股權的雙重結構問題已成為桎梏市場良性發展的根本性障礙。凈資產減持國有股之所以一度為市場所接受，關鍵就在于既考慮了國有股已經獲利的歷史因素，又考慮了給投資者以補償的現實因素。只有停止增量才能徹底解決存量問題

　　文/李康

　　股市的持續低迷、流通市值的大幅縮水以及國有股問題的懸而未決，一系列的問題使得證券市場圍繞發展、流通、監管的話題始終不曾停歇，而近期有關“如何恢復證券市場有效性”的討論又再度引起了各界的關注，各種觀點與諫言紛然而起。

　　生存離不開發展，中國證券市場要生存就必須改變目前停滯不前并不斷萎縮的危局，尋求發展的方向。證券市場的發展包括兩種途徑：一種是外延式發展，通過市場規模擴大、容量增加、市場參與主體增加、上市公司規模增加等來加速市場發展;另一種是內涵式發展，通過理順證券市場結構，把種種不規范的行為引向規范化的道路，實現市場主體行為規范化、上市公司結構規范化、投資者結構由以中小投資者為主向以機構投資者為主轉變……這些規范化的結果，也會使市場規模擴大、市場得到發展。這兩種發展方式相依相存，共同推進證券市場的不斷發展。隨著歷史的發展和時間的推移，內涵式發展越來越成為推動中國證券市場的最終要素，但這也是中國證券市場發展過程中的“軟肋”。

　　股權的雙重結構問題已成為桎梏市場良性發展的根本性障礙。就這一點，市場應該達成共識：國有股全流通是證券市場得以規范和長期發展的必由之路。這也是市場“內涵式”良性發展的基本條件。在解決這一問題的過程中，下述幾點值得注意。

　　首先是價格問題。連續兩次市場恐慌的不是“減持”本身，而是減持的價格。在此之前相當時間內，“國有股減持”問題一直被作為所謂“利好”消息被接受。但由于首次選擇3年凈資產值平均數作估價標準，第二次大規模市價減持，使市場演變成“圈錢”的場所才引起大幅下跌至今，市場“聞減而跌”便是對不合理減持的最好回答。因此，在減持的方案上，本人還是堅持原來的觀點——一個好的方案應該是“明確預期，還利于民”。按凈資產減持之所以一度為市場所接受，關鍵就在于既考慮了國有股已經獲利的歷史因素，又考慮了給投資者以補償的現實因素。

　　其次，要注意的是時機問題。只有在市場增長的前提下出臺比較有沖擊力的政策才是可取之舉。我國物價改革在通貨膨脹高企的1988年遭到了失敗，但是在國民經濟“軟著陸”的情況下不知不覺就完成了；而我國在向市場經濟轉軌過程中，只有保持7%的高速經濟增長速度，才能消化銀行壞賬、失業問題、財富不均等問題，也是出于同樣的理由。具體到證券市場上，股指上漲的時候是解決國有股問題的最佳時機。市場機會稍縱即逝，我們已經失去了最好的機會。現在即使以凈資產減持，效果也遠不如在市場高位時進行，但也總比“坐而論道，論而不行”要好。

　　再次，政策的平衡問題。從某種程度上說，格林斯潘調控股市的藝術值得我們借鑒。其實質也很簡單，即在市場增長的時候加息，抑制市場的非理性增長；在市場下跌的時候減息，避免股市出現太大問題。這種均衡的調控方式已經被成熟的證券市場所認可。回顧“6·24”，如果能夠在停止國有股減持的同時放開法人股流通，也不失為一個比較好的辦法。眾所周知，由于市場發展初期的不規范，使得許多個人以低價購買了相當數量的企業法人股，形成了所謂的社會法人股。對此，只能采取發展的方式解決，方法不外乎兩種:在全流通問題上連同社會法人股一并解決;先解決法人股再解決國有股。

　　第四，是方法問題。國有股減持的大討論中，大多數方案存在一個共性，就是特別復雜。從而讓投資者產生了一種距離感和模糊印象，加大了對方案的不確定預期，造成投資者缺乏信心。一個好的方案必定具有相當高的智慧與相當大的魄力，但其解決方法卻應當簡單。連續幾次的波折使投資者成為驚弓之鳥，只有簡單的“還利于民”的方法才有可能被市場所接受。而另一方面，國有股流通問題的解決必須依仗市場的完善、金融工具的創新與手段的配套。如引進賣空機制，或推行做市商制度，或同時解決“法人股”問題……等等。否則極有可能形成“單邊”市場，也不利于市場的穩定發展。

　　總之，證券市場已經日益發展成中國經濟的重要組成部分，不能像發展初期那樣，僅將其作為國企解困與填補社保基金的工具，而應該從市場的本質要求出發，發展成為“公開、公正、公平”的競爭型市場。因此，如何出臺既能使市場穩妥發展，又能解決市場結構問題的政策，是擺在全社會面前的重大課題。同時，在這一問題沒有得到妥善解決之前，必須減緩市場擴容的速度，因為只有停止增量才能徹底解決存量問題。

　　停止盲目追求規模的外延式發展，真正重視市場的“內涵式發展”，才能解決中國證券市場的規范與發展并重的任務。

　　(作者為金信證券副總裁)