“公司控制權”和“公司受益權”兩個不同概念，華潤、藍劍、SAB分別持有華潤藍劍31.62%、38%、30.38%的收益權的結構是毫無疑問的。但是在控制權爭奪過程中，重要的是實現三者持股權的直接單位與具體方式，根據現有報道，華潤藍劍的持股權存在以下三種可能的方式，每種方式下，華潤與藍劍的主動性地位各有不同：

　　可能1：三雄爭鋒誰話事

　　本報特約撰稿韓建軍勞志明

　　如果華潤創業是直接持有華潤藍劍31.62%的權益，同樣SAB也是直接持有華潤藍劍30.38%股權，則華潤藍劍的股權設置為三足鼎立的局面，三方均沒有絕對的控制權，對于華潤與藍劍之爭，關鍵在于SAB。

　　1.藍劍集團的一票否決權

　　根據《公司法》的規定，涉及公司注冊資本的變更、章程的修改以及分立、合并、解散或者變更公司形式的特別決議，需要代表2／3以上表決權的股東通過。在上述股權結構中，三方各自持有的股權均沒有達到注冊資本的半數以上，這意味著，任何一方單靠自己的力量均無法實現對華潤藍劍的絕對控制權。

　　但是，華潤創業和SAB在華潤啤酒中是合資雙方，對華潤藍劍的控制權爭奪，在股東決議會上，SAB與華潤更容易采取一致行動。故此判斷，在此種股權結構的前提下，公司的實際控制權爭奪更有利于華潤。

　　藍劍集團在此種股權結構下并非案上魚肉，其持股比例為38%，超過注冊資本的1／3，仍然是名義上的第一大股東。即使華潤與SAB攜手，其仍然在股東會的“重大事項的特別決議”中占有主動，享有一票否決的權力。

　　2.藍劍集團須挨SAB一刀

　　藍劍集團想要實施反收購，至少要獲取SAB持有的華潤藍劍13%的股權，達到總持股50%以上，從而獲取華潤藍劍的實際控制權。

　　但客觀分析，SAB如果出于戰略目的出讓股份，整體出讓將是首選。所以，在未來股權爭奪中，我們可以預見各自的算盤，藍劍集團想收購SAB所持的13%股權；華潤要么增持股份到50%，要么控制SAB維持現在格局不變；對于SAB而言，要么維持與華潤聯盟，共同掌控華潤藍劍，要么股權整體出讓，高價變現，狠宰藍劍集團一刀。

　　對于藍劍集團而言，其持有的股權處于“無法掌控但是能夠攪局”的狀態，要想重新掌舵華潤藍劍，挨SAB這一刀，實在是不可避免。

　　可能2：華潤占優，藍劍反擊不可小覷

　　本報特約撰稿趙霞

　　1.三方權力各能切中要害之處

　　在此股權結構設置下，華潤藍劍的直接股東為藍劍集團、華潤啤酒、南非SAB，持股比例分別為38%、31.62%、30.38%，與前種方式的區別在于，華潤創業并不是華潤藍劍股權的直接持有人，而是通過華潤啤酒間接持股。

　　在此種結構中，如果華潤創業和南非SAB采取一致行動，則其控制的表決權在50%以上、66%以下，一般的經營決策已完全控制。如果涉及公司變更注冊資本、分立、合并、解散或者變更公司形式等時，則藍劍集團有否決權。

　　2.無論直接受讓者是誰，出讓方SAB都是大贏家

　　華潤創業和藍劍集團之間早已演過爭霸歷史，二者設立華潤藍劍也是斗爭中難分高下的妥協結果。現在變數又起。在本圖的股權關系圖中，關鍵仍在SAB——SAB是雙方增持股份的惟一來源。

　　但由于華潤創業并不是直接持有華潤藍劍的股權，在南非SAB預轉讓股權時，藍劍集團具有股權轉讓的優先購買權，而華潤創業只能通過華潤啤酒才能行使優先購買權。

　　這時，南非SAB如果將股權轉讓給藍劍集團，可獲得轉讓所得價款，及華潤啤酒持有華潤藍劍31.62%的股權中49%的收益權。

　　可能3：華潤控股，藍劍只坐享收益？

　　本報特約撰稿：高磊/張紅雨/賈曉東

　　1.藍劍的受益權是最多的，華潤的控制權是最力的

　　在圖三所示的股權結構中，華潤創業在華潤啤酒中占有51%的股權，對華潤啤酒有絕對公司控制權，華潤啤酒在華潤藍劍中持有62%的股權，所以，華潤創業間接對華潤藍劍具有絕對的控制權。

