一個多月以前，長江電力在市場對急劇擴容的恐慌情緒和投資者激憤的“圈錢”指責中被監管部門急踩剎車，一波三折之后，長江電力又在弱市中卷土重來

　　□王熙臻

　　自10月28日正式公布招股說明書以來，長江電力一直被一種類似于蜜月期的氛圍裹挾 著：長江電力董事長陸佑楣、副董事長兼總經理李永安及主承銷商中信證券董事長王東明等高層頻頻出現在不同的場合，走馬燈似的為長江電力的發行作推介。

　　“利空已經出盡，大盤將見底回升。長江電力將引領藍籌股板塊，成為穩定股市的新力量。”盡管一些分析師們如此樂觀地判斷，但在長江電力的蜜月氣氛中出現的，是陰雨不斷的兩市大跌。由于機構們騰出巨量資金申購長江電力，加上中小投資者的恐慌性拋盤，大批個股出現跳水走勢。11月6日公布的搖號儀式后的統計顯示，長江電力網下有效申購的機構投資者達1302家。業內人士分析，長江電力網下申購凍結人民幣約2380億元。

　　卷土重來硬著陸搶乘政策末班車

　　觀察長江電力的發行信息，很容易看出長江電力的獲準發行自有其不同尋常之處：其一，公司成立不到3年；其二，輔導期未滿；其三，募集資金項目已經投資完畢；其四，招股書亮相時沒有申購代碼。

　　據長江電力招股說明書公布的信息，長江電力成立于2002年11月4日。而根據中國證監會有關新股上市的規定，擬上市公司必須成立滿3年且連續盈利才能提出申請。同時又另有規定稱：擬上市公司如果屬于國有企業作為主發起人改制的，業績可以連續計算，不受成立3年影響。而長江電力的大股東是三峽總公司。因此，長江電力雖然沒有連續3年的盈利記錄，但仰仗特殊身份邁進了發行上市的門檻。

　　值得注意的是，這一“除外”的規定即將被終止。根據中國證監會9月22日公布的《關于進一步規范股票首次發行上市有關工作的通知》的規定，只有“國有企業整體改制設立的股份有限公司、有限責任公司依法整體變更設立的股份有限公司”才不受3年期限的限制。而長江電力顯然并不屬于此列。如果再注意看這一規定的實施日期就會發現，《通知》的生效日期是2004年1月1日，這就是說，長江電力如果不在今年最后兩個月內將發行上市的事情搞掂的話，則必須要經過國務院批準豁免才能上市，其后果難料。

　　這也是長江電力為什么在一年輔導期期滿之前就能獲準發行的原因。

　　其實，長江電力更為令人叫絕的是“募集資金”投資已經完畢。長江電力的招股說明書顯示，公司募集資金將全部用于向三峽總公司收購三峽工程首批投產的4臺發電機組，收購總金額約187億元，不足部分用銀行貸款解決。但招股書同時說明，該收購由2003年9月開始，至2003年10月已經完成。此次收購是利用銀行貸款完成，公司募集資金將用于償還銀行貸款。在未發行之前就將募集資金投資完畢，長江電力可謂開了先河。

　　背靠三峽前景好機構拼搶搖錢樹

　　2002年8月21日，原國家經貿委批準三峽總公司改制重組方案。三峽總公司作為主發起人，以葛洲壩電廠經剝離后評估的凈資產出資，聯合中國石油天然氣集團公司、華能國際電力股份有限公司、中國核工程集團、中國葛洲壩水利水電工程集團有限公司、長江水利委員會長江勘測規劃設計研究院共同發起設立中國長江電力股份有限公司，于2002年11月4日在國家工商行政管理總局登記注冊成立，下設三峽電廠、葛洲壩電廠、三峽梯調中心和檢修廠。從一開始，長江電力便是一個身份特殊的公司，因為它承擔著為三峽工程融資的歷史使命。

