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●上證180指數(shù)平均市盈率已屬較合理范圍,但存在一定的結(jié)構(gòu)問題------績優(yōu)股市盈率普遍較低,績差股
市盈率奇高
●QFII背景下,上證180指數(shù)市盈率結(jié)構(gòu)的調(diào)整趨勢------低市盈率藍籌股和中低市盈率績優(yōu)成長股的
市盈率將保持目前水平,甚至有所提高。高市盈率績差股市盈率將大幅度向下調(diào)整。平均市盈率下調(diào)空間有限,下降動力主要
來自績差高市盈率股
●未來一、二年我國A股市場的主要系統(tǒng)風(fēng)險是國際化背景下市盈率平均水平的適度下降,而目前市盈率結(jié)構(gòu)的調(diào)整
蘊含著投資機會
●上證180指數(shù)成份股必將受到QFII的關(guān)注。精選其中低市盈率藍籌股和中低市盈率績優(yōu)成長股構(gòu)建投資組合
將有效規(guī)避市場轉(zhuǎn)軌過程中的系統(tǒng)風(fēng)險,并存在現(xiàn)實的獲利機會
一、引言
QFII的推出標志著我國A股市場國際化進程的開始,將進一步改善我國證券市場投資者結(jié)構(gòu),其規(guī)范運作和基于
公司價值的投資理念也將促使A股市場投資理念向價值型投資轉(zhuǎn)軌,迫使市場供求結(jié)構(gòu)發(fā)生強制性調(diào)整。市場環(huán)境的這種深刻
變化將導(dǎo)致A股市場價值標準的重新定位和理性回歸,并促使A股市場市盈率結(jié)構(gòu)的深刻調(diào)整。基本格局是總體市盈率水平的
適度下降和極度扭曲的市盈率結(jié)構(gòu)的大幅度調(diào)整。預(yù)見并掌握這種大趨勢有利于規(guī)避未來一、二年市場轉(zhuǎn)軌時期最大的系統(tǒng)風(fēng)
險,也有助于把握市盈率結(jié)構(gòu)大調(diào)整中蘊含的投資機會。
國外最近已有研究報告利用1949到2000年間S＆P500指數(shù)數(shù)據(jù)實證,發(fā)現(xiàn)了市盈率與未來收益率之間的
定量關(guān)系,即股市在未來五年中的平均年收益率等于20.67減去當(dāng)前指數(shù)市盈率與0.57的乘積。也就是說當(dāng)前市盈率
越高,未來的股市收益率就越低。盡管這是根據(jù)美國股市在過去50年中的經(jīng)驗所得,但對我國股市來講仍然具有借鑒意義。
上證180指數(shù)成份股依據(jù)A股市場規(guī)模和流動性,并兼顧行業(yè)分布選取。因此具有規(guī)模大、流動性好和行業(yè)及市場
代表性高等特點。與市場上其他股票相比,其投資價值則體現(xiàn)為紅利高、業(yè)績優(yōu)和風(fēng)險低,必將被QFIIs高度關(guān)注。但是
,上證180指數(shù)成份股市盈率同我國整個A股市場一樣,仍舊存在著較為嚴重的市盈率結(jié)構(gòu)扭曲。
本文首次對上證180指數(shù)成份股的市盈率結(jié)構(gòu)作實證分析,對其在QFII背景下的投資機會做出研判,并提出"
上證180指數(shù)成份股優(yōu)化投資組合"。
二、我國股市市盈率的總體評價
從歷史上看,上證綜指的當(dāng)前市盈率一直高于上證180指數(shù)成份股,且兩者之間的差距過去一直呈擴大趨勢,但
從"6.24"行情之后即上證180指數(shù)推出之時至11月6日,由于上證綜指的當(dāng)前市盈率的大幅向下調(diào)整,彼此間的差
距逐漸縮小見下圖,表明A股市場的市盈率已開始出現(xiàn)較明顯的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。上證綜指與180指數(shù)市盈率變動狀況圖
目前上海股市的市盈率水平已降至4年以來的最低水平。以2002年11月6日上證綜指收盤點位計算,當(dāng)前平
均市盈率39.31,!倍,其中A股市場為39.37,-倍,上證180指數(shù)為31.96倍。同日,深圳綜指收盤為4
51.38點,當(dāng)前平均市盈率42.61倍,其中A股市場為44.11倍,均比上海高。
從國際比較看,我國股市的市盈率仍高于大部分國際成熟市場,如美國24倍、法國22倍、德國30倍、瑞士2
0倍。但我國經(jīng)濟的增長速度遠遠高于世界平均水平,且這種趨勢仍將持續(xù),作為一個新興轉(zhuǎn)軌市場,市盈率略高于國際成熟
市場也是合理的。但隨著國際化進程,仍會適度向下調(diào)整。況且,各個國家的開放度不同,市盈率自然會有很大差異,在資本
市場開放的情況下,國際投資者會根據(jù)不同國家的經(jīng)濟增長狀況和投資機會來調(diào)整自己的資產(chǎn)分配模型。
