漢唐證券研究所吳圣濤

　　國有股減持不確定性使證券市場的走勢增加了更多變數(shù)，股票投資者必須承擔(dān)很大的政策風(fēng)險，這也是前期股票市場下跌的一個重要因素，而且目前市場的走勢仍存在很大的不確定性。在這種情況下，可轉(zhuǎn)換債券可以成為投資者的“避風(fēng)港”，對投資者而言，可轉(zhuǎn)債的最大優(yōu)點是可選擇性，即可以選擇持有債券到期，領(lǐng)取利息收入；可以在二級市場賣出債

券,獲取價差；也可以轉(zhuǎn)換成股票。如果股票價格下跌，投資者可以選擇到期還本付息，以規(guī)避股票下跌導(dǎo)致的損失，當(dāng)股市上漲時投資者又可以選擇轉(zhuǎn)股獲得股價上漲帶來的收益。

　　尤其在股市低迷的情況下可轉(zhuǎn)換債券是投資者的理想投資品種，首先當(dāng)然是投資者能在股票價格下跌時選擇持有債券；第二，一般可轉(zhuǎn)換債券確定轉(zhuǎn)股比例的主要依據(jù)是在發(fā)行轉(zhuǎn)債前一個周期(如20天)股票的平均價格，由于熊市股票平均價格比較低，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股價格也就越低，所以轉(zhuǎn)股比例會比較高；第三，由于股票價格預(yù)期低于目前股票價格，可轉(zhuǎn)換債券的價格會越接近于債券的內(nèi)在價值，可轉(zhuǎn)債隱含的期權(quán)價格就越低。例如機場轉(zhuǎn)債票面金額為100元，票面利率為0.8%，目前的價格為98.05元(2002/1/29)，可以計算出到期收益率約為1.3%。如果按2.25%的利率折算，可轉(zhuǎn)換債券的隱含期權(quán)價格為1.15元，如果投資者買入機場轉(zhuǎn)債，即使股票價格繼續(xù)下跌，投資者受到的損失為每年不到投資資金1%的利率。正是因為以上的原因，在目前全球股市低迷之際，發(fā)行可換股債券，日益成為成熟證券市場上企業(yè)集資所廣泛使用的方法，特別是美國，在2001年證券銷售收入大幅減少的情況下，以美林證券、摩根斯坦利添惠為主的投資銀行承銷的可轉(zhuǎn)換債券達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的水平。

　　到目前為止，擬發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的上市公司有55家，發(fā)行規(guī)模約為407億元，相對于以前的5只轉(zhuǎn)債，47億的規(guī)模有很大的提高，投資者面臨著更多的投資選擇，脫離投資價值的非理性炒作行為會大大減少。由于證監(jiān)會對公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的門檻比較高(凈資產(chǎn)收益率三年平均10%、累積發(fā)行債券不得超過凈資產(chǎn)的40%、本次發(fā)行后累計債券不得超過凈資產(chǎn)的80%等)，這客觀上會降低公司破產(chǎn)無力償還債券的風(fēng)險，這降低了投資者承擔(dān)的信用風(fēng)險。

　　在面臨股票市場有更進一步下跌的情況下，投資者在投資可轉(zhuǎn)換債券的時候，同樣應(yīng)該盡可能的避免投資風(fēng)險。在選擇可轉(zhuǎn)換債券時，可以運用的投資策略包括：第一，利用套利機會，如果可轉(zhuǎn)換債券價格低于其所含債券內(nèi)在價值時，可以買進轉(zhuǎn)債，獲得的收益率至少會高于同種信用級別債券的到期收益率；如果股票價格高于轉(zhuǎn)股價格，則可以選擇買入轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)換成股票并賣出獲得套利收益，一般情況下，套利機會出現(xiàn)的可能性較小，而且機會存在的時間比較短。第二，選擇債券價格接近內(nèi)在價值的可轉(zhuǎn)換債券，盡量避免債券溢價較高的轉(zhuǎn)債，這樣可以避免股票價格下跌帶來的風(fēng)險。第三，在市場價格與債券內(nèi)在價值都很接近的情況下，應(yīng)該選擇股票市場價格與轉(zhuǎn)股價格接近的可轉(zhuǎn)換債券(股票市價理論上要低于轉(zhuǎn)股價格，投資者可以通過買入可轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)成股票后賣出實現(xiàn)套利，套利機會會很快消失)，這樣股價上漲高于轉(zhuǎn)股價格的可能性更大。第三，投資者應(yīng)該選擇有成長型、預(yù)期未來股票價格漲幅大的公司，以期望獲得未來轉(zhuǎn)股收益。第四，投資者可以選擇一些非上市公司的可轉(zhuǎn)換債券進行投資，由于目前一級市場與二級市場間還是存在一定的價差，一旦發(fā)行了可轉(zhuǎn)換債券的非上市公司得以上市，投資者便可以獲得股票溢價的收益。