瞬間四十九

　　1934年7月6日

　　美國證券與交易委員會正式掛牌成立。一個令人驚奇的事實是，在證券市場誕生后的一百多年間，政府基本上就未過問證券市場的事；而更加令人驚奇的是，證券市場也并沒有 崩潰。美國建立了龐大的證券監管機構和復雜的證券立法，但證券市場是否因此而比以前更穩定，卻是個不易回答的問題。

　　“黑色星期四”導致證券監管

　　證券監管的故事得從華爾街的“黑色星期四”開始。20世紀20年代的美國經歷著前所未有的繁榮。聯邦儲備委員會的擴張性貨幣政策催生了股市的繁榮，很多人不假思索地投身股市，美國大約有2000萬大大小小股東從中受益。然而，信用是不可能無限度擴張下去的。1929年10月24日，泡沫破裂了，華爾街股市暴跌，美國的金融和經濟大廈搖搖欲墜。

　　對于這次大危機，諾貝爾獎得主哈耶克和弗里德曼都認為，危機從根本上說是美聯儲此前不恰當的貨幣政策導致的。但在當時，報章一窩蜂地指責股市暴跌是由于證券市場上投機行為、操縱價格、欺詐行為猖獗而致。羅斯福也相信這樣的解釋，他在大選期間就向民眾許諾，他將管制那些貪婪的投資銀行、上市公司管理層和證券交易所，保護廣大投資者的利益。

　　1933年3月4日，羅斯福正式就任總統。3月27日，美國國會通過《證券法》，該法有兩大目標：上市公司應當讓投資者獲得有關公司的財務及其他重大信息；在出售證券的時候，禁止欺騙、誤導投資者等欺詐行為。因此人們將該法稱為“證券真相”法。

　　羅斯福在任期間，國會接連出臺了幾部重要的證券法案，包括1934年、1935年的《公用事業公司持股公司法》、1939年的《信托條款法》、1940年的《投資公司法》、《投資顧問法》。這些法案一直是此后美國證交會管制證券市場的主要法律依據。

　　“狡詐”的管制者

　　這些法案差不多就是羅斯福新政的開端。為了強有力地執行其政策，羅斯福創立了眾多聯邦管制機構，美國證券與交易委員會也應運而生了。1934年6月6月，美國國會通過了《證券交易法》，該法第4條規定應成立一個證券與交易委員會，并詳盡規定了該委員會的組成、職能、權限。

　　根據該法案，1934年7月6日，美國證券與交易委員會正式掛牌成立。它的宗旨是執行國會通過的證券監管法律，增進市場的穩定，最重要的目標則是保護投資者。該委員會有5名委員，由總統提名，并由參議院批準，總統任命其中一人為主席。委員任期為5年。目前，證交會下設四個局和18個辦公室。四個局分別是公司財務局、市場管制局、投資管理局與執法局。又在全國設立了11個區域性和地區性辦事機構。

　　證交會跟美聯儲、聯邦通信委員會等等一樣，屬于美國政府結構中獨具特色的“獨立機構”。它獨立于一般立法、司法、行政部門之外，總統一般不能干預其行使職權。它的權威性在于該機構集準立法權、執法權和準司法權于一身，對全國的證券發行、證券交易所、證券商、投資公司等實施全面監督。

　　羅斯福任命的第一任證交會主席，是后來的肯尼迪總統的老爸約瑟夫·肯尼迪。有人反對這一任命，說肯尼迪自己就是個狡詐的股市投機者。羅斯福卻笑著說，這太好了，因為這樣他就知道股市中的各種貓膩。這位投機者對他原來的同行們也確實毫不留情。

　　不過，實際上，指導證交會創建的人物是被譽為“管制先知”的法學家詹姆斯·蘭迪斯。他是個法學天才，不到40歲就成了哈佛法學院院長。蘭迪斯在新政期間極為活躍，他的理論是：市場本身存在許多重大缺陷。因為證券市場上有太多的竊賊和能力不足的人，因此需要政府管制，“創立更多而不是更少的機構有助于提高政府管制過程的效率。”蘭迪斯也是證交會第一批委員之一。

　　所有的管制理論都有一個假設：管制者在知識上是全知全能的，在道德上也是高尚的。不幸的是，60年代人們卻發現，蘭迪斯本人有好幾年都沒有納稅。在這個丑聞被揭露出來之后，他被迫辭職，走上法庭，被監禁30天，并被判處1年緩刑。最后人們發現，他不明不白地死在自家游泳池中。

　　管制管不住丑聞

　　當初，美國的證券立法旨在恢復公眾對于美國資本市場的信心，而辦法則是由政府來進行監督。美國開創了一種嶄新的證券市場監管模式：由政府依據國家法律積極參與證券市場的管理，并在證券市場管理中占主導地位。這種模式后來被大多數國家模仿。

　　然而，這種政府管制能否達到管制者自己所要設定的目標？諾貝爾經濟學獎得主喬治·斯蒂格勒曾在60年代對此進行過專門研究。斯蒂格勒提出一個問題：證交會對新股票的發行登記加以管制后，對于投資人的利潤有何影響？他的結論是，如果計入管制的成本，則證交會是否曾為買新股票的人省下一塊錢，實在非常值得懷疑。根據斯蒂格勒的管制理論，“政府管制削弱了消費者在市場上的防范力量，并且還加重他一些新的負擔，卻沒有給予相對的保護”。

　　仿佛是為了證明這個結論，2001年底安然事件爆發，美國股市陷入又一次嚴重的信任危機。然而，人們發現，美國證交會似乎一直很賣力氣。據美國新任證交會主席哈維·皮特的說法，美國證交會的工作負荷與1993年相比增加了80%。也就是說，過去八九年間，美國證交會進行了更加嚴厲的監管。具有諷刺意味的是，證券市場卻依然出現了種種被媒體稱為“丑聞”的事件。那么，證交會加強監管到底發揮了什么樣的效果呢？面對這種丑聞，這位主席先生說，如果要重塑公眾信心的話，證交會就需要大大加強。這就需要增加人員，擴充設備，因此，需要國會增加預算，追加近1億美元。

　　同時，立法機器也快速運轉起來，美國去年先后制定了一系列法律法規，加強對上市公司的管理，其中國會參眾兩院以絕對多數通過的“薩班斯-奧克斯利法案”最受矚目。布什總統在7月底簽署該法案時，稱之為“自富蘭克林·羅斯福時代以來美國影響最廣泛的公司商業準則的改革行動”。證券市場的“新政”又回來了。

　　這是一切管制的奇怪邏輯：市場“失靈”了，所以需要管制；不幸的是，管制竟然也失靈了；但這不要緊，管制失靈正好成了進一步加強管制的理由。美國證交會目前有3800位職員，可以預計，這個數量將會不斷擴張，但我們可以肯定，美國證券市場出現丑聞的幾率，也絕不會降低。

　　文／秋風圖／江涌