由于我國A股上市公司2002年前三季度的業(yè)績已經(jīng)達到去年全年業(yè)績的90.6%"&,年報上市公
司整體業(yè)績同比增長已成定局。因此,我國A股市場和以藍籌股為主體的上證180指數(shù)成份股按目前市場價位的預(yù)期市盈率
總體上將會有所降低。
我們認為,上海股市,尤其是上證180指數(shù)當(dāng)前市盈率已屬較合理的范圍,總體向下調(diào)整空間有限,但存在嚴重的
結(jié)構(gòu)失衡。如果簡單照搬國際成熟市場的標準,忽略我國經(jīng)濟的高速增長和證券市場新興、轉(zhuǎn)軌的特點,不加分析地、單純地
把我國股市定義為高市盈率市場,或者忽視市盈率結(jié)構(gòu)的嚴重失衡,僅以平均市盈率一數(shù)概括之,都是片面和缺乏客觀性的。
上證180指數(shù)的推出,加快了我國證券市場金融創(chuàng)新的步伐,大大推動了指數(shù)基金等機構(gòu)投資者的快速發(fā)展,從而引導(dǎo)市場
將注意力更多地集中到績優(yōu)、穩(wěn)定、具有行業(yè)和市場代表性的藍籌股上,上證180指數(shù)市盈率結(jié)構(gòu)因此也將發(fā)生深刻調(diào)整。
三、QFII背景下上證180成份股市盈率結(jié)構(gòu)的調(diào)整趨勢
證券市場是一個尋求資源配置最優(yōu)化和投資收益最大化的場所。在資本市場開放的情況下,許多國際專業(yè)投資機構(gòu)會
根據(jù)不同國家的經(jīng)濟增長前景和市場價值標準做出投資決策。上市公司作為微觀經(jīng)濟的主體,將分享中國經(jīng)濟高速增長的成果
,尤其上證180指數(shù)成份股作為各行業(yè)的龍頭企業(yè),其中必將出現(xiàn)一批有持續(xù)穩(wěn)定增長潛力的優(yōu)秀公司,對QFII將有很
強的吸引力。如前所述,上證180指數(shù)市盈率明顯低于整個A股市場,其中一些中、大盤績優(yōu)股已存在嚴重的價值低估,市
盈率已普遍在30倍以下,有的甚至已在20倍以下,投資價值凸現(xiàn)。那些對中國證券市場和上市公司還不夠了解的外國投資
者,也會首先將注意力放在以藍籌股為主體的180指數(shù)樣本股上。
鑒于符合我國條件的QFII往往是國際大型專業(yè)投資機構(gòu),正如它們在世界其它新興市場中一樣,其投資對象側(cè)重
于流動性好、業(yè)績突出的藍籌股。養(yǎng)老基金、保險基金性質(zhì)的投資者則更注重控制風(fēng)險,藍籌股幾乎是其必然選擇。流動性好
和以藍籌股為主體的上證180指數(shù)成份股為這些QFII控制風(fēng)險提供了一個理想的投資對象。事實上,韓國的QFIIs
的確選取了流動性好、業(yè)績突出而市盈率較低的藍籌股,且大多數(shù)采取長線持有的投資策略。
綜觀國際成熟市場,以藍籌股為主體構(gòu)成的成份股一直是包括證券投資基金、社保基金、保險基金在內(nèi)的機構(gòu)投資者
關(guān)注和投資的重點。隨著我國證券市場的不斷規(guī)范發(fā)展,藍籌股公司將有著良好的發(fā)展機遇和成長空間,國外的投資者將和我
國投資者一樣,隨著市場的發(fā)展分享到藍籌股穩(wěn)定增長的回報。QFII的實施辦法在市場準入、投資額度與比例及資金管理
等方面都受到嚴格的限制,預(yù)計在短期內(nèi)對我國市場的影響比較有限。從長期看,這些機構(gòu)具備良好資信和雄厚實力,及先進
投資理念和成熟經(jīng)驗,將會引導(dǎo)我國市場投資理念根本性的轉(zhuǎn)變。在市場的這種預(yù)期下,預(yù)計未來上證180指數(shù)成份股市盈
率結(jié)構(gòu)將會發(fā)生深刻調(diào)整。
低市盈率藍籌股和中低市盈率績優(yōu)成長股對機構(gòu)投資者極具吸引力,其中高流通市值個股對外資大機構(gòu)而言,僅是"
中小盤"而已,在資金的追捧下,其市盈率將大致保持目前水平,甚至有所提高。這類股票雖然目前大部分是股性較差的中、
大盤股,但由于QFII的投資限制較為寬松,單個QFII可持總股本的10%,按A股占總股本30%左右計算,大約相
當(dāng)于可持A股的33%。因此,一旦外資進入,這類股票股性必將激活。
高市盈率績差又缺乏成長性的個股的市盈率將隨整個市場的趨勢大幅向下修正,不排除12年后出現(xiàn)一批股價在面
值附近真正的"低價股"。
上證180指數(shù)成份股的總體市盈率仍存在向下調(diào)整空間,但較為有限,下降動力主要來自績差高市盈率股。
四、上證180指數(shù)成份股投資機會研判
目前,我國股票市場仍處在規(guī)模擴張和從新興市場向成熟市場轉(zhuǎn)型的交匯點。國外成熟市場是長時期市場力量逐漸磨
合漸進的產(chǎn)物,而在我國政府推進型的股票市場建立過程中,卻沒有市場規(guī)模自發(fā)起作用并產(chǎn)生決定性效力的時間與空間。隨