　　資產受益權是股東的投資資產收益權，股東一般可以以三種形式實現投資資產收益權：(1)以公司當年利潤派發現金；(2)以公司當年利潤派發新股；(3)以公司盈余公積金轉增股本。

　　若該圖為華潤藍劍股權結構圖，藍劍占38%的受益權，在四川華潤藍劍啤酒有限責任公司中，華潤和南非SAB總共占62%，因為在華潤與SAB的合資公司中，華潤占51%，南非占49%，兩家公司按照這個比例分配62%的股份，華創占31.62%的受益權，南非SAB占30.38%的受益權。

　　在董事會人員安排方面�熑A創執行董事、負責華潤內地啤酒業務的王群擔任合資公司董事長，藍劍集團董事長曾清榮任副董事長，華潤啤酒四川公司負責人黃力任合資公司總經理。董事會有5名成員，藍劍、華潤各有兩名，南非SAB有1名。很明顯可以看出，華潤用62%的控制權和31.62%的受益權撬動了對合資公司的掌控權。

　　2.華潤以2%的黃金股敲動了對華潤藍劍的絕對控制權

　　本結構圖華潤藍劍的股東僅為藍劍集團和華潤啤酒，華潤創業憑借在華潤啤酒中僅比SAB高出2個百分點的黃金股權取得對華潤藍劍的絕對控制權，其資金杠桿效應超乎尋常。而且，如果此股權結構為實際結構圖，即SAB不是華潤藍劍的直接控股股東，也就不存在將其名下的股權轉讓給藍劍集團的說法。

　　因此，在此情況下，市場傳聞的藍劍集團準備受讓SAB股權，從而取得對華潤藍劍的絕對控制權的說法就成無謂之談。因為，在華潤藍劍的控股權上，華潤創業穩操勝券。

　　3.藍劍的利益與權力

　　華潤創業通過華潤啤酒取得對華潤藍劍的絕對控制權，僅需控股華潤藍劍51%即可，無須62%股份，藍劍可通過股權受讓，取得華潤啤酒所持11%華潤藍劍股權，但這對改善雙方控制權局面影響不大。

　　藍劍集團最后的“殺手锏”，就是所有權依然在握的“藍劍”品牌。藍劍集團緊抓品牌不放，在視品牌為生命的啤酒業，對華潤是有力的牽制。除非雪花的影響力發展得可以像藍劍那樣稱雄西南市場。

　　從藍劍38%的資產受益權來看，華潤藍劍的任何發展都可令藍劍取得豐厚的投資回報，曾清榮曾經表示不錯的回報、分散的市場風險和休閑是其在合資中的很好收益。那么，問題在于，利潤與休閑會是曾清榮在其傾力打造的藍劍品牌中真正甘于接受的回報嗎？

　　但是，如果南非SAB將股權轉讓給華潤啤酒，由于SAB同時持股49%華潤啤酒，它不僅能得到與藍劍集團交易的全部收益，另外還可享受到自己原已經出讓的股權中的增值收益。也就是說，若南非SAB將其所擁有的股權轉讓給華潤啤酒后，可以獲得雙重收益。

　　可以設想，如果藍劍集團和華潤啤酒提出的股權轉讓價格一樣，華潤啤酒更具有取得轉讓股權的優勢。

　　如此看來，藍劍集團欲實施反收購，重新獲得華潤藍劍控股權應開出比華潤啤酒更優惠的價格或其他交易條件。

　　雖然從當前的格局來看，華潤創業與南非SAB的戰略聯盟好像很緊密，但在商戰中“只有永恒的利益沒有永恒的朋友”。如果藍劍集團給南非SAB足夠優厚的條件，不排除南非SAB在權衡各方利弊后有倒戈藍劍集團的可能性。

　　目前，市場上有關“藍劍集團欲收購SAB股權，奪得華潤藍劍的絕對控制權”的說法，就是基于這種股權結構假設而展開的。