董事長孫鳳娟就失蹤了一年多，最近公布是因經濟犯罪被依法逮捕；國電電力前董事長高嚴失蹤的傳聞也是滿天飛，一直沒有確切下落；當年“百元股”億安科技的前董事長羅成失蹤后仍無消息；誠成文化原董事長劉波在2003年9月份也下落不明；近日，啤酒花董事長艾克拉木也開 始玩失蹤了。而這些上市公司的高管失足一旦被披露出來，該公司的股票當即被打入跌停板，由此引發的債務及經濟犯罪問題也一一顯示出來。

　　而且這些上市公司的基本上是業績平平的公司，其股價幾年來都會持續狂飚，成為股市追捧的“績優股”。億安科技一路飚升，最后踏上百元的臺階。東方電子由1999年4月22元到2000年2月上漲84元（復權價）。這次崩盤的啤酒花，無論是從公司的財力狀況還是現金流來看，其狀況真象王小二過年，一年不如一年，但是其股價卻從1996年開始持續連番上漲，從原來的9元以下，一直漲到崩盤前的83元多（復權價），6年內幾乎漲了10倍！有人把這些上市公司叫做為強莊股，而強莊股的投機與貪婪，一定會走向灰飛煙滅的不歸路。已經暴露出來的強莊股的結果是這樣，還有那些想隱蔽的強莊股也很難逃出同樣的結局。

　　還有，惡意擔保和地下擔保事件也成了這些公司最好的資本運作方式。正如兩年前香港中文大學郎咸平教授指出的那樣，上市公司之間的“擔保圈”而形成的連環擔保，看上去是確保了銀行的債務，但是如果某個環節的資金鏈出問題，一連串的金融危機就會風生水起。如ＳＴ猴王為大股東盲目擔保，最終淪為負債累累的“提款機”；中科創業為操縱者54億元做擔保，資金鏈斷裂后無法收場；還有近期披露的奧園發展身陷5個億的擔保漩渦無法自拔。

　　再來看啤酒花，在啤酒花的第一層擔保圈中，共涉及到天山股份、匯通水利、友好集團、新疆眾和等多家新疆上市公司，互保金額達17億多元。11月3日，啤酒花董事長失足的消息一傳出，其效應立即就開始擴散。在啤酒花擔保圈中露面的四家上市公司相繼加入跳水行列。其后這種效應進一步發酵，到11月13日止這四家公司流通市值蒸發了4點5億多元。

　　而處在第二層擔保層的新中基、國際實業、特變電工、隆源雙登等上市公司也隨之頻頻跳水。可以說，面對著啤酒花到匯通水利到隆源雙登這樣一個一個的擔保圈，在不出問題時，人們是不能夠覺察到其中的奧妙。但是，隨著啤酒花的跳水，這個擔保圈馬上就陷入了岌岌可危的境地。

　　現在，我們要問的是，艾克拉木為什么能夠輕易地籌集如此巨大的資金并用之炒作自己所控制的上市公司股價？艾克拉木對啤酒花股價的操縱并非一時一日而是啤酒花自上市之后長達7年維持“強莊”不倒？還有，這種對股價的操縱看上去是那樣得心應手而不被監管者發現與阻止？操縱啤酒花股價的背后資金鏈到底有長、金額有多大？其間的關系究竟如何盤根錯節般地糾纏在一起？中國監管規則與監管機構是那樣多，為什么直到問題完全暴露出來后才有監管者介入，在之前監管者在哪？等等。

　　還有，上市公司的惡性擔保，還在幾年前就有研究者對此不法行為持有較多的質疑，但為什么就是不能夠引起高層監管者的注意？為什么就不能夠采取相應的措施來改進？可以說，如果“擔保圈”的問題在幾年前就采取有效的防范措施，那么目前所導致的危機恐怕要小許多。

　　從艾克拉木炒作啤酒花股價幕后資金鏈的模式來看，并非啤酒花所獨有，而是與多數莊家在操縱股價時的融資方式毫無二致。艾克拉木在執掌啤酒花的幾年中，通過不斷設立“子公司”、“孫公司”，操縱自己掌控的上市公司股票，啤酒花幕后的最大莊家，就是艾克拉木。比如，幾年來對啤酒花股票最情有獨鐘的是天瑞投資，它與寶源投資的法人代表同為寧新虎，而寶源投資的控股股東與啤酒花的第一大股東均為恒源投資，法人代表同為艾克拉木。可以說，艾克拉木就是通過設立天瑞投資來對啤酒花股票對倒與接盤的。

　　從啤酒花事件所導致的原因來看，無論是內部制約還是外部監管都存在嚴重的問題。這也就說明，一是中國的上市公司盡管有現代公司股份制這樣形式，但是其內在運作機制根本就沒有改變，公司對高層管理人員的約束機制沒有建立。二是外部監管制度存在嚴重缺陷。一家上市公司非法行為、操縱股價，一年一月沒有發現，沒有監管到還有情可言，但是長達7年的時間不被揭露出來，其中的監管制度或監管者肯定是有問題了。

