○特約記者征斌

　　5月的第一個周末，全球投資界的目光都集中到巴菲特及其旗下的伯克希爾哈撒韋公司的年會上，不僅僅是因為在全球股市低迷的形勢下，董事長兼首席執行長巴菲特告訴股東公司創造了“有史以來最好的營業利潤”，第一季度營業利潤將大約為17億美元；更由于這位年逾古稀的股市中的圣者和傳奇在2003年開始了對美國以外的亞洲地區尤其是中國大陸國有

企業中石油(0857.HK)的連續增持。

　　有趣的是，在美國基金業更有發言權、隸屬于富蘭克林共同基金公司中的鄧普頓資產管理公司，卻于4月11日以每股均價1.66港元減持了中石油5000萬H股，持股量由原先的5.05%降至4.76%。

　　這一增一減之中，“中石油”以及其背后的中國石油石化行業，在國際投資者挑剔的目光下，經歷了一番洗禮。

　　半月間七度出擊

　　巴菲特的BerkshireHathaway基金公司原先持有中石油7.2%的股份，這在眾多被國外基金青睞有加的國企H股中，不足為奇。

　　然而，自4月9日以來，B.H基金公司不斷提高其持有的中石油股份。4月9日當天，公司以每股1.66港元的均價購入8050萬股中石油股票。隨后，該公司又在4月11日和15日分別以每股1.657港元和1.66港元的價格買入了8540萬股和3140萬股中石油。

　　另據香港聯交所披露，B.H基金公司在不到半個月的時間內，對中石油股票最多的一次買入發生在4月24日。當天，其以每股1.61港元的平均價格購入了2.165億股。而此前，該基金還于4月23日和4月22日分別以每股1.67港元和1.668港元的價格買入了1.052億股和1.621億股中石油股票。此外，消息人士還透露，B.H基金還于4月17日買入了1.766億股中石油，但交易價格尚不清楚。

　　這樣，僅從已知的記錄中，稍加計算可以看出：從4月9日至24日的15天內，B.H基金先后7次，至少斥資14.04億港元，共購入中石油H股8.577億股。這樣，截至4月30日，巴菲特手中持有的中石油股票已由原先的7.2%上升至13.35%。

　　截至4月24日，巴菲特的持股量已經急升至H股的13·３5%，成為繼大股東中石油集團、英國BP集團之后的中石油第三大股東。

　　值得注意的是，4月24日，也就是巴菲特最后一次、也是買入最多中石油股票的日子，恰是中石油除息日。這樣，巴菲特理所當然地享受到中石油2002年度末期派息，即：每股人民幣0.069951元，派息率高達6.8%。另外，如考慮到中石油7倍左右的市盈率，則在香港H股市場上，中石油堪稱具有投資價值的個股，引人注目。而且，由于中石油并未被列入恒生指數成份股，因此，有理由相信，其真正的投資價值目前還未完全彰顯。

　　對此，天同證券的王峰認為，尋求市盈率較低的高派息股，是巴菲特價值型投資理念的具體體現。巴菲特于中石油除息日前半月，連續7次在二級市場中增持該股，動用資金力度之大，史無前例。但僅從中石油二級市場表現來看，巴菲特已定賺無疑。4月24日至5月5日，中石油二級市場價格已上漲12%，達1.8港元左右。若再加之大比例派息，巴菲特此次買入中石油，可謂“小本萬利”。

　　回報誘人

　　對于巴菲特連續增持中石油的舉動，花旗集團發表的一份證券研究報告認為，巴菲特真金白銀地增持中石油，看中的是中石油的傳統優勢，貫徹哈撒韋的投資策略，即投資組合適宜、資本具穩定性、可產生自由現金流、吸引的股本回報及股息率。

　　有海外的基金經理表示，中石油香港目前股價僅為2003年預期每股收益的8倍，股息收益率為6%，相比之下，美國股市的平均股息收益率還不到2%。因此，將資金投向一個迅速發展的國家的石油行業是明智之舉。

