證券市場改革要尋求帕雷托改進，從長遠來看，盡可能使得每個人的利益都得到改善，沒有人的利益受損。我們希望在這個利益重新分配的過程當中盡可能做到公平，但在現實生活當中，由于短期利益方面的考慮，不可能找到一個讓每個人都滿意的改革方案

　　口述/周春生

　　現在的中國資本市場處在一個十字路口，關注資本市場的改革尤其是證券市場的改革，最需要解決的就是公平與效率的關系問題。

　　在公平與效率的關系中效率更重要

　　公平和效率問題是經濟學研究的重要問題，也是資本市場改革的重要問題。任何一次改革都會牽涉到一次利益的再分配。中國資本市場的發展就包括一系列的改革，這些改革會涉及中國經濟運行的很多方面，如所有制的改革、上市制度的改革等等，這些改革一定會影響到不同利益團體的利益。有些團體可能從中受益，有些團體可能在短時間內受到損失。這里就涉及公平的問題。

　　公平對于改革能否成功非常重要。如果一種改革被社會大眾認為是一種不公平的改革，改革就會受到阻礙。為此，就要在這方面做大量的工作讓社會大眾、讓相關的利益者能夠明白改革的方向、重要性、能帶來怎樣的長遠利益。比如國有股的減持，為什么有人贊成，有人反對？一方面可能是大家所持的理念、觀點、知識背景不一樣。但更重要的是因為各方面的利益不一樣。絕大多數流通股股東，一談到全流通和國有股減持，就有一種恐懼的心理。因為他們擔心這樣會造成股價下跌，令他們的財富受損。很多人關注國有股到底是按照凈資產還是按照市價來減持，流通股股東的利益會受到什么影響。實際上這是一個利益問題，利益問題就牽扯到公平的問題。

　　但另外一個非常關鍵的問題是效率。因為改革的根本目的是為了提高效率，提高資本市場和資本分配的效率，提高股市的穩定性。效率就是資本分配，也就是市場本身的有效性。

　　比如說兩人爭論1000元的物品怎么分的問題，有人認為公平的方法就是兩個人一人一半，但另一個人則說出很多理由說明他應該多拿一點，這也就是在討論公平的問題。大家爭論了一年，效率沒有提高，而這個1000元的物品一年以后可能只剩下800元的價值了，這時候即使一人一半，每人也只有400塊錢了。但反過來，如果一方做出讓步，同意給對方60%，自己拿40%。這之后，因為效率提高，一年之后1000元的東西變成2000元的價值了，那么拿40%的人也有了800元。

　　所以從這個意義上說，效率更為重要。經濟學有個概念叫做“帕雷托改進”，就是通過提高效率，使各方面的長期利益得到提高。

　　現在大家爭論的是怎么把現有的小餅分得均勻一點，這叫公平。在大家不斷爭執談判的過程中，這個餅可能會風干變得越來越小。另外一種做法是把餅做得更大一點，即便分配的不是那么完全均勻，分得比例少的人最后得到的也變多了，就像前面那個1000元的例子。這個過程就叫做“帕雷托改進”。帕雷托改進就是指從長遠來看每個人的利益都得到了改善，沒有人的利益受損。改革是為了長遠利益，但大家現在關注的公平更多的是考慮眼前利益。當然，我們希望在這個利益重新分配的過程當中盡可能做到公平，但在現實生活當中，不可能找到一個讓每個人都滿意的改革方案。

　　國有股減持：長痛不如短痛

　　國有股減持一定對提高效率有好處，但大家還沒有接受這個道理。要把這個道理變成現實，必須要讓絕大多數的股民接受這個道理。一個再完美的方案，如果絕大多數人不接受，可能會引起社會動蕩，引起整個市場的動蕩，反而適得其反。這就像一個醫生對某個病人的病情有非常好的治療方法，做手術后病人很快可以恢復健康。但家屬不理解，如果現在就動手術，家屬會到手術臺上搶醫生的手術刀。這時候醫生就不能去動手術。因為動手術的效果一定不好，沒辦法順利地完成手術，甚至可能在旁邊有人推搡、指責的情況下，不僅不能讓病人在短時間內康復，反而會把病人治死。

　　現在要權衡的是，如果國有股減持這個事情拖下去，將來能不能得到自然解決？我覺得不會。這個問題不解決，大家不討論，并不是說這個問題就不存在了，只是暫時掩蓋了這個問題。還是打個比方，有醫生給一個病人治病，有一個方案一定可以治好，但這個病人一定要非常配合，治療的過程會非常痛苦。另外一種方法是每天給病人打麻藥，讓他忘了疼痛，但不給他治病，病人感覺不到痛苦，但最后病沒有治好。從長期來看，前面的那種方法是好的，但是有很多人關注的是現在能不能比較舒服，可能寧愿選擇后者。所以也就是一個長遠利益與短期利益的分配問題，也就是公平和效率的問題。

　　現在不是爭論該不該改革，而是要讓絕大多數人認同這一點，那就是從長期來看，這個改革可以給所有的投資者帶來好處。任何一次改革總會有一些利益分配不均勻的事情，總會讓一些既得利益者損失一部分利益。但中國有句俗話叫“兩害相權取其輕，兩利相權取其重”。如果一個方案不可能同時照顧到公平和效率，就要看現階段公平和效率哪個更重要。公平之所以重要是因為它關系到社會的穩定，這也是我們很多政策不能出臺的原因。但如果我們不解決這個問題，實際上就是在拖延問題，這個問題本身不會消失。現在要做的就是把阻力轉化為動力，讓大家感到改革的結果是讓每一個人或絕大多數人都可以吃到一塊更大的餅。

　　今天股市不振源于歷史

　　另外，中國資本市場發展到今天，之所以出現這種尷尬的局面，很大程度是由于歷史的因素造成的。投資者投資中國股市時信心不足，擔心中國股市不具有長遠的投資價值，就是因為很多歷史遺留問題沒有解決。這些問題不解決，隨時都有爆發的可能性，這種可能性就使得整個資本市場不夠穩定，投資人就對長期的投資缺乏信心。我希望在逐步解決歷史遺留問題的同時，不要讓歷史問題越來越多。第一，政府決策應該科學化，應該更加審慎，在決策的時候盡量考慮到會不會產生新的矛盾和遺留問題，一個政策要讓每一方面盡如人意是不可能的，要權衡利大于弊還是弊大于利。第二，政府在制定政策時要有決心，從長遠來看對資本市場發展有利的政策，政府有沒有決心去推行是很關鍵的；不利于解決問題的政策，政府能不能下決心停止也是很關鍵的。不要受各種利益團體過多的影響，同時兼顧社會的穩定。如果是正確的決策，應該盡可能通過多重渠道讓其他人理解其真正的含義，化解社會矛盾。

　　(作者為美國普林斯頓大學金融經濟學博士，北京大學光華管理學院院長助理、博士生導師由本刊記者孫寧整理)