　　可以說，目前國內上市公司的董事會權力董事長化，即董事會完全成了董事長一人的董事會，這是目前問題的重要方面。啤酒花、誠成文化是這樣，估計還有不少上市公司都會是如此。據報道，啤酒花的第一大股東新疆恒源投資公司和第二大股東新疆輕工共持有公司46．01％的股份，實際掌控人是艾克拉木，其他股東的最高持股額只有2％。而第二大股東新疆輕工已將持有的啤酒花股權轉讓給了新疆匯智投資公司，后者是艾克拉木的公司。誠成文化的股權也是高度集中。海南誠成企業集團有限公司作為誠成文化第一大股東的時候，持股比例曾經高達20．91％，而第二大股東的持股額只有7．05％。話語權的不匹配使得上市公司董事會的決定實際上只是董事長個人意志的體現。

　　由于董事長控股權的絕對支配性，從而也導致了董事長的絕對話語權。這樣，必然導致公司董事會的決策不是由集體協商，而完全是董事長一人的個人意志。董事會作為公司治理的核心，一旦被個人意志所操縱，便往往成為公司違規運作的根源。這不僅表現在董事長個人的獨斷專行，而且還可以讓公司的行為個人化、隱蔽化，可以任意來操縱公司股票價格。啤酒花7年來股價的表現，就是這種個人意志操縱的結果。當這種操縱問題沒有浮出水面時，其公司看起來是正常，而且還會以假象來顯示“驕人業績”。但是，由于信息嚴重的不對稱，在問題出現之前，操縱者早已全身而退或只身而逃。而每次與“逃跑高管”一起浮出水面的，便是該公司藏匿已久的違規擔保、貸款黑洞等問題。在這種情況下，其公司的股價暴跌就不避免。

　　可以說，現代公司股份制已是發達市場盛行一百多年的、并行之有效的制度，中國也對這種制度本土化用心良苦，如精心構建的股東大會、董事會、監事會、獨立董事制度等，但是這種相互監督的公司治理結構為什么不能夠在中國成長，反之出現嚴重的上市公司治理失靈呢？其問題的實質何在？這是值得我們認真思考的問題。

　　對于上市公司的外部監管，盡管歷年來一直在出臺各種規章制度在完善與健全，但是目前外部監管的制度缺陷是人所皆知的事實。無論是事前監管，還是事中監管及事后監管各個環節上都存在問題。

　　比如，缺乏上市公司的危機預警機制。因為，任何上市公司作假、操縱及掏空公司資產的事件爆發出來，都是長年累月的結果。而上市公司發生危機這種重大事件，總是會有蛛絲馬跡，無論是財務報表上，還是重大的人事變動上等，如果能夠建立一個公司危機預警機制，就可以根據公司所表現出來一些現象，正確地對公司危機發生做一些預測，這樣就可以使一般投資者得以規避不良公司而避免遭受投資損失；也可以為金融機構提供有效授信決策參考，以減少不良資產發生的可能性；同時也為監管者密切注意公司危機進展等。

　　還有，監管的制度缺陷還表現在對事后監管沒有嚴厲的處罰機制上。近幾年來，無論是鄭百文、銀廣廈，問題是披露出來了，但哪家都沒有受到嚴厲的處罰。即使是給一些犯事者某種處罰也都是不痛不癢，處罰成本與犯罪收益嚴重不對稱。這自然會滋長犯罪行為發生。還有，在中國現行的公司法里，只是模糊地規定了公司高管應該履行的業務，卻沒有相應的懲罰措施有關。

　　更為嚴重的是�煙o論是現行的《公司法》中，還是《證券法》中都沒有具體的保護小股東利益的訴訟措施和管理者失職后的處罰措施。違規操作事發后，董事長一走了之，其他董事、高管則以“不知情”掩蓋一切過失。換上一班新高管人員新瓶裝舊酒，一切照舊。但是在美國的公司法里，中小股東可以因為公司高管的行為損害了自己的利益，以公司名義對董事，經理提起訴訟，要高管人員賠償其損失。這些制度規則不改進，高管犯事逃逸也就在所難免。

　　同樣，對于監管機構來說，更多的賦予其權力，如何審批、審核及如何監管，但是很少規定監管者在監管失責時應該承擔什么責任。到目前為止，沒有看到哪一個監管者由于出現了問題來承擔責任的。這種對監管者的權力與義務明顯的不對稱，既無法防止監管者工作不力，也無法避免監管者與被監管者的合謀事件發生等。看看美國證監會對證券經紀公司與基金公司的調查，中國的監管部門也應該知道自己應該做什么。