　　中信證券認為，巴菲特對中石油如此青睞，一方面是由于其本人不看好美股的投資前景，認為近些年來美國股市股票的價格一直都比較高，而且隨著越來越多的投資人涌入證券市場，股票市場的吸引力也大不如前。另一方面，也與其投資重心的相對轉移有關，2002年以來公司加大了對此前從未涉足過的一些領域如能源和電信的投資力度，而中國內地經濟連續的高增長和中石油穩定向好的發展前景則是巴菲特這種長期投資所需要的。

　　相對于外界的評論，中石油的畢部長認為，巴菲特注重研究公司的內在價值，中石油在香港已經上市3年了，3年以來公司業績穩定，股息優厚，公司良好的發展勢頭和前景吸引了包括巴菲特在內的國際投資者的目光，當公司的市場價格低于內在價值時，國際資本的投資便是很自然的事。

　　中國石油天然氣股份有限公司(香港聯交所股票編號0857；紐約證券交易所代號PTR)2002年的營業額是2444億元人民幣。這種規模足可以吸納大額投資者。資本密集的項目通常意味著股本擴張，收益不會隨之遞減。有些時候巴菲特傾向于推遲獲得紅利，原因是有利于遞延納稅，獲得紅利再投資股票面臨雙重納稅的困擾。這就需要企業有將資金轉化資本的能力。

　　南方證券的一位人士向記者列舉了一系列數字：中石油2000年和2001年連續兩年位居香港股市盈利老大，2001年公司利潤總額達437億港元，同期匯豐只有421億港元，被列為亞洲最賺錢的企業，2000年和2001年股東資金利潤率分別高達20.03%和15.97%；而公司的巨額派息能力也相當了得：中石油2001年派息197億，2000年派息232億，公司賺的是真金白銀。從理性投資的角度看，中石油的確具有較高的投資價值。

　　股神指示的路標

　　然而,一段時間以來,中石油的價值并不被認可，原因在于中國雖然不是貧油國家，但其石油開采成本確實比較高，要比海灣地區高很多(中石油2002油氣操作成本4.32美元)。但是石油是一種戰略資源，中國可能在國內維系高價策略，目的是避免對海灣或者其他地區產生太多依賴。這個問題的另一面是，國內石油消費可能會受到抑制。但巴菲特此舉指明了一個投資方向：關鍵是擁有增長的硬資源，擁有保證增長的前提。由于中國經濟不可避免地從勞動密集型產業向重化產業升級，石油的戰略意義也日漸突出。

　　最近一段的汽車市場有了戲劇性變化，產量長期徘徊的局面被打破，中國將在今年取代法國從而成為世界第4大汽車消費市場。那么似乎可以得出一種結論，石油價格未必會影響消費意愿。當然這個問題是存在爭議的，也有人認為政府應當以行政的方式，抑制相關產業，諸如汽車產業的發展。

　　當前利潤應該是巴菲特選擇中石油的重要理由，2002年全年中石油獲得凈利潤469億元人民幣，差不多3倍于中石化。目前石化領域主要的利潤來源依然是原油開采。而油價下跌的時候，通常也意味著市場需求疲軟，雖然下游企業能夠從低價格的原油中獲益，但是卻要面對低迷的市場行情。

　　未來會有一些變化，如果中國經濟增長是持續的，如果中國的石油化工企業(提煉和化工環節的企業)能夠持續獲得低成本的融資；那么雖然目前是全球性的投資過剩，但是未來中國企業也可能會成為贏家。毫無疑問，中石油也會強化在下游領域的投資，而不僅僅局限于原油開采。

　　然而我們發現一個事實：這是巴菲特第一次如此大規模持有一家外國公司的股份，并且是發展中國家，而且是一家國有企業。一個最審慎的投資者大規模持有一支外國股票，我們還能說什么呢？

　　“巴氏理念”再詮釋

　　“我從不試圖通過股票賺錢。我購買股票是在假設他們次日關閉股市，或在5年之內不再重新開放股市的基礎上�！卑头铺厝绱岁U述他的選股原則。既然如此，市場本身的變化也就不再重要，市場反應是否足夠有效也不重要，股價波動導致的風險存在與否也不再重要，唯一重要的是企業經營的能力。

　　其實，巴菲特的投資哲學也很簡單：選定了一家具備良好潛質的企業，并在“相對低”的價位上購買該股票并長期持有它，然后若干年內通過企業分紅實現收益，而不是在股價的漲跌瞬間判定選股正確與否。而在賺錢之前，確定的“安全邊界”應該是“不賠錢”。

