海外上市的民營企業中，業務良好求發展的企業，和陷入困境想解困的企業，幾乎是一半對一半。上市民企的透明與規范，需要時間，也需要支援

　　過得山多終遇虎，恨不成鋼嘆早殤

　　文/本刊記者顧冰攝/本刊記者柴愛民

　　在香港上市的內地民企掌門人近日丑聞不斷，繼"上海首富"周正毅后，另兩家上市民企新萬泰及騰達智能科技相繼被聯交所調查，并有多人被拘捕。與此同時，沈陽中級人民法院日前開審歐亞農業楊斌詐騙案，擇日即將宣判……這一連串事件讓民企倍感緊張。市場不禁疾呼："民企怎么了？"上市，失敗的開始？

　　"企業誠信和造假問題并不是什么新鮮事"，日盛嘉富融資有限公司中國區總經理黃立沖認為，雖然企業造假很難避免，但民企顯然是把"大陸A股的操作手法帶到了香港"。5年前，黃立沖就發現國內A股資本市場中的不良操作手法和風氣正在向香港股市滲透，而97回歸后這種風氣尤甚，在兩地"資本玩家"進行充分溝通后，冒出來很多新的"戲法"。

　　"想上市的通常有兩種企業，一種是真的業務增長良好，想融資求發展的企業；另一種就是經營陷入困境，想解困的企業。"但黃立沖遺憾地發覺這兩類企業"幾乎是一半對一半"。后者上市選擇時機往往是發展遇到挫折的時候，"上市成了挽救業務倒退的一個出路"，"而這個idea也是從A股傳出來的"(國企為解困而上市)。但黃立沖認為，資本市場是一個錦上添花而不是雪中送炭的市場，為解困而謀求上市的企業是不受資本市場歡迎的，"上市將是他們死亡的第一步"。

　　為了解困，為了多融資，就需要對歷史業績進行調整，也就是多造利潤。舉例說，叫親戚朋友多開幾家公司，然后不斷進行交易，然后就狂交稅，甚至一下補交幾年的稅。"所謂小財不出大財不入，只要一次交足三年稅，便可營造相當的營業額和盈利，這樣香港主板上市的條件(3年盈利總計不得少于5000萬)便不難滿足，"一位投行人士對記者說。

　　“企業以為這樣就可以融到比較多的資金，其實這只是他們惡性循環的開始，”黃立沖表示，這樣一來，這些擬上市民企的利潤率必定會超過業內平均水平許多，投資者難保不產生懷疑。而且“紙是包不住火的”，一位投行人士對記者說，因為若要保證賬目相符，就“只能一直造假下去”，“銀廣夏、藍田就是這樣，泡沫越吹越大，而香港的監管又比內地嚴得多，這些企業總有被揭穿的一天”。

　　涉嫌以貪污賄賂手段“造假上市”的騰達智能科技，其毛利率就在業內居于領先地位，最夸張的是，這家年利潤數千萬的公司竟然不用交稅。騰達的招股說明書解釋道，由于公司業務集中于上海，在香港無任何應課稅溢利；又由于所有買賣合約都在澳門落實及議定，故亦無須在中國大陸交稅；而又因為公司業務并無涉及在澳門運送或買賣貨品、收取現金或支付款項，故亦毋須在澳門納稅。看到這些，同樣在香港上市的中程科技副總裁胡光只能大呼"看不懂"，盡管是騰達的同業，卻也"搞不清楚他們的贏利模式是什么"。

　　此外由于民企多為小盤股，融資金額較小，而民企又往往不愿意給高的費用，出現中介機構低費用操作的現象，操作過程比較粗糙。"由于是低成本操作，保薦人提供的是便宜員工，雖然可以過聯交所一關，但未必能過投資者一關，股票未必就能賣掉，"黃立沖表示，香港資本市場和大陸資本市場不同，大陸IPO是"賣方市場"，股票不愁賣不掉，而香港是"買方市場"。黃立沖覺得，海外資本市場就像個"商店"，企業要是多花點時間裝修，產品就能賣得好，而很多民企上市弄得寒寒酸酸的，股票自然賣不掉。

　　專家指出，一旦上市銷售出現問題，"賣不掉，企業只有兩種選擇"。其一，如果現金流充足，企業可以說，"我不上了，虧了就虧了"，如最近的復地集團；而另一種就會鋌而走險，向財務公司借錢買自己的股票，這將是"壞循環的開始"。因為借的是高利貸，且為高位出貨，企業被迫"造假"把業績做高，同時開始炒高自己的股票。"這種把股價做高，然后在高位拉出大成交量吸引跟風盤的玩法，在大陸A股流行，在香港早就過時了，"一位投行專家表示。這類公司最終的結果只能是因為財務公司催債而"爆倉"。

