化解非理性繁榮下的金融風險

　　中美四大經濟學家京城巔峰對話

　　羅伯特·希勒

　　美國耶魯大學經濟學教授，行為金融學的代表人物

　　吳敬璉

　　著名經濟學家，國務院發展研究中心研究員

　　林毅夫

　　著名經濟學家，北京大學中國經濟研究中心主任

　　謝平

　　著名經濟學家，中國人民銀行研究局局長

　　本報記者孫銘北京報道

　　美國股市泡沫的破滅，使耶魯大學金融學教授羅伯特·希勒名聲鵲起，他在股市狂熱時的“美國金融非理性繁榮”論斷，使其享有了崇高的學術威望。

　　中國股市的泡沫也不斷被擠出，金融中各種矛盾此起彼伏，曾提出諸多中肯建議的著名經濟學家吳敬璉，也同樣贏得了人們的尊重。

　　2月25日，吳敬璉和希勒在北京友誼賓館展開對話，探討金融發展中出現的各種非理性現象，為中國金融在開放條件下走向理性繁榮出謀劃策。林毅夫、謝平等著名經濟學家亦同臺論道。

　　希勒：六項主張

　　希勒是美國著名經濟學家，行為金融學的奠基人。這次論壇主席陳雨露教授說，亞洲金融危機成就了保羅·克魯格曼，而美國股市泡沫的破滅則成就了羅伯特·希勒。在2000年《非理性繁榮》一書中，希勒成功預言了美國股市網絡泡沫的破滅；其最新著作《金融新秩序：管理21世紀的經濟風險》，也受到了美國經濟界的高度推崇。

　　25日，希勒做了題為“金融風險和金融秩序”的演講。他指出，傳統金融理論存在著偏頗，如市場有效理論認為市場是理性的，而且價格的變化主要是由于基本面造成，這些傳統理論認為泡沫是不應該存在的，尤其是人的情緒、人的感情因素對價格的影響極其有限。但在過去十年里，人們對金融現象的認識開始利用到行為金融學，開始考慮人的感情因素、情感因素對金融市場的影響。他說，金融泡沫是上世紀世界經濟的一個大問題，產生這種現象的原因來自于三個方面：結構因素、文化因素和心理因素。

　　希勒把金融的邊界從基本的金融資本發展到整個世界，把金融化解經濟風險的范疇從實物資本擴大到人力資本，并且涵蓋日常生活中實際存在的其他種種經濟風險。他還提出了六項關于新的風險管理的新主張。

　　第一個主張是生計保險(livelihoodinsurance)，可以保護個人薪水所長期具有的風險。第二點是關于宏觀市場(macromarkets)，它預示著一個龐大的

　　與國民收入、職業收入和房地產一類的低流動資產相關的國際長期市場的形成。這些市場在抵御風險方面更具潛在的重要性，個人和機構投資者將可以像如今買賣股票和債券一樣在宏觀市場上買賣宏觀證券。第三是收入相關貸款(income-linkedloan)。收入相關貸款允

　　許借款人有效地將自己未來收入的一部分或者與未來收入相關的收入指數賣掉。這種貸款可以為今天那些為生活窮困和破產所困擾的眾多借款者提供保護。第四點主張是不平等保險(inequalityinsurance)，而不平等保險通過重建所得稅的累進結構，從長期來

　　看，與其說是調整了隨意的納稅等級，不如說是調整了不平等的納稅狀況。第五個主張是跨代社會保障(intergenerationalsocialsecurity)，此舉意在重組社會保障制度，使其能夠完全

　　徹底地在不同代際之間分擔風險，成為真正的社會保險體系。第六是關于國家經濟風險控制的國際協議(international

　　agreements)。這種各國政府之間所簽訂的史無前例的協議與私人金融協定很相似，只不過是在空間和范圍上大大超過了后者。

　　對于希勒的觀點，吳敬璉等既有贊同，亦有回應。

　　吳敬璉：中美有別

　　吳敬璉教授認為，中國的經濟環境和金融發展階段與美國有很大差別，在具體措施上也不能照抄照搬，但對于希勒教授通過建立金融新秩序化解實體經濟風險的基本主張，他是完全贊成的。

　　吳敬璉認為我國目前主要的經濟風險來自以下三個方面：銀行系統大量不良債務的積累可能引起的銀行兌付風險；前幾年形成的股市泡沫不能維持可能引發的金融系統風險；在改革利益結構調整過程中由于分配不平等、貧富分化、低收入階層的最低收入和社會保障不能得到保證可能引發的經濟和社會風險。

　　對于這些風險，國家必須采取有效措施來加以控制和消彌。如果處理不好，將會危及中國在過去20余年取得的成就，損害今后的長期穩定發展。

　　林毅夫：正視非理性因素

　　林毅夫教授則指出，希勒教授的觀點對中國的改革有重大意義，中國市場的非理性因素更多，一定要想辦法規避各種風險。

　　林毅夫說，中國的改革在過去二三十年，平均國民經濟增長9.3%，這是人類歷史上非常難得的，而且是歷史上從來沒有過的最大繁榮。但在繁榮當中確實看到有不少非理性的因素，比如說銀行呆壞賬問題，即使按照官方的數字，也達到了24%～25%，比亞洲金融危機時期泰國、韓國銀行的呆壞賬還要高。從股票市場來看，市盈率在最高的時候達80倍，即使現在泡沫也不少，市盈率達到40倍，比希勒在書中所描述的非理性繁榮還要高。怎樣避免金融風險，是所有關心中國金融改革發展的人都應該深思的問題。

　　美國各種制度都非常健全，但仍然會出現非理性的泡沫，在中國這樣一個轉軌國家，必然也會產生金融泡沫。林毅夫說，假如有更好的金融安排，可以把我們面對的許多現在在保險市場上、金融市場上沒有消化掉的風險進一步消化掉。希勒的這些觀點，對中國的改革有很大的意義。沒有不破滅的泡沫，泡沫越大，帶來的后果越嚴重。

　　謝平：風險問題正在改善

　　央行研究局局長謝平稱，國有商業銀行的不良資產已經控制住，主要表現在以下幾個方面：第一是沖銷的比例增加了，而且可以用所有的利潤沖銷不良資產。第二，這兩年貸款的增長幅度比較大，基數大了，不良資產相應下降。而且，存貸利差加大，也有更多的錢用于沖銷不良資產。另外銀行的營業稅也下降了。