　　“就我所知，中石油的管理層也看好公司的發展前景，現在還看不出管理層對股票期權套現的現象�！眰ミ_公眾關系顧問公司的王先生說。“在那里(亞洲)盡管也存在犯些許錯誤的機會，但我們仍十分樂意去嘗試�！�

　　在5月4日的股東年會論壇上，巴菲特向股東這樣明確表示。

　　事實上，在美國9·１1事件之后，巴菲特就對旗下的資產做出相應的調整。為了保持規模達到930億美元的公司穩步增長，巴菲特已經開始尋找50億到200億左右大小的收購對象，而不是幾年前的1000萬大小的企業，而且將目標擴展到全球。在這次股東年會上，巴菲特透露，早在3年前開始關注國家能源業，目前他手中持有全美石化業8%的股份，并將在今后幾年內陸續增大能源股份額。

　　但即使同是著名基金管理公司，更權威的鄧普頓資產管理公司，于巴菲特首次買入中石油的第三天，便減持了中石油5000萬股，收回資金8300萬港元。這一增一減中，可以說明的，或許只是基金管理公司本身投資風格的異同，而非所買賣股票的性質發生了本質的改變。

　　還有觀點認為，中石油正在與一些跨國公司進行諸多合作項目(其中包括舉世矚目的西氣東輸工程，總投資規模達180億美元)的事實，是巴菲特巨額收購中石油二級市場股票的主要原因。但反對的觀點認為，相比中石油，中石化在加強與國際石油石化巨頭的全面合資合作方面；中海油在收購海外油氣田權益資產方面以及兩公司在IRM(投資者關系管理)方面，都較中石油有更為突出的表現。

　　或許，正如紐約時報相關評論所指出的，巴菲特增持中石油此舉，并非豪賭“中石油”這家公司，其本意或許是通過此舉，染指其背后潛力無比巨大的中國石油石化行業。

　　任何市場，都有人看多，有人看空,而他被繁榮所吸引，我們就處于繁榮之中。

　　證券界資深分析人士在解析“德隆現象”時，把德隆的這種戰略投資管理稱作“后巴菲特模式”。在業界看來，索羅斯是純粹靠買空賣空、套現獲利的“投機家”；巴菲特開始注重選擇并介入產業，但只做了一半；而德隆是把資本市場當成運作產業的一個手段和最佳切入點，接下去又完成了巴菲特沒有涉及的另一半工作——真正深入到企業的經營管理層面。

　　德隆發跡

　　○特約撰稿 杰凌

　　家底

　　提起德隆，人們往往要在前頭加上“新疆”二字。這種說法只對了一半。德隆生長于新疆，但控制著合金投資、湘火炬和新疆屯河3家上市企業的“新疆德隆(集團)有限責任公司”，目前只是總部位于上海的“德隆國際戰略投資有限公司”的子公司。德隆是和股市密切聯系在一起的。這種說法似乎也只對了一半�？偛吭O在上海浦東證券大廈內的德隆戰略投資，樓下是曾經成就了無數財富與夢想的上海證券交易所，3家上市公司之一的新疆屯河就在這里掛牌。然而德隆并不只是一個在股市上具有巨大號召力的影子，而是一種切切實實的存在。矗立在烏魯木齊市中心的3座高樓——宏源大廈、屯河大廈和城市大酒店，是德隆實力的立體顯示。由此輻射出去，在廣袤的新疆大地上，至少有幾十家大大小小的企業與德隆有關。

　　不過，假如你在德隆上�？偛靠吹剿�的經營結構圖，就會覺得前面的這些簡直算不了什么。在中國，有9家大公司由德隆控股，和德隆沾親帶故的企業數不勝數。就連深圳明思克航母世界、北京JJ迪斯科廣場、著名歌手田震及“零點”樂隊所屬的北京喜洋洋文化公司，也是德隆的產業。2002年，他們又參股了深發展和青旅控股。

　　起步

　　對于從未有機會見識德隆真面容的公眾來說，他們的一切好奇都是可以理解的。在無數關于德隆的傳言中，最離奇的當屬德隆的“發家史”。其實，同改革開放后成長起來的大多數中國民營企業一樣，德隆也走過一段不平坦的路。

