北京消息近一時期以來,債券市場成為關注的焦點。一方面發展債券市場的迫切性被上升至前所未有的高度。而與此同時,隨著宏觀經濟形勢的向好,債券市場又面臨著升息的壓力,導致一級市場發行遇到阻力。債券市場在發展過程中究竟遇到了哪些問題?改革從何入手?市場化發展方向在哪里?記者就此采訪了債券市場專家--國家開發銀行副行長高堅。

　　發展債市十分迫切

　　記者:積極拓展債券市場已經被寫入了十六屆三中全會通過的《決定》中。您認為當前發展債券市場的迫切性在哪里?

　　高堅:發展債券市場非常重要也非常迫切。首先,從宏觀經濟看,我國的商品市場化率已超過90%,整個社會的市場化率也達69%,已進入市場化國家的行列。但是由于我國的資金價格,即利率沒有市場化,致使資金不能流動到最有效益的地方。盡管利率沒有放開,但國債收益已體現出實際利率水平。因此應當大力發展債券市場,推進利率市場化。

　　第二,沒有一個高效益、低成本的國債市場,沒有一個好的國債市場基準,其他金融產品的波動就沒有方向,投資也沒有基準。從理論上講,實業投資增加,投資收益就會遞減。如果投資的收益與國債收益一樣,實業投資就失去意義。因此,一個好的國債市場還可以有效解決投資過熱問題。

　　第三,債券融資比股票融資成本更低,對增長型企業而言,債券收益是固定的,增長收益留給了企業,使企業有了進一步發展的動力。同時,債息是在稅前支付的,實際上是免稅的。這說明債券融資的成本低于股票融資。所以在當前的經濟形勢下,發展債券市場十分緊迫。一個發達的債券市場將提高國債發行和企業融資的效率,降低發行人成本。

　　記者:具體到企業債市場的發展,需要注意哪些問題?

　　高堅:我認為企業債券市場的前景非常廣闊。十六屆三中全會提出大力發展直接融資,特別是大力發展企業債券市場,使企業債券的發展有了強大的政策支持。

　　企業債券可以有效解決企業的融資問題。包括企業債券在內的直接融資交易成本低,能有效增加企業的硬約束,是大力發展的方向。但企業債券的發展不能蜂擁而上,發展過快,而需要采取備案制、核準制等等措施,讓最好的企業進入債券發行市場,阻止那些信用不夠的企業進入。

　　當前發展企業債面臨需要解決的問題,除了發行時應當市場定價外,還應解決發行后原則上應當進入二級市場的問題。另外,為了提高流動性,企業債的數量還應當增加,發行人可以增發已經發行的債券。

　　債市存在四大問題

　　記者:您認為債券市場在發展中存在的主要問題在哪里?債市改革應從哪里入手?

　　高堅:債券市場的發展是股票市場發展的基礎。債市早于股市起步,國債、金融債都是通過招標定價發行,與國外先進的發行方式同步,因此從市場化程度看,債市并不落后于股市。

　　但是債市自身存在的問題也不容回避。主要表現在:第一,工具少。近年來現貨工具已有發展,金融債新增了浮動利率債券、可選擇權的債券、本息分離債券、遠期債券等等,但是沒有衍生產品,沒有可用于二級市場交易的遠期、掉期等等債券產品。第二,企業債的定價還沒有市場化,其價格仍由行政決定,與市場利率有一定差距,因而導致企業債忽冷忽熱。第三,市場分割。由于交易所市場和銀行間市場之間的通道尚未打通,不能形成統一的價格,導致前者債券存量偏小,而后者流動性不理想,同時由于兩個市場價格不同,會產生套利等投機行為。第四,主管部門重復交叉,多頭管理。國債、企業債、金融債各有主管部門,極易造成管理重復和扯皮,造成管理真空。比如企業債的發行和上市由不同的主管部門管理,其間可能存在灰色地帶,形成管理真空。

　　我認為改革最重要的是從市場化入手,即市場定價由供求決定,這主要指企業債發行。對于金融債,由于僅限于銀行和金融機構,參與主體比較單一,因此擴大投資人基礎就是改革的方向。另外,應當在增加交易品種的同時,使債券的管理走向統一。

　　利率水平已從底部走出

　　記者:您對未來宏觀經濟形勢如何判斷?

　　高堅:未來幾年宏觀經濟將面臨非常好的發展形勢。從市場總供給和需求上看,經濟并沒有到過熱的程度,但是在經濟發展中存在結構性的問題。我國的經濟存在增長的潛力,如果生產要素得到充分運用,經濟增長將高于7%-8%,可能達到9%-10%的增長速度。黨的十六屆三中全會提出,要完善社會主義市場經濟體制,隨著相關經濟體制改革措施的落實,經濟增長潛力將會逐步釋放出來。

　　記者:目前,債券市場債券利率水平出現上升的趨勢。那么,今后利率走勢會怎樣?

　　高堅:債券利率出現上升趨勢應該是預料之中的。我國債券利率出現上升趨勢與經濟發展的實際情況密切相關。一是經濟向好,企業的利潤率增加；二是伴隨著經濟高速增長,通縮現象得到緩解,消費物價指數由負變正,并有繼續上升趨勢；三是央行采取了緊縮貨幣政策,提高了準備金率。應該說利率水平已從底部走出,而且從長期看,是一個逐步上升的趨勢。

　　從技術上說,債券收益率曲線不能一直過于扁平化,要么通過短期利率的下降來緩解,要么通過長期利率的上升來改變,使收益率曲線出現正常的形狀。

　　那么,短期內利率向上的空間是不是就很大呢?由于我國投資的邊際收益率遞減,實際利率水平不會提高很多。因此,短期內債券利率很大程度上表現為維持現有的水平,再增加1個百分點的可能性不大。應該注意的是,債券利率上下波動與實際經濟增長水平波動不是同幅度的,利率的波幅會更寬。

　　解決問題關鍵在創新

　　記者:今年下半年以來,隨著債券市場收益率不斷攀升,新債發行出現困難,您認為在目前市場環境下,債券市場化發行應如何進行?

　　高堅:應該說,利率向上走對債市的影響比股市更大。因為利率上升,常常表現為經濟向好,上市公司經營狀況將得到改善。而債券市場大部分品種為固定利率債券,同時在市場中又缺乏對沖交易機制,投資者難以規避利率風險。但在這種情況下,債券仍可以順利發行。這是因為,在市場恐慌的過程中,利率上升的不確定性,使得浮動利率債的價值得到了體現,為增加投資者的信心,開行發行了浮動利率債和有選擇權的債券。因此,在任何時候,發債主體應尊重市場,在利率高時,發債主體應盡量推出為投資者減少市場不確定性的品種,保證債券的順利發行,穩定市場的人心。

　　近年來,開行一直致力于推動債券品種的創新。這些創新就是滿足不同投資人在不同時期需要,增加市場的供給。今年以來開行進行了一些嘗試,最近發行了具有遠期性質的債券,債券提前幾個月招標,而這一品種實際上并未進行計息和交割,在這一時期,就會有一個遠期價格,從而對未來債券走勢提供參考。同時,開行還打算在今后推出掉期品種,使債券投資者能夠在浮動利率債和固定利率債間相互轉換,滿足不同投資者的偏好；逐步改進浮動利率的基準,正在考慮由一年期存款利率,改為7天回購利率。

　　如今債券市場已經具備了很好的基礎,能夠應對未來利率上升帶來的市場變化。其關鍵就是不斷推進市場化改革和提高創新的力度。上海證券報記者高山