●某些領(lǐng)域存在過熱苗頭，對相關(guān)上市公司不利

　　●部分上市公司受惠于能源、原材料短缺

　　●SARS對當(dāng)前經(jīng)濟造成一定沖擊

　　●積極的財政政策謹慎淡出，穩(wěn)健的貨幣政策適度積極

　　●利率市場化須逐步推進，銀行類上市公司面臨發(fā)展機遇

　　●國資管理體制改革推進加速上市公司國有股股權(quán)轉(zhuǎn)讓

　　2003年一季度，宏觀經(jīng)濟開局良好。但受SARS這一突發(fā)事件的沖擊，一季度高增長的局面在年內(nèi)是否得以延續(xù)尚需觀察。由于我國經(jīng)濟健康并未受影響，支持當(dāng)前經(jīng)濟增長的主要因素具有持續(xù)性，而新一屆政府順利接掌管理國家的重任，并在SARS疫情中表現(xiàn)出非凡的執(zhí)政能力和危機處理能力。因此，如果SARS在6月份得以及時控制，政府年初提出的經(jīng)濟增長7%左右的預(yù)期目標完全可以實現(xiàn)，由此也給上市公司帶來了一些新的機遇和挑戰(zhàn)。

　　某些領(lǐng)域存在過熱苗頭，對相關(guān)上市公司不利

　　對于今年一季度各項經(jīng)濟指標的全面升溫，有關(guān)專家提出了經(jīng)濟過熱的擔(dān)憂。對經(jīng)濟“過熱”存在三種不同意見。一種意見認為，當(dāng)前經(jīng)濟尚未過熱，應(yīng)加大“油門”保證經(jīng)濟高速增長。一種意見認為經(jīng)濟已經(jīng)過熱，應(yīng)緊急降溫。還有一種意見認為經(jīng)濟只在某些行業(yè)和地區(qū)存在局部過熱或有過熱的苗頭。我們認為第三種意見更符合我國經(jīng)濟的具體實際。由于目前我國經(jīng)濟在很大程度上仍然是政府主導(dǎo)型經(jīng)濟，其內(nèi)在缺陷也很明顯，體制性過熱的因素依然存在。

　　首先，一些地方政府為追求政績，有大干快上的傾向。近年來，在全力推進城市化建設(shè)中，一些地方政府在“經(jīng)營城市”的口號下，依靠大規(guī)模出讓土地、收取50-70年的土地出讓金來補充政府財力，導(dǎo)致土地供應(yīng)混亂，土地開發(fā)過大。地方政府一次性出讓土地使用權(quán)，還導(dǎo)致房地產(chǎn)開發(fā)商展開“圈地運動”，抬高了地價，造成住宅價格居高不下，商品房供給結(jié)構(gòu)失衡、空置率較高，房地產(chǎn)熱存在一定的“虛火”。另外，我國新型工業(yè)化的發(fā)展推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級加快，但有些地方政府把新型工業(yè)化理解為大上工業(yè)投資項目。在地方政府的推動下，各地紛紛興建汽車城、大學(xué)城、電子城、工業(yè)園區(qū)等大規(guī)模投資項目。

　　其次，汽車、房地產(chǎn)的火爆拉動對相關(guān)行業(yè)的需求，導(dǎo)致社會資源大量向其聚集。2002年，房地產(chǎn)、鋼鐵、建材等行業(yè)投資出現(xiàn)較大幅度增長，2003年初這種勢頭不減。而2002年汽車銷售呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，更使不少地方將汽車作為產(chǎn)業(yè)發(fā)展重點。各地結(jié)構(gòu)趨同現(xiàn)象較為明顯。

　　2002年下半年，輿論界出現(xiàn)房地產(chǎn)業(yè)的“泡沫”之爭。許多地方房地產(chǎn)投資開發(fā)不重視經(jīng)濟適用住房建設(shè)，高檔住宅建得過多，供求結(jié)構(gòu)失衡，直接危害到銀行的房地產(chǎn)開發(fā)貸款質(zhì)量。雖然目前還沒有出現(xiàn)全局性的房地產(chǎn)膨脹和經(jīng)濟過熱，但如果對這些苗頭性、傾向性的問題不引起高度注意，投資規(guī)模繼續(xù)過快過猛增加，會對經(jīng)濟造成負面影響。為此國家明確指出，對一些地方房地產(chǎn)投資過猛、高檔房地產(chǎn)開發(fā)過多的現(xiàn)象，應(yīng)引起高度警惕，避免盲目開發(fā)帶來的風(fēng)險和損失。央行在其貨幣政策執(zhí)行報告中也對房地產(chǎn)業(yè)所存在的過熱現(xiàn)象給予了明確的提示。隨著央行對房貸政策的調(diào)整，2003年房地產(chǎn)行業(yè)的增長可能放緩。