　　1986年，7名青年大學生懷著創業的沖動和實業報國的熱情，用僅有的400元錢在烏魯木齊創辦了一家名為“朋友”的公司。當時，彩色攝影沖印業務在新疆還是空白，朋友公司相中了這個項目。唐萬新——一個其貌不揚的年輕人，自此頻繁往來于烏魯木齊與廣州之間，把從新疆客戶手上收來的膠卷拿到廣東沖印成照片。

　　彩擴業務一年凈賺了100萬。用這掘來的第一桶金子，朋友公司先后搞過服裝批發、小掛面廠、小化肥廠等多種經營；1988年又承包新疆科委下屬的新產品新技術開發部，從事電腦軟件開發等業務。這些后來被唐萬新形容為“連鄉鎮企業都不如”的創業探索，無一例外地失敗了。到1990年，曾經稱得上“天文數字”的100萬賠得一干二凈，還背上了不輕的債務。

　　進入90年代，靠代理電腦銷售緩過勁兒來并正式注冊命名的新疆德隆公司，瞅準第三產業在中國方興未艾的契機，進入娛樂、餐飲和房地產開發業，僅它旗下的北京JJ迪斯科廣場每年盈利就超過3000萬元。德隆有了屬于它的第二桶金。

　　幾乎與中國資本市場的誕生同步，1992年，新疆德隆開始涉足股市。

　　唐萬新在資本運作方面肯定有種先天的敏感和悟性。初生的中國股市，充滿了風險也充滿了機會，就在相當多的人不識股票為何物、把原始股看作燙手山芋的時候，唐萬新卻篤信股票的增值潛力，他把股票稱為“中國人第一次真正擁有的個人財產”。一級市場、一級半市場……讓這些敏銳、聰明而又大膽的年輕人過足了賺錢的癮。這是德隆創業階段掘得的最大的一桶金，也是此后德隆一系列宏篇巨制的開始。

　　運營

　　通過收購法人股權，相繼入主新疆屯河、沈陽合金和湘火炬，是德隆奠定其產業基礎、同時也奠定其資本市場領導者地位的3大關鍵戰役。新疆屯河的前身是成立于1983年的集體企業——新疆昌吉回族自治州頭屯河水泥廠；1993年改制為股份有限公司；1996年在上交所上市(股票代碼600737)，成為新疆地州級企業中的第一家上市公司。當年10月，新疆德隆受讓部分集體股，以第四大股東身份進入屯河。作為新疆第二大水泥企業，屯河與本地區的“龍頭老大”天山水泥相距不到50公里，雙方為爭奪市場拼殺得異常慘烈。德隆入主屯河后，于2000年以屯河向天山出讓51%水泥實物資產的形式，完成了占全新疆60%生產能力的水泥市場的整合。

　　脫去灰色水泥外殼的新疆屯河，把主業移向了以番茄、胡蘿卜、紅花、枸杞等當地特色果蔬資源加工為核心的“紅色產業”，現已形成亞洲第一、世界第二大番茄醬生產能力。為了打入并占領國際市場，屯河收購了一家有20多年番茄醬經營資歷的外國銷售公司，并與美國亨氏(Heinz)集團加強合作；在國內，屯河收購了果汁飲料市場上大名鼎鼎的匯源集團51%的股權。目前，屯河番茄醬的市場份額占到全國的85%、全球的6%，出口量居全國之首。

　　湘火炬的前身是始建于1961年的國有企業——湖南株洲火花塞廠；1993年改制為股份有限公司，同年在深交所上市(股票代碼0549)，是湖南省首批上市公司。1997年，新疆德隆受讓株洲市國資局持有的占湘火炬總股本25.7%的國有股權，成為其第一大股東。

　　在為湘火炬注入7000萬資金的同時，德隆也為它注入了發展“大汽配”的理念。一個過去只有火花塞等少數幾樣產品的工廠，現在已經變成一個生產系列汽車零配件及其他機電產品、并在業內具有相當影響力的企業，其汽車零部件出口排名國內第一。