　　"這部分不規范的企業，最好干脆就別上市"，上海證券交易所研究總監胡汝銀認為，造假企業不可能在所有時間騙所有人，只能在一部分時間騙一部分人，而騙術最終總是要被揭穿的。而歐亞農業等一系列事件也反映出，雖不能說整個中國民企質量都成問題，“但作為一個總體，民企的治理水平是比較差的，必須在這方面下苦工”，胡汝銀說這話時頗有些恨鐵不成鋼的感覺。民企水土不服？

　　“香港資本市場認同民營經濟是未來中國成長的動力，但對很多內地民營企業家的理念并不認同。”黃立沖認為。而胡汝銀也表示，在海外資本市場上市的公司必須加強公司治理，而麥肯錫有項調查也指出，公司治理好的企業，投資者愿意出更高的價格購買股票。國內一些民企總以為只要能賺錢就可以了，但一旦成為上市公司，公司運營就必須公正透明，要講究“fair play”。

　　“民企老板都不想見分析員，因為一見分析員股票就要跌。其實在香港，分析員并不是要跟他過不去，而是按西方的價值觀來評判企業，”黃立沖舉例說。一些民營企業家的做法并不符合資本市場的慣例，尤其在投資者關系管理上一定要加強力量，并注意和媒體及時進行溝通。

　　黃立沖認為，一個受市場歡迎的上市公司應向投資者描繪這樣一個圖景：在一個深具潛力的市場正產生一些機會，有一家企業在這個市場中建立了一定的核心能力和可持續的競爭優勢，基于自己的能力設立了一套可行的發展戰略和計劃，只要有新的資本注入就可以水到渠成。而在一些國內民企中，很難了解他們的核心能力是什么。比如一些企業的利潤率遠遠高于同行業水平，但他們的優勢并不是“高科技”或“成本優勢”，而是“關系”或是“市場網絡”，但這種核心能力并不受資本市場歡迎，因為他們并不具備使企業長久發展的能力。

　　“在資本市場的觀念中，企業有價值和企業能賺錢是兩個不同的概念，但很多民企以為，只要做出業績自然會有人投我，其實不然。”黃立沖認為，在成熟的資本市場，一個企業首先必須有價值，而價值就體現在企業能夠持續發展，并且擁有在行業競爭中占據優勢地位的核心能力。企業只有具備這種核心能力，才會被投資者接受，因為投資者投的是未來。而很多民企的某些“核心能力”并不受資本市場歡迎，因為他們并不具備使企業長久發展的能力，企業再賺錢也沒用。

　　“資本市場喜歡言行一致的企業，”一位投行專家表示，“企業招股說明書所透露的公司戰略要得到投資人認可，而戰略是公司領導人真正信奉的并百分百執行的，而執行結果又高于投資者的預期”，這樣的公司才能得到投資者的青睞，這一整套評價體系就是“華爾街的評價體系”。而在內地A股市場，企業更改公司戰略(投資)的做法屢見不鮮。

　　此外民企的戰略管理也頻受市場質疑，而“事實上資本市場所采用的邏輯與企業戰略的邏輯是一樣的”，黃立沖對記者說。在做國際性大型融資前，上市公司之所以都會聘請一些像麥肯錫和BCG這樣的戰略咨詢公司提供咨詢，就是因為戰略的實施雖然會面臨巨大挑戰，但在提高國際融資成功率上卻大有幫助。但“大部分中國民企在戰略方面很成問題，大部分企業家把戰略和戰術混為一談”。

　　“凡戰者，以正和，以奇勝”，黃立沖認為“正和”和“奇勝”應是相互依存的兩者，“正和”就是企業的底蘊，包括人才及組織體系等；而“奇勝”指的是管理者的行業觸覺。而國內的一些民企大多還是靠領導人的行業觸覺做事，但行業觸覺再強總有不靈的時候，“就像三國，蜀國并不缺‘奇勝’(諸葛亮)，缺的是國力”，黃立沖認為，一個企業不能長期靠出奇制勝，更關鍵的是制度安排。胡汝銀也認為，民企中“一人獨大”的現象存在非常嚴重的隱患，因為缺乏制度約束。