　　2002年汽車市場的高速度發(fā)展，建立在較牢靠的客觀基礎(chǔ)之上，因此汽車行業(yè)“過熱”的提法并不恰當(dāng)。但應(yīng)當(dāng)看到，2002年汽車市場帶有少許“累積需求釋放效應(yīng)”的色彩。也就是說，2002年的銷售量并不都是當(dāng)年形成的需求量，而是前些年積淀下來的。這種積沉需求和購買力2002年被化解，以后不一定會有這種現(xiàn)象發(fā)生，或者不會積淀那么多。這樣，市場需求就可能收縮或放緩。與此同時，值得引起注意的是，目前各地對上汽車項目表現(xiàn)出了濃厚興趣，許多地區(qū)出現(xiàn)了以當(dāng)?shù)卣�府為主�?dǎo)的汽車項目投資、“汽車城”建設(shè)等，任其發(fā)展將對汽車行業(yè)帶來嚴重的負面影響。

　　部分上市公司受惠于能源、原材料短缺

　　2002年以來，經(jīng)濟的持續(xù)升溫，以及房地產(chǎn)、汽車等高增長行業(yè)的快速發(fā)展帶動了對能源和原材料的需求，部分能源與原材料面臨短缺局面。

　　2002年全國用電快速增長與經(jīng)濟增長密切相關(guān)。不僅是東部地區(qū)用電增長快，中西部地區(qū)也突破常規(guī)，用電呈快速增長的狀態(tài)。2003年，我國GDP增長仍有望保持在7%以上，工業(yè)生產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資將快速增長，鋼鐵、煤炭、有色金屬和化工等高耗電行業(yè)將持續(xù)發(fā)展，民用電需求持續(xù)增長。但由于自1998年以來國家計委嚴格控制電力項目，電力投資增長一直處于較低水平，導(dǎo)致近幾年新增電力不能滿足持續(xù)增長的用電需求，2003年我國電力供需缺口依然存在。國家電力調(diào)度通信中心日前分析指出，今年大部分電網(wǎng)全年都將面臨供電緊張甚至拉閘限電的局面。電力行業(yè)屬于基礎(chǔ)能源行業(yè)，從以往的經(jīng)營業(yè)績來看，整個行業(yè)的收入和盈利水平高于滬深上市公司的平均水平。2003年電力緊缺的局面對電力上市公司十分有利。

　　火力發(fā)電和鋼鐵行業(yè)是我國煤炭消費的主力。2002年入秋以來，我國主要江河來水偏少的情況至今仍無大的改觀，眾多水電站減少的發(fā)電量要由火電增發(fā)來補充。新增火力發(fā)電機組投產(chǎn)和對火電增發(fā)的需求也加大了對煤炭的需求。而鋼鐵工業(yè)的快速發(fā)展也使得冶金用煤大增。2002年是煤炭行業(yè)自1997年以來運行質(zhì)量和效益最好的年份。

　　由于我國消費增長平穩(wěn)，當(dāng)前經(jīng)濟的快速增長主要受投資的拉動,2002年以來，經(jīng)濟逐步步入新一輪增長周期，進而加大了對原材料的需求，促使原材料價格持續(xù)上漲，鋼鐵、有色金屬、棉花等原材料價格不斷上漲。受此影響，鋼鐵類、有色金屬類企業(yè)效益顯著回升。但原材料價格的上漲也使得下游企業(yè)，例如以棉花為原料的紡織企業(yè)以及以鋼鐵為原材料的造船企業(yè)生產(chǎn)成本增加，為企業(yè)提升效益帶來了一定的困難。