　　根據長江電力公布的招股說明書，此次發行股本為23.26億股，每股發行價4.30元，總額超過100億元的募集資金創年內新高。對比今年發行上市的大盤股，南方航空籌資額為27億元、華夏銀行籌資釵?6億元，長江電力無疑是2003年中國A股籌資額最大的上市公司；而與中石化的118億元、中國聯通的115億元、招商銀行的109億元籌資額相比，長江電力在中國股市最大籌資項目中排名第四。長江電力掛牌后，其流通股本規模也將僅次于中國石化和中國聯通，成為我國最大的水電上市公司。記者經過計算，在此前，證券市場上電力板塊的7家上市公司(華能國際、國電國力、上海電力、粵電力A、廣州控股、內蒙華電、桂冠電力等)流通股總量才24.16億股，略高于長江電力。

　　長江電力的特殊身份使監管者能夠對其抱有長遠信心。據長江電力公布的投資價值分析報告，三峽電量消納擁有良好的政策環境，目前三峽電站的電能消納由國家劃定市場，并已納入各市場的電力平衡。

　　方正證券能源電力研究中心的朱寶和博士是長江電力投資價值分析報告的執筆人，這份報告分析了全國的電力市場情況：“2002年以來，由于全國用電大幅度增長，電力供應趨于緊張，出現了地區性缺電現象。預計未來兩三年內全國仍將處于缺電狀態，電力行業進入新的發展時期。”

　　根據招股說明書公布的資料，目前全國的裝機容量缺口約為2000萬千瓦，而三峽工程首批4臺機組容量的總和為280萬千瓦，投產后電力市場供不應求的局面依然不會從根本上得到緩解。電力需求將在長期內保持旺盛局勢。

　　長江電力發行上市后，將成為國內最大的水電上市公司，其長遠規劃為：到2010年，發展成為擁有裝機271.5萬千瓦的葛洲壩電廠、裝機1820萬千瓦的三峽電廠和其他電力資產的大型獨立發電企業。銀河證券的一份分析報告認為，由三峽送電的上海、江蘇、浙江、廣東等省市均是中國經濟發展最快的地區，因此三峽電量的消納不成問題，而且水電企業的成本比火電企業低不少。據測算，0.25元的平均電價將使長江電力的利潤高于行業平均水平2分錢。

　　在種種非議聲中，長江電力之所以能與監管者達到一種高度的默契，是因為在監管者眼里，長江電力是又一枚穩定大盤的“定海神針”。

　　在中國股市持續下跌的過程中，有一種聲音一直在影響著監管部門的決策，就是發行基本面與成長性較好的超級大盤股來穩定市場。實際上，中國石化、中國聯通、招商銀行、華夏銀行、南方航空等這樣的超級大盤股均是在股市持續下跌的過程中力排眾議而發行上市的。

　　長江電力的發行很自然地得到了眾多機構的迎合。眾多機構投資者為了爭得在長江電力發行上市的機遇，使出渾身解數，傾力角逐15張戰略投資者席位。社保基金也通過社保基金理事會選定的一家基金管理公司管理的“501組合”介入長江電力，成為戰略投資者。業內人士預計，長江電力的主承銷商———中信證券，可獲得的承銷收入將達到1億元左右，扣除所得稅后，預計能夠增加凈利潤7000萬至8000萬元。這筆承銷業務收入幾乎可以與中信證券前三季度利潤總和的50%相抵。但是有誰能知道，在機構們大獲其利的時候，有多少中小投資者血本無歸呢？

　　溢價發行圈百億“定海神針”攪大盤

　　長江電力如巨鯨入海，在一周多的時間內，使得大批個股開始跌停競賽，一批個股前仆后繼地沖向“跌停板”，投資者的恐慌性拋盤層出不窮。

　　“目前的大盤走勢是1994年8月份以來最為嚴峻的，可以說已經到了崩盤的邊緣。”益邦投資分析師余雷說，“引發股指出現如此暴跌的，看來還是對擴容的憂慮。長江電力的發行中簽又需要大量的資金更加大了拋壓。再加上近期要發行大量國債以及開放式基金，使得資金面雪上加霜。”

