解決饑荒的方法是：在豐收年儲藏谷物，以便在歉收年滿足人們的需要

　　文/Mark Joine

　　還記得圣經里法老夢見7只肥奶牛和7只瘦奶牛的故事嗎？約瑟夫解釋說這個夢意味著埃及將會在經歷7年的豐收之后遭受7年的饑荒。解決的方法是：在豐收年儲藏谷物，以便在 歉收年滿足人們的需要。

　　然而今天的情況絕非如此簡單。近20年來，前所未有的盈利能力、持續下降的風險、以及許多新的經濟增長機遇已經使資產凈額價值以前所未有的速度膨脹。但今天，這樣的膨脹已經不會再出現了。

　　投資者簡單地把這些強大的趨勢歸納為股票價格因素，即創造出許多公司無法完成的股票價格期望泡沫。從2000年早些時候到現在為止，已經有超過十萬億的股票市場價值化為烏有，這為投資者的心理及動力蒙上了一層巨大的陰影。企業的利潤正在遭受壓力；許多公司現在深陷于債務之中；經濟增長幅度顯著下跌。而且似乎情況還不夠惡劣，越來越多的投資者相信有太多的管理人員即使出現平庸、無法查實、甚至欺詐性的行為，仍能在豐收年里變得富有起來，因此，管理信用也已經受到質疑。高級管理人員沒有7年的時間來準備這些改變，他們現在就必須立刻行動。為了達到這個目的，他們不得不挑戰一些管理上的“既有觀念”，這些“既有觀念”在豐收年里就已經根深蒂固了，即使他們的機能受到了嚴重的障礙，卻仍指導著企業的行為和期望收益。管理人員還必須重新思考整個企業的發展議程，以便確定在現今更加困難的經濟環境下，企業把精力集中在如何創造出價值上。

　　機能障礙的標準

　　為了使許多高級管理人員意識到現在的形勢多么嚴峻，讓我們回想造成這次開始于20世紀80年代早期前所未有的經濟增長的一些因素：

　　*受到更高效率和更多流動資本的市場驅動，資本的成本降低了。10年前，大部分公司設想市場的風險報酬大約為6個百分點，而今天的標準下降到接近3個百分點。

　　*盈利能力上升了。在1985年以前，美國最大公司的總體盈利水平(由投資現金流回報或簡稱CFROI衡量)一直穩定在大約7個百分點。但是，在過去的五年中，該水平一直持續在11個百分點以上—接近相關資本成本的兩倍。盡管總體盈利水平由于當前經濟疲軟已出現了一些下降，但它將下降到什么水平或者會持續多長時間，目前仍不明朗。

　　*大企業的平均增長率高于歷史以往的標準，這反映了全球化、合并浪潮、科技進步和許多組織更強大的國內生產總值潛在增長力的沖擊。

　　以上這些因素使得在過去20多年里，每年的股東總收益(簡稱TSR)達到了前所未有的15個百分點—超過了歷史以往任何時期。

　　豐收年的收益為這些投資者及公司確立了一套強而有力的標準—一套即使在今天經濟環境已發生巨大改變的情況下仍被堅持實施的標準。例如，首席執行官們仍普遍把目光瞄準在每股收益達兩位數字的增長上，其中一些甚至公開宣稱要達到15個百分點的增長目標。然而，歷史經驗清楚地表明，長期的標準是7到8個百分點。

　　對于獎金的看法也已經過時了。特別是依賴于大量的優先認股權來激勵高級管理隊伍的做法現在似乎越來越起著相反的作用了。在今天股票價格難以上升，紅利的吸引力日益增加的情況下，依賴于優先認股權來作為基本薪金工具的公司將無法留住頂尖人才。

　　今天，依賴于優先認股權的信念將導致后患無窮。當然，想要確定下一個10年的市場走勢如何是不可能的，但以下的預測似乎合乎情理：

　　在除去現有的價格保護傘之后，現今美國公司所享有的高額投資現金流回報將會遭受巨大壓力。假如投資現金流回報回復到正常的歷史水平，這樣的結果將會大大拖垮股票市場，并減少經濟增長所需的再投資資金。