　　SARS對當(dāng)前經(jīng)濟造成一定沖擊

　　自2002年11月在廣東發(fā)現(xiàn)首例SARS(嚴重急性呼吸道綜合癥，Severe Acute Respiratory Syndrome)病例以來，SARS逐步向全國擴散，疫情來勢迅猛。不僅危害到人民的身體健康和生命安全，也對我國經(jīng)濟產(chǎn)生一定的負面影響。對此，國內(nèi)外各專家學(xué)者、研究機構(gòu)都給出了自己的預(yù)測。其中，最為悲觀的估計是GDP增速下降3至5個百分點，中間的估計為1至2個百分點，樂觀的估計為0.2至0.5個百分點。分析各種預(yù)測結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)，來自于國際社會的預(yù)測較為中性。例如，世界銀行認為受SARS影響，今年我國GDP增速將降為7%至7.2%，而亞洲開發(fā)銀行認為將降到7.3%，而全球8家主要投資銀行的經(jīng)濟學(xué)家的經(jīng)濟增長預(yù)期修正值顯示，SARS疫情只會使中國今年經(jīng)濟增長速度減慢0.2%。這些信號表明，外界相信中國能夠戰(zhàn)勝SARS，相信中國經(jīng)濟還會持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展。我們傾向于國際機構(gòu)所做出的中性估計。

　　就目前情況來看，SARS對我國經(jīng)濟的直接沖擊體現(xiàn)為以下幾方面：

　　首先，旅游、餐飲、零售商業(yè)等受災(zāi)嚴重，直接影響到我國消費。

　　其次，對出口以及吸引外資造成負面影響。

　　再次，旅游、商務(wù)活動的減少直接導(dǎo)致鐵路、民航等交通運輸業(yè)務(wù)清淡。

　　不過，在看到SARS短期負面影響的同時，也要看到國內(nèi)還有很多有利于經(jīng)濟成長的因素。

　　首先，從宏觀角度上和較長時間內(nèi)來看，SARS不可能動搖我國經(jīng)濟的根本。今年一季度，我國經(jīng)濟景氣全面回升，開始進入新一輪經(jīng)濟增長周期。宏觀經(jīng)濟增長整體而言是健康的。而對部分有“過熱”嫌疑的行業(yè)，SARS的出現(xiàn)無異于向過熱的經(jīng)濟澆了盆涼水，有利于其降溫。

　　其次，SARS雖然來勢洶洶，但必將被人類所戰(zhàn)勝。因此，它的影響只能是暫時的。

　　再次，我國經(jīng)濟目前以傳統(tǒng)的制造業(yè)為主。不管是2002年的GDP還是今年一季度的GDP構(gòu)成中，第二產(chǎn)業(yè)都占據(jù)絕對主體地位，第三產(chǎn)業(yè)比重還比較小。而此次SARS的影響主要在第三產(chǎn)業(yè)，包括零售業(yè)、旅游業(yè)、餐飲業(yè)和交通運輸業(yè)。

　　第四，我國是大國經(jīng)濟，內(nèi)需占主導(dǎo)地位。我國擁有巨大的國內(nèi)市場，SARS雖然給我國對外經(jīng)濟造成一定的困難，但在國內(nèi)的回旋余地還很大。

　　第五，盡管一些外國公司可能會因為SARS疫情而推遲對中國的投資計劃，而國內(nèi)居民的一些消費行為也受到抑制。但我國完善的基礎(chǔ)設(shè)施、豐富的自然資源和廉價的勞動力等優(yōu)勢并沒有因為SARS的到來而消失。外商投資計劃不會完全取消。而國內(nèi)消費者的消費也只是延遲進行。

　　第六，我國目前處于經(jīng)濟景氣上升期，企業(yè)投資積極性較高，一季度固定資產(chǎn)投資增勢強勁。同時，投資活動計劃性、目的性較強，增長慣性較大，再加上政府對SARS防治方面的投資支出將大量增加，預(yù)計全年投資增長幅度仍然可以保持一定增速。

　　最后，目前我國疫情主要集中在以北京為中心，包括河北、山西，內(nèi)蒙在內(nèi)的北部地區(qū)。而廣東的疫情已基本得到控制，以上海和廣東為中心的長江三角區(qū)和珠江三角區(qū)是我國經(jīng)濟最為活躍的地帶，這兩個地區(qū)的穩(wěn)定將為經(jīng)濟發(fā)展提供有力保障。

　　在SARS疫情對整個經(jīng)濟運行造成沖擊的前提下，多數(shù)上市公司的業(yè)績將受到不同程度的影響。其中旅游類、餐飲類、交通運輸類、零售類上市公司將首當(dāng)其沖，已出現(xiàn)“過熱”苗頭的房地產(chǎn)業(yè)也會有所降溫。但與此同時，醫(yī)藥類上市公司、生產(chǎn)消毒劑的化工類上市公司以及信息產(chǎn)業(yè)卻面臨商機。只要SARS最終得到控制，旅游、購物這些被推遲的消費將得到恢復(fù)，上市公司的外部環(huán)境將恢復(fù)到以前的水平。

