——訪法國(guó)地中海大學(xué)教授、中國(guó)金融問(wèn)題專家夏爾丹和英國(guó)伯明翰大學(xué)金融教授劉振亞（上）

　　本報(bào)記者 劉曉梅

　　法國(guó)地中海大學(xué)教授、中國(guó)金融問(wèn)題專家夏爾丹和英國(guó)伯明翰大學(xué)金融教授劉振亞， 近日在接受中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)說(shuō)，中國(guó)股市從一開始就呈現(xiàn)出一些較明顯的特征，由于中國(guó)股市在若干年里，缺少相應(yīng)的機(jī)構(gòu)投資者，而個(gè)人投資者缺少投資經(jīng)驗(yàn)和技巧，往往做出錯(cuò)誤的投資選擇。

　　“羊群效應(yīng)”的產(chǎn)生

　　夏爾丹教授認(rèn)為，這種投資行為很容易造成羊群效應(yīng)，長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)很少有人去關(guān)注市盈率，很少有人去關(guān)注基本面，而是將注意力過(guò)分集中在短期的股價(jià)收益上，導(dǎo)致中國(guó)股市交易頻繁，股價(jià)人為抬高。

　　雖說(shuō)1997年中國(guó)股市引入了基金，但基金并沒(méi)有對(duì)股票市場(chǎng)上的這種特征有多大的改變，因?yàn)橥顿Y者的短視這些基金也跟隨著“羊群”漂移，被淹沒(méi)在“羊群效應(yīng)”中，并沒(méi)有起到監(jiān)管部門預(yù)期的穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。

　　迫使個(gè)人投資者成了短期主義者的原因是，對(duì)ＩＰＯ一級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格低估，這樣導(dǎo)致新股一上市就成倍往上漲。

　　信息披露的有限性，使個(gè)人投資者沒(méi)法得到確切的基本面信息，所以不得不跟隨其他投資者，卷到“羊群效應(yīng)”中去。

　　證券公司本身也是所謂的短期主義者，因?yàn)樗麄儧](méi)有長(zhǎng)期足夠的資金來(lái)源，所以在股市上的投資行為也是短期的。

　　從公司治理結(jié)構(gòu)來(lái)說(shuō)，大部分上市公司都是政府主導(dǎo)型，或是國(guó)有股占主導(dǎo)地位。這樣，導(dǎo)致股市的投資者沒(méi)有辦法通過(guò)股市來(lái)影響上市公司的決策或把上市公司改造成注重利潤(rùn)的商業(yè)性公司。

　　從這些方面看，中國(guó)股市很難做到完全信息開放，也沒(méi)有人相信公開的信息。

　　股指在漲，卻賺不到錢

　　夏爾丹教授稱，我們做了很多統(tǒng)計(jì)分析，從1993年至2002年早期，從滬市Ａ股每周的數(shù)據(jù)來(lái)看，我們發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)有三個(gè)不同階段的股市。所謂熊市，股價(jià)收益是負(fù)的，而且收益的波動(dòng)也很大。牛市股價(jià)收益是正的，波動(dòng)相對(duì)小一些。第三是投機(jī)市，股價(jià)收益超高，股價(jià)波動(dòng)超大。

　　中國(guó)股票市場(chǎng)的投機(jī)市出現(xiàn)過(guò)三次。第一次持續(xù)了一年的時(shí)間，從1996年二季度開始，中間有過(guò)波動(dòng)。1997年2月份，鄧小平逝世時(shí)，股市產(chǎn)生了一點(diǎn)波動(dòng)外，投機(jī)市持續(xù)了一年。投機(jī)市開始交易時(shí)交易量的積聚增大。除此之外，還有兩次時(shí)間較短的投機(jī)市：1999年4月和2000年2月。

　　2001年底至2002年，大家認(rèn)為中國(guó)的股市處在牛市階段，只不過(guò)出現(xiàn)了短期的熊市。但是1999年以后，大家發(fā)現(xiàn)，股指在漲，卻賺不到錢。

　　2000年以前，我們?cè)谥袊?guó)股市找到三個(gè)牛市階段：1997年一季度，1998年二季度，1999年一季度。上海股市相對(duì)比較長(zhǎng)的一段牛市是從2000年初持續(xù)至2001年，中間出現(xiàn)過(guò)很短暫的熊市。

　　這使很多投資者感到迷惑。很多個(gè)人投資者發(fā)現(xiàn)，從1997年初開始，中國(guó)股市大部分時(shí)間是熊市狀態(tài)，只有很短暫的牛市。在非常短暫的牛市里，個(gè)人投資者有可能收益很高，可彌補(bǔ)其過(guò)去2－3年的損失。

　　專家們認(rèn)為，從熊市（負(fù)的）到投機(jī)市（正的），這是兩個(gè)極端。從熊市轉(zhuǎn)到投機(jī)市，從投機(jī)市轉(zhuǎn)到熊市，并不是馬上就轉(zhuǎn)，中間有個(gè)過(guò)渡。當(dāng)處在投機(jī)市時(shí)，盡管這種收益很高，波動(dòng)很大，但泡沫并沒(méi)有破滅。泡沫破滅前有一個(gè)減緩階段，然后到熊市。同樣道理，熊市往投機(jī)市轉(zhuǎn)換的時(shí)候，也是逐步的，中間有個(gè)過(guò)渡，蓄積能量，逐漸轉(zhuǎn)到投機(jī)市。

　　記者問(wèn)：“令投資者們迷惑的是投機(jī)市，那為什么又被套牢了？”

　　夏爾丹教授認(rèn)為，中國(guó)大部分投資者的問(wèn)題就出在這，股市長(zhǎng)期處在熊市階段，在熊市的狀態(tài)里會(huì)出現(xiàn)投機(jī)市，這個(gè)投機(jī)市對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，是一個(gè)很有誘惑力的機(jī)會(huì)，如果抓住了就能賺大錢，加大了投資者的投機(jī)心理，所以該收的不收，該拋的不拋。

　　投資者發(fā)現(xiàn)有這樣一個(gè)過(guò)程，但還是寄予希望，希望有更大的投機(jī)市出現(xiàn)，這樣也給證券監(jiān)管部門一個(gè)調(diào)整政策以便有效監(jiān)管市場(chǎng)的時(shí)機(jī)。但從1997年以后，熊市處于主導(dǎo)地位，一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行股票的速度長(zhǎng)期受熊市的影響，有時(shí)候不得不降下來(lái)。

　　這對(duì)中國(guó)股市一級(jí)市場(chǎng)發(fā)展是一個(gè)很不利的因素，因?yàn)楹竺嬗泻芏喙�司上市，價(jià)格低，上不去。這就造成互為因果的關(guān)系：因?yàn)槭袌?chǎng)不好，就沒(méi)有辦法發(fā)行新股，又因?yàn)闆](méi)有好的新股上市，導(dǎo)致市場(chǎng)不好。

　　記者問(wèn)：“投機(jī)市是怎么造成的？”

　　夏爾丹分析，上世紀(jì)90年代后期開始，貨幣供給增長(zhǎng)過(guò)快，資產(chǎn)價(jià)格尤其是股票價(jià)格上漲很快，導(dǎo)致了股市上的投機(jī)。另一方面，主要是體制原因，股民買了股票制約不到上市公司，上市公司想干什么就干什么。