文/本刊記者 李晶

　　與洞庭水殖、海信電器漫長的MBO征途相比，勝利股份(000407)日前完成《上市公司收購管理辦法》頒布后的首例MBO的過程，似乎行進得太快了一點。

　　整個過程不到兩個月。

　　2002年的9月17日，公司發布公告稱，山東省政府批復同意將第三大股東勝利集團代山東省國有資產管理辦公室持有的國家股1641萬股(占總股本的6.85％)，給公司高管于2002年7月23日參股設立的山東勝利投資股份有限公司,轉讓價格為截止2002年6月30日的每股凈資產2.27元。11月12日，公司就再次發布公告稱，上述股權轉讓已得到財政部批準，并且披露了第一大股東勝邦企業投資集團也將其持有的2588.6萬股(占總股本的10.8％)法人股以每股凈資產2.27元的同樣價格協議轉讓于勝利投資公司的信息。

　　就這樣，勝利投資股份有限公司順利實施MBO，成為公司第一大股東。作為大股東的勝利投資，由43名自然人以現金出資發起設立，注冊資本1.1億元, 經營范圍是對外投資。這些股東不是勝利股份的新老高管人員，就是勝邦企業投資集團和勝利集團的高、中級管理者。其中勝利股份的前董事長徐建國和現副董事長馬瑩等六人各持股350萬股(分別占該公司總股本的3.18%),為并列第一大股東,其他37名自然人股東分別持股345.75萬股至65萬股不等。

　　序幕：股權爭奪戰

　　當人們對勝利股份的MBO評頭論足的時候，可能不會想到，早在2000年春天，勝利股份和廣州通百惠之間上演的那場頗為吸引眼球的股權之爭，就已為如今的管理層收購拉開了序幕。

　　2000年1月底，勝利股份的董秘徐永泉突然接到深交所來電，一家名為廣州通百惠的公司在廣東的競拍會上以1.06元的價格購得勝利股份的第一大股東山東勝利集團公司被質押的3000萬股國家股，以持有總股本的13.77％成為勝利股份的第一大股東。

　　由于事先沒有得到一點兒消息，聽到公司被人收購時，公司高層頓感措手不及。

　　“也就是從那一刻起，公司管理層認識到，公司的控制權比什么都重要。”勝利股份的董秘劉志強對《今日東方》說。

　　勝利股份不得不開始了“反收購”的背水一戰。2000年3月3日，就在通百惠提出董事候選人被勝利股份拒絕的同一天，勝利股份突然發布公告，勝利股份原第四大股東山東勝邦企業有限公司以協議方式分別受讓山東省廣告公司、山東省資產管理局、國泰君安證券公司、東營市銀廈工程有限公司等5家股東所持有3600多萬股，持股比例增至17.35％，把通百惠從公司第一大股東的位置上趕了下來。

　　接下來的事態發展更富戲劇性。3月30日，股權之爭的戰場移至濟南勝利股份股東大會現場，雙方劍拔弩張。在經過3輪長達8小時的選舉之后終于有了結果：11名董事候選人僅6人獲半數通過，通百惠候選人無一人當選。雖然有了結果，但勝利股份的股權之爭仍是人散曲未終，作為持有10％以上股份的大股東，通百惠隨時可以運用自己的權利要求召開臨時股東大會。而從此“反收購”也成為勝利股份高層心頭“永遠的痛”。

　　如今，勝利股份實施MBO，正是歷史上那次股權之爭的延伸，也可以說是公司管理層反收購行動的最終成果，因為對于股權結構分散的勝利股份來說，MBO如同一顆“定心丸”。

　　中場：一劍定乾坤

　　“公司希望股權穩定，并提高反收購能力”，董事長隋立祖對公司實施MBO的目的這樣解釋，“公司股權穩定才能保證發展方向不變，把打工的變成股東才能建立起長期有效的激勵機制�！�

　　從這個意義來看，勝利股份的MBO的確是原汁原味的反收購概念，只是其何以歷時近三年才顯山露水呢？記者仔細觀察后發現，無論是和通百惠的股權之爭還是今日的MBO，勝邦公司一直在其中扮演著不可替代的角色。而事實上，勝邦公司的法人代表與勝利股份的法人代表、董事長同為一人，都是徐建國。更讓人想不到的是，勝邦企業并非“孤家寡人”，它在勝利股份股東結構中還有眾多的“伙伴關系”。也正因為如此，勝利股份的MBO才會進行得如此雷厲風行。