　　資產凈額不但會收縮到、還會超過其內在價值(歷史已經重復出現過這種情況)。我們可能面臨著公司在一段時期內持續用享有內在價值的折扣進行交易的趨勢—嬰兒潮時代出生的人退休后從積蓄里拿出資金來進行消費則會加劇這種趨勢。

　　為了應對每股收益的不切實際的期望并使股票價格上升，公司們日益逐步地強占未來的利益，以便推動股票的短期表現。簡而言之，他們會從業務中榨取利潤，這樣就會破壞整個遠期增長的基礎。

　　歉收年實施管理的六個建議

　　重新審視您的資產合理性�，F在比任何時候都更需要確定您的資產是否主要僅由健康的資產所組成。在20世紀90年代，只要股票表現排名在前2/3的公司以內，股票價格就能取得合理的增長；而在今天則要求達到排名前1/3公司以內或更好的排名。當公司經營著投資現金流回報率低的業務時，公司便無法取得這樣的目標。管理人員必須把這些業務轉移或快速從資產表上完全清除。而剩余的業務則必須著眼于長期的管理，這樣才能保護并建立有競爭性的優勢。

　　消除增長的內在障礙。從長遠來說，業務增長是比提高利潤或資產生產力更為有效的實現每股收益增長的動力。然而，隨著時間的推移，每家公司內部都出現了阻礙開拓新業務能力的障礙。典型的例子包括過度“民主的”資本分配制度、過于經常更換生產線管理人員以及鼓勵經理們榨取業務利潤的短期獎金制度。在取得增長相對容易的時期，公司們就趨向于忽視這些做法，但是在歉收年里就沒有公司能夠忽視這些問題了。

　　放遠目光看每股收益。雖然業務增長非常關鍵，但是經理們不能將焦點單獨集中于每股收益上面—特別是當增長是以降低投資回報和高質量收入為代價時，更為如此。提高相對倍數價值增長也是同等重要的，因為它不但提高了增長機會，而且有助于資產負債表風險、經營風險的管理，并提高了管理可信度。與受宏觀經濟和行業發展趨勢影響的絕對倍數不同的是，相對倍數是可以被管理的：新技術使公司能夠分析增長的驅動力在哪里，并分析具體的戰略步驟將如何影響倍數。善用合并，提高價值。在歉收年，合并和并購是不流行的。潛在的買主只關注股票作并購貨幣的價值下跌。然而，從長遠來看，證據表明在業務下降時期所采取的積極并購行為比在業務景氣時期的并購能取得更高的每股收益。隨著市場價值的下跌，管理團隊有許多良好的購買機會，這可以使他們真正理解什么是業務價值增長的驅動力。但要在現今的經濟環境中取得合并和并購上的成功，管理人員就必須將他們看成是公司連貫戰略中不可分割的一部分—而不僅僅是一個增加收入的快速方法。

　　與投資者開展直接的對話。在一個投資者信心下降的時代，公司必須增加特別用途法人機構、合并、以及行業具體會計操作的透明度。但這僅僅是一個開始，公司還必須同長期股東開展直接的對話。的確，他們應該把一些用于最重要客戶身上的相同戰略應用在這些投資者身上。

　　重新設計管理人員薪金。盡管對是否實行優先認股權存在著很大的爭議，事實上，利用優先認股權來激勵經理們創造股東收益是很糟糕的。在經濟景氣時期，業務不斷增長，雖然經理們幾乎沒有做出刺激業務增長的貢獻，卻仍能得到回報(而相反地，在經濟疲軟時期，無論他們的表現多么成功，卻都要受到懲罰)�，F在，就是根據相對的，而不是絕對的股東總收益來支付高級管理人員薪金，并把薪金水平與持續長期的表現結合起來的最佳時機了。一個公司的相對表現—與優等的同群體公司相比，更好地反映了管理實際做出的貢獻。在今天，股票市場可能會出現一段時間的走投無路，吸引并留住人才更為有效的方法將可能是面額現金獎勵回報或有限制的優先認股權。

　　總而言之，以上這些策略構成了公司總體發展議程的一部分。在現代，這個議程就相當于古代埃及人在“豐收年”里儲備的谷物，它是公司在歉收年里所必須認真審視的。

　　(作者Mark Joiner是BCG紐約辦公室的高級副總裁，全球企業發展專項領導人）