　　積極的財政政策謹慎淡出，穩(wěn)健的貨幣政策適度積極

　　積極財政政策開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)型跡象。一方面，今年國債發(fā)行規(guī)模1400億元，比去年少了100億元。同時，今年的國債資金使用方向也有了重大調(diào)整，重點用于續(xù)建和收尾項目，而不是新建重大項目。另一方面，2002年下半年以來國家更加強調(diào)金融對經(jīng)濟增長的支持力度。當(dāng)然，在當(dāng)前遇到SARS沖擊的情況下，為防止經(jīng)濟下滑，積極財政政策還應(yīng)保持適度的力度和規(guī)模。

　　資金供給充裕，貨幣政策適度積極。為配合積極財政政策的淡出，2002年下半年以來，穩(wěn)健的貨幣政策逐步表現(xiàn)積極，貨幣投放與金融機構(gòu)信貸明顯增長，金融對經(jīng)濟增長的支持力度有所加大。進入2003年，這一特點表現(xiàn)更加明顯。2003年3月末，廣義貨幣(M2)余額同比增長18.5%，增速比上年同期加快4.2個百分點；狹義貨幣(M1)余額同比增長20.1%，加快10個百分點。M2、M1增度比年初預(yù)定的增長目標高出3至4個百分點，高于同期GDP與居民消費物價增長幅度之和8至10個百分點。2002年下半年以來，受經(jīng)濟回升、貸款需求擴大和商業(yè)銀行逐步建立和完善貸款營銷的激勵和約束機制使貸款供給增加這兩方面因素共同影響，金融機構(gòu)開始走出前幾年“惜貸”的陰影，信貸擴張步伐加快。今年3月末，全部金融機構(gòu)各項貸款(本外幣)余額同比增速比年初高1.1個百分點，是1997年以來最高的。一季度，累計貸款增加8082億元，同比多增加4758億元。與前四年相比，一季度信貸擴張非常明顯。新增短期貸款主要集中在商業(yè)、建筑業(yè)、農(nóng)業(yè)、鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、三資企業(yè)貸款，新增中長期貸款則集中在基建貸款和個人住房、汽車消費貸款。貸款投向與經(jīng)濟增長相適應(yīng)，增長具有合理性。

　　當(dāng)前，SARS危機使我國財政收支緊張，而今年增發(fā)1400億建設(shè)國債的盤子在年初已經(jīng)確定，積極財政政策回旋的余地較小。因此今年貨幣政策將繼續(xù)保持2002年下半年以來的積極態(tài)勢，以保證金融對經(jīng)濟增長的支持。這意味著2003年整個社會資金環(huán)境將好于2002年，資金供應(yīng)相對充足。

　　利率市場化須逐步推進，銀行類上市公司面臨發(fā)展機遇

　　自1995年利率市場化改革的基本思路初步提出以來，幾年間，我國已放開貼現(xiàn)和轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率及貨幣市場利率，包括金融債發(fā)行利率、債券市場債券回購和現(xiàn)券交易利率、同業(yè)拆借市場利率，國債按市場利率招標發(fā)行。

　　我國利率市場化的最終目標，是實現(xiàn)存、貸款利率的市場化。在我國目前多數(shù)條件不滿足的情況下，利率市場化只能是一個漸進的過程，而且需要相對較長的過渡時期。目前存貸款利率市場化的條件尚未具備，時機并不成熟。2003年存貸款利率市場化仍將停留在試點階段。

　　從利率市場化的國際經(jīng)驗看，伴隨利率市場化，名義利率和實際利率將呈上漲趨勢。據(jù)國際貨幣基金組織的統(tǒng)計，在實行利率市場化的20個國家中，15個國家的名義利率上升，17個國家的實際利率上升。而我國在利率管制的前提下，經(jīng)過8次降息后，存貸款利率目前處于較低的水平。這意味著我國利率市場化進程的推進可能將是提高利率過程。在存貸款利率逐步實現(xiàn)市場化的進程中，存貸款利率的長期走勢將出現(xiàn)不同程度的上升。但短期來看，利率市場化的深入將表現(xiàn)為存款利率保持相對穩(wěn)定，貸款利率浮動范圍逐步擴大，試點范圍不斷擴大。