　　除此之外，還有一個非常重要的原因是，山東省相關政府部門的全力支持。據山東省經貿廳一位官員透露，目前山東已有7家上市公司在醞釀管理層收購，地方政府對勝利集團代山東省國有資產管理辦公室持有的勝利股份剩余國有股1641萬股(占總股本的6.85％)賣給本地公司一路綠燈的原因：一是想保住殼資源，希望和勝邦集團持有的勝利股份法人股綁在一起找到買家；二是擔心這部分被凍結的國有股再被低價拍賣，導致國有資產流失。

　　相比其他上市公司國有股轉讓中漫長的審批過程，勝利股份MBO中涉及的國有股轉讓從申請到批復僅三個多月，除了其明明白白地把相關人員及其持股數都披露出來的透明舉動招人待見外，不能不說是勝邦公司對整個收購過程起到了“一劍定乾坤”的作用。

　　最后的懸念

　　在勝利股份管理層收購塵埃落定之際，人們似乎更為關心管理層收購的9601萬資金究竟從何而來？

　　“收購資金由勝利投資以注冊資本金支付，而勝利投資1.1億元的注冊資本由其43名自然人股東以現金出資，自籌解決�！眲倮�股份的董秘劉志強如此回答。

　　“這樣一筆巨資，如果都靠勝利投資的43名股東個人自籌，有否借助債務融資，如果有，誰來提供資金？”對于記者的進一步提問，劉志強的回答則有些含糊了，“比如親戚、朋友啊，都有可能�！�

　　另一方面, 此次收購另一關鍵環節-----勝利股份的定價問題也格外引人注意。勝利股份在今年9月18日的關于國家股股權轉讓的補充公告中披露,轉讓價格為經審計的勝利股份2001年12月31日的每股凈資產2.24元,這一轉讓價格低于上市公司今年中期的每股凈資產2.27元,因此,在財政部最終獲批的方案中,管理層收購的最終價格被調高到每股2.27元。

　　其實, 對于像勝利股份這樣的國有控股上市公司, 在實施MBO的過程中, 是否會引發國有資產流失是一個較為敏感的問題，而上市公司每股凈資產是一個基本尺度。收購價格等于或高于公司每股凈資產就確保了國有資產在轉讓過程中的保值和增值。

　　但同時, 反觀已發生的MBO案例，僅涉及法人股轉讓的，定價都在每股凈資產以下，例如粵美的、深方大、佛塑股份；涉及國家股轉讓的，則以每股凈資產作為定價依據，例如洞庭水殖收購價5.75元，明顯是依據去年底每股凈資產。

　　對于遵照中報每股凈資產2.27元，隋立祖卻顯得心滿意足，“出讓方以及收購方均認為這是公平的價格�！�

　　但是, 問題的關鍵并不在于國內MBO定價問題究竟是較每股凈資產高或低，而是在非流通股市場發展不充分的狀態下，難以實現價格的絕對公平和完全避免轉讓過程中的暗箱操作。同時企業的隱藏價值，似乎也始終沒有擺在價格的談判桌上。

　　此外在勝利股份的MBO中一個頗為耐人尋味的細節是，雙方都沒有請中介機構進行資產評估。對此，有關人士給出的解釋是，賣家擔心會低估，因為買方勝利投資股東中相當部分是上市公司管理層，可能會影響評估結果的公允性；而對于買家而言，正好可以節省評估費用。同時，劉志強坦言, 這筆投資占公司注冊資本的80%以上，已經給勝利股份的管理層帶來巨大的資金壓力。

　　當然，除了資金面的巨大壓力之外, 目前令公司高層頗為擔心的還有，管理層實施收購后的情況遠沒有想象的那么好。由于勝利投資的特殊股權結構，股市對勝利股份的MBO反應并不強烈，一路高開低走之后，股價已創出了近9個月來的新低。

　　公司現在面臨的首要問題是，實施了MBO后，公司高層兼有管理者和股東的雙重身份能否真正促進公司的可持續發展，如何避免形成內部人控制、侵害其他持股人的利益。

　　“沒有人比我們更盼望勝利股份好，公司目前的條件足以防止內部人控制�！彼辶⒆鎸Υ孙@得很有信心，他的理由是，“目前公司除了副董事長馬瑩(其本人不在公司領工資)，其他高管人員都沒有進入勝利投資董事會。而且，勝利投資本身是個投資公司，當初設立的目的就是為了收購勝利股份，主營為對外投資，兩者不存在同業競爭，也沒有滋生關聯交易的可能性，至于人們擔心的將來是否會進行高比例派現，那必須經過股東大會這一關的�！�

　　而勝利股份的另一位高層則對《今日東方》笑言，“現在監管非常嚴格，MBO的副產品“窮廟”中的“富和尚”只會越來越少�！