　　德隆入主湘火炬后最得意的一筆，是于1999年收購了競爭對手——美國最大的剎車系統進口商MAT公司及其9家在華合資企業75%的股權，從而獲得了美國汽車零部件進口市場15%的份額，當年就實現了1.5億美元的在美銷售額。

　　合金投資的前身是中國最大的鎳合金材料生產企業、成立于1956年的沈陽合金廠；1990年改制為股份有限公司；1996年在深交所上市(股票代碼0633)。也是在1997年，比收購湘火炬稍早，新疆德隆入主沈陽合金，成為其第一大股東。

　　德隆入主后，盯住了合金材料的下游產品——電動工具。1998年，合金出資9000萬元，收購了星特浩(集團)發展有限公司持有的上海星特浩企業有限公司75%的股權。翌年，星特浩又陸續收購或新建了蘇州太湖電動工具集團公司、蘇州黑貓集團公司、上海美浩電器有限公司、陜西星寶機電有限公司等多家電動工具制造企業，使合金成為中國最大的電動工具生產商和出口商。去年下半年，合金與著名的美國毛瑞(Murray)公司結成戰略聯盟，同時探討更深層次的合作，利用毛瑞成熟的品牌和行銷通路，已經占有并在繼續擴大對國際電動工具市場的控制權。

　　整合

　　唐萬新兄弟一直反復強調“德隆不僅是做企業，更是做行業；做行業，關鍵在于做市場”的觀點。顯然，分別以新疆屯河、湘火炬和合金投資為核心，德隆已經初步搭建起了飲料食品加工業、汽車零配件業和電動工具制造業3大行業的骨架。而德隆的這3大產業又分別在地區、國內和國際3個不同層次的市場上確立了其主導地位。

　　而綜觀德隆入主3家上市公司的過程，不難發現它們的運作方式如出一轍，大致都分4步走：首先，改變上市公司的股權結構；其次，通過注入優質資產調整產品結構，使上市公司的主業發生變化；進而，通過并購、托管、委托加工等形式，對上市公司所處產業進行整合，優化產業結構；最后，通過對銷售網絡和銷售渠道的整合，擴大上市公司產品在國內和國際市場的占有率，形成規�；�、壟斷性經營。

　　這與其他企業從在境內外建廠做起，一點一點打品牌、搶市場、滾動發展的做法不同，德隆認為，戰略投資管理可以更快捷地樹立企業的市場優勢，事半功倍地強化其核心競爭力。

　　德隆目前正在做的，是繼續與國內外相關企業積極接觸，醞釀新的并購和合作，對包括火炬和合金在內的企業進行更深層次的整合，以期形成以汽車零部件、電動工具、戶外機械、發動機、建筑構件等幾大類產品為主體的大機電行業格局；在食品飲料行業，近期內可能也會有比收購匯源果汁更大的動作。

　　在德隆透露的有關整合的目標企業名單中，既有國際上的行業巨頭，也有境內知名的上市公司和行業領先企業。唐萬新說，這反映了德隆整合產業、整合市場的一個重要信條：一定要與這個行業內最優秀的企業站在一起，結成利益共同體，“抓住了老大老二，其他企業自然不在話下”。而且，這樣做的一大好處是，可以變競爭對手為合作伙伴，避免兩敗俱傷，彼此和氣生財。

　　從前期到后期、一環扣一環的戰略控制體系，保證了德隆一系列整合的可行性與可持續性。一個很有說服力的數字是，德隆操作的重組案例至今已經超過百個，失敗的只有屈指可數的幾個；被入主企業的經營業績全都有驚人的增長。

　　“土雞變成金鳳凰”，德隆引入的大量資金、全新的企業理念和經營管理方式，為入主企業帶來脫胎換骨的變化。2000年同1996年相比，湘火炬的總資產由3.36億元增長至23.1億元，凈利潤由164.5萬元增長至8595.8萬元；合金投資的總資產由1.33億元增長至13.9億元，凈利潤由834.6萬元增長至4803萬元；新疆屯河的總資產由4.13億元增長至19.1億元，凈利潤由2694.6萬元增長至9185.8萬元。3家公司的其他主要業績指標也都大幅提高，并在市場培育和未來增長上顯示出巨大潛力。而這正是支持股價不斷攀升的根本動力。