　　“作為內地企業，到了人家的市場，拿了人家的錢，就得按人家的游戲規則去做”，黃立沖認為，作為國際化的資本市場，香港和大陸民營企業家之間存在著價值觀的差異，也必然會引起沖突，所以民企在管理理念和戰略管理上一定要和國際接軌，適應國際資本市場的要求。

　　周正毅現象原罪

　　在某種程度上可以說，像周正毅這樣的企業家失敗是注定的。黃立沖認為，今天成功的民營企業家大部分是依靠過去20年經濟發展中的“巨大機會”創造了他們的財富。嚴格地說。他們中的大部分當年所賴以成功的“秘訣”，在今天都是不合法的，或者說是不適應這個社會的游戲規則的。但在判斷和決策時候，人往往十分依賴自己過去的經驗，而當年賴以成功的經驗往往會成為企業最終失敗的“導火索”。

　　試看周正毅的發家經歷，應是通過收購職工股，并利用當時的雙軌制經濟積累起巨大財富。而在掌握大量財富后，周正毅仍是一股炒家味道(比如他很少講公司的名字，只會說671104等公司的上市編號)。針對周正毅這批企業家，黃立沖建議，民企“過得山多終遇虎”，一定要拋棄過去的思路，關鍵是如何迅速改變意識，及時轉型，跟上時代的需求，用現在或未來要玩的游戲規則來玩。如今社會變化如此迅速，“如果思路還停留在過去，失敗是難以避免的，”黃立沖說。

　　針對民企的“原罪”問題，上交所研究總監胡汝銀認為，中國民企在發展過程中確有“原罪”，但這“原罪”不僅是民企，國企、高干子弟公司也都存在。所以胡汝銀認為，對周正毅的行為不應太苛求于個人，還是要放在一定的歷史環境下分析。難道“民企一定要行賄才能拿到業務”，市場有管制就會有尋租行為，而我們的行政部門還在不斷通過設租來尋租，這就需要從制度上找原因，一定要為民營企業提供公平的競爭環境。

　　民企如日中天，個別難掩主流

　　《東方企業家》“民企100強榜單”發現，大多數民營上市公司的經營狀況是健康、踏實的。應該承認，上市民企中，確有少數企業不思進取，而是一門心思搞歪門邪道，妄想一夜暴富，這些民營企業數目不多，影響卻很壞。但無論如何，決不像有些輿論宣稱的那樣，似乎內地成功的民營企業沒有一家不與政府官員的腐敗有關。事實是，絕大多數民營企業都是老老實實、遵紀守法、勤勤懇懇，從小到大一步一個腳印發展起來的。

　　“中國的民營企業中活下來的都是好企業，”劉永好曾在一個公開場合表示，“他們沒有祖上遺產，都是白手起家的艱辛創業者。他們都有激情，勤奮、敬業、腳踏實地，創造財富，實現理想。他們都是社會底層的推動力。他們財務和資料不透明有歷史原因，中國人有不露富的傳統。新希望也是經歷了磨難和改變才有了今天。不能要求一個企業的透明化問題，一天就能解決。這需要時間，也需要支援。”

　　總的說來，內地民營企業的經營狀況還是要好于國有企業。目前整個內地經濟總量及增量經濟中，民營經濟已經占據大半個江山，民營經濟正成為推動國民經濟增長的新引擎。在一些沿海地區，民營企業已經不是過去小作坊式的敲敲打打，而是紛紛向規模化、集約化、國際化的方向發展。

　　而周正毅事件的發生，卻帶來一些不利于民企發展的因素，民企的經營環境有惡化之虞。有報道指出，民營企業原本就存在貸款難的問題，近來難度似乎更大了。究其原因，多半是周正毅事件發生后，銀行為避免遭受類似損失，向一些民企亮起紅燈，甚至有銀行專門發文要求下屬分行嚴控對部分民企的貸款流向。就此問題，上交所研究總監胡汝銀認為，對民企貸款的控制萬萬不可非理性地“一刀切”，銀行還是應從信貸風險控制的角度，具體分析每家公司的信貸風險，如果“一刀切”，會對民企造成很大的傷害。

　　民營經濟的總體是好的，我們需要堅信這一點，特別是“不能不負責任地亂查企業”，胡汝銀建議，政府應對民企保持一個負責的態度，要有確鑿證據才能“查”一家企業。“亂查企業”為害無窮。“而且這種傷害是不可逆的，也許一個好的企業甚至會因此完蛋，而且很難東山再起，”胡汝銀最后說。