　　存貸款利率市場化對我國銀行類上市公司與非銀行類上市公司的影響不同。對于銀行類上市公司而言，由于我國商業(yè)銀行收入以存貸差收入為主，貸款利率的逐步放開，其競爭壓力將會加大。但從央行公布的利率市場化改革步驟來看，短期內(nèi)擴大貸款利率上浮幅度和限制存款利率上浮的舉措反倒對銀行有利。2002年，銀行業(yè)上市公司持續(xù)受惠于政策保護和宏觀經(jīng)濟增長，業(yè)績保持高速增長勢頭。2003年貨幣供應(yīng)和銀行貸款總規(guī)模繼續(xù)保持高速增長，預(yù)計銀行上市公司業(yè)績將持續(xù)向好。

　　貸款利率的浮動變化直接影響到非銀行類上市公司的資金籌措。由于上市公司一般都在同行業(yè)中處于領(lǐng)先或重要地位，財務(wù)基礎(chǔ)較好，加之上市公司作為公眾公司更注重信息公開披露，信譽較好，償貸能力較強，因此銀行更愿意與上市公司接觸，提供更優(yōu)惠的貸款利率，從而有利于上市公司降低籌資成本，增加利潤。

　　國資管理體制改革加速上市公司國有股股權(quán)轉(zhuǎn)讓

　　2002年12月，中央經(jīng)濟工作會議把深化國有企業(yè)和國有資產(chǎn)管理體制改革列為2003年四項改革之首。2003年4月，國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會獲批掛牌。隨著國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會的建立以及省、市(地)兩級地方政府國有資產(chǎn)管理機構(gòu)的組建，國有資產(chǎn)管理體制改革的序幕宣告拉開。與此同時，國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的進程出現(xiàn)加快之勢。據(jù)統(tǒng)計，自2002年8月方向光電發(fā)布國有股轉(zhuǎn)讓獲批公告以來，國有股轉(zhuǎn)讓開始密集出現(xiàn)。而在此之前，國有股向非國有單位轉(zhuǎn)讓的大門是關(guān)閉的，上市公司國有股轉(zhuǎn)讓僅在國有部門間轉(zhuǎn)移，轉(zhuǎn)讓對象的限制使得國有股轉(zhuǎn)讓數(shù)量非常有限。自方向光電獲批轉(zhuǎn)讓國有股以來，總計約有70來家90來起國有股轉(zhuǎn)讓事宜獲得批復(fù)，同時有將近120家180起涉及國有股轉(zhuǎn)讓事宜的公告(包括已獲財政部批準)。就以上國有股的受讓方來看，很多是民營企業(yè)，此外還包括國有獨資或控股企業(yè)、上市公司以及外資等。

　　國有資產(chǎn)管理體制改革的推進是導(dǎo)致國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓提速的重要原因。一方面，國資委的建立有利于改善上市公司的“所有者缺位”、產(chǎn)權(quán)不明晰的問題。國資委作為上市公司所有者“到位”后，使得重組對象變得更加明確，也使上市公司國有股股權(quán)轉(zhuǎn)讓的審批主體進一步擴大，從而將大大簡化上市公司國有股股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的審批程序。另一方面，從今后國有資產(chǎn)管理體制改革的原則和指導(dǎo)方向來看，上市公司國有股股權(quán)的轉(zhuǎn)讓意味著國有資本陸續(xù)從一些競爭性行業(yè)淡出，同時引入民營經(jīng)濟與外商投資，國家只保留少量對國民經(jīng)濟影響較大的壟斷性行業(yè)。可以預(yù)計，2003年，上市公司國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓將形成一個高潮。未來競爭性行業(yè)中國有股權(quán)超過50%的上市公司，特別是行業(yè)優(yōu)勢明顯的龍頭企業(yè)將成為并購重點。

近年一季度全國財政收支情況 
                    1998   1999   2000   2001   2002   2003   
 全國財政收入        
比上年同期增長       8.7%  21.6%  23.8%  27.9%  3.4%   26.7%   
全國財政支出         
比上年同期增長      12.3%  17.5%  29.1%  19.2%  23.9%  10.9%   
基本建設(shè)支出增長     3.0%  44.4%  2.9%   38.9%  60.1%  -29.6%   
財政收支節(jié)余(億元)  276.22 484.20 501.99 849.02 296.45 1312.82