　　11月4日，為緩解長江電力發行對市場資金面的影響，央行公開市場短期逆回購操作，向市場投放了200億元的資金。由于同時將有200億元央行票據到期，因此央行向市場投放了共計400億元的資金，為長江電力到來之前的股市資金紓困。

　　天信投資的一份分析報告稱，長江電力的發行僅僅是利空開始兌現，還遠遠沒有達到利空出盡的地步。原因是，其一，長江電力的發行籌資額超過100億元，到正式上市時，這樣的超級大盤股的上市將對大盤構成實質性的第二次考驗；其二，今年超級大盤股的發行是否會以長江電力的發行而結束，依然值得懷疑。

　　天信投資這份報告的觀點與一些機構的觀點正好相左。此前，大量的機構分析師認為，長江電力的發行意味著懸在股市頭頂的一大利空已經塵埃落定，作為監管者特選的定海神針，股市大盤將伴隨著長江電力的發行上市而見底回轉，走向上升通道。

　　記者查閱了自1999年至2003年期間共9只超級大盤股上市后大盤當日表現的數據后發現，除民生銀行與中信證券外，另7只大盤股的登陸帶給股市的都是下跌。7只大盤股在上市當日大盤的跌幅分別如下：中國聯通：-5.1%；中國石化：-16.5%；寶鋼股份：-6.5%；招商銀行：-0.78%；南方航空：-5.3%；華夏銀行：-2.36%；浦發銀行：-0.948%。長江電力稱發行結束后將盡快向上交所申請上市，它的上市帶給股市的會是什么呢？

　　在股權割裂的中國股市上，由于國有股減持遭遇死結，每一次發行新股都遭到投資者的極力反對并選擇“用腳投票”。實際上，只要股權分裂存在、國有股減持問題得不到解決，規范的股市規則就不能建立起來，中國股市的根本性問題也就不可能解決。發行超級大盤股由于均不能擺脫“圈錢”的指責，因而也不可能真正起到“定海神針”的作用。因為超級大盤股首發新股不僅使大盤資金嚴重失血，還會在未來的發展中一而再、再而三地圈錢，按老辦法發行新股，只能使股市問題積重難返。

　　根據長江電力披露，長江電力向母公司收購26臺機組總共需要耗資1200億元左右。長江電力對外稱，這些資金中，只有20%即240億元采取股權融資的方法來解決，其他的部分將通過別的方式融資。但這只是一個未來的計劃而已，誰能保證長江電力在未來就不發增發股、配股呢？剛剛平靜的招行100億可轉債風波就是前車之鑒。

　　長江電力不可能成為“定海神針”的另一個重要的因素就是，以目前的情況而言，長江電力的公司治理結構并不成熟。比如，公司的總經理現由三峽總公司的副總經理兼任。長江電力招股說明書的“風險提示”章中亦明白地稱，股東控制可能會給公司帶來風險。“三峽總公司為公司控股股東，在本次發行前持有公司89.5%的股份，在本次發行后仍將持有公司63.0%的股份，占絕對控股地位。同時，公司與三峽總公司及其下屬企業在收購發電資產、受托管理發電資產、土地租賃、綜合服務等方面還存在一定的關聯交易，三峽總公司可以憑借其控股地位，通過行使表決權的方式決定公司的重大決策事項，公司仍可能存在控股股東控制風險”。

　　長江電力稱，目前公司正在積極推進上市公司治理結構的成熟與完善，但是在中國股市上，上市公司受大股東左右并成為其玩偶已成通疾。如果公司治理結構不能健全，上市公司不能獨立決策的話，“東海龍王”苦心經營的“定海神針”在神通廣大的“孫猴子”那里，也許只是一個可長可短、可大可小、可重可輕、隨心所欲玩弄的小玩意兒罷了。