著股票市場高速擴張,政府對市場的調(diào)控成本也在迅速增加。當(dāng)調(diào)控成本上升到一定水平時,政府就會選擇退出策略,政策市
特征將弱化,市場自身的規(guī)律將起主導(dǎo)作用。因此,未來一、二年我國A股市場的主要系統(tǒng)風(fēng)險將不再是政策風(fēng)險,而是國際
化進程必然導(dǎo)致市盈率總體水平的適度下降和市場總體定價水平的適度下降。
未來一、二年我國A股市場的主要投資機會則是國際化進程中目前極度扭曲的市盈率結(jié)構(gòu)的深刻調(diào)整中的個股機會。
規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險,把握QFII背景下的投資機會的邏輯選擇------采用逐步淘汰法精選上證180指數(shù)成份股中的低市
盈率績優(yōu)藍籌股和中低市盈率績優(yōu)成長股,并結(jié)合QFII可能重點關(guān)注的行業(yè)及個股構(gòu)建投資組合,分享中國經(jīng)濟持續(xù)高速
成長的成果。
五、上證180指數(shù)成份股優(yōu)化投資組合
根據(jù)2002年第三季度季報每股收益指標,選出上證180指數(shù)成份股中業(yè)績最優(yōu)的50家公司(見表1)
根據(jù)2002年第三季度季報每股收益指標,預(yù)測年報預(yù)期每股收益,并按照2002年11月6日收盤價格計算上
證180指數(shù)成份股預(yù)期市盈率,從中選出預(yù)期市盈率最低的前50家公司(見表2)；我們主要在上述兩類股票中,以績優(yōu)
低市盈率為基礎(chǔ),結(jié)合行業(yè)景氣度和行業(yè)分布、主營收入和凈利潤的增長能力、現(xiàn)金流充沛、不含H股B股等,并有條件放寬
部分約束指標,納入少數(shù)非上述兩類股票,構(gòu)造出一組QFII可能重點關(guān)注的"上證180指數(shù)成份股優(yōu)化投資組合"(見
表3)。
浦發(fā)銀行資產(chǎn)質(zhì)量較好,市盈率略偏高但具成長性,故作為金融股選入投資組合；海正藥業(yè)是國家重點扶持的浙東
南原料藥出口基地的骨干企業(yè),且有現(xiàn)實的外資并購題材,故也納入組合；中遠發(fā)展是優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)上市公司,市盈率也偏高,
但在上海浦江開發(fā)和海南博螯均有優(yōu)勢項目,發(fā)展?jié)摿薮?故選入組合。貴州茅臺、中遠發(fā)展因行業(yè)因素使中報經(jīng)營性現(xiàn)
金流量凈額與凈利潤之比為負。我們認為,在國際化、市場化的大背景下,我國A股市場正面臨深刻的結(jié)構(gòu)性調(diào)整,擇機構(gòu)建
和持有上述投資組合,不僅能有效地規(guī)避市場轉(zhuǎn)型期的系統(tǒng)風(fēng)險,而且存在現(xiàn)實的獲利機會。
表1：上證180指數(shù)成份股中業(yè)績最優(yōu)的50家公司名次證券代碼證券名稱每股收名次證券代碼證券名稱每股收益
(元)益(元)1600519貴州茅臺1.1226600626申達股份0.3312600018上港集箱0.664
27600508上海能源0.3293600588用友軟件0.63528600058龍騰科技0.32646002
70外運發(fā)展0.6129600309煙臺萬華0.3245600085同仁堂0.60430600500中化國際0
.326600177雅戈爾0.5931600033福建高速0.3197600887伊利股份0.57932600
062雙鶴藥業(yè)0.3158600006東風(fēng)汽車0.53333600135樂凱膠片0.3089600011華能國
際0.50734600102萊鋼股份0.30610600037歌華有線0.46635600100清華同方0.3
0211600690青島海爾0.4336600188兗州煤業(yè)0.29412600098廣州控股0.413760
0555茉織華0.29213600642申能股份0.40538600008首創(chuàng)股份0.29114600282南
鋼股份0.39739600727魯北化工0.28815600210紫江企業(yè)0.38640600001邯鄲鋼鐵0
.28216600835上菱電器0.37941600569安陽鋼鐵0.27917600380太太藥業(yè)0.375
42600315上海家化0.27818600717天津港0.36943600832東方明珠0.26719600
664哈藥集團0.3644600662強生控股0.26620600096云天化0.35845600307酒鋼宏
興0.26421600256廣匯股份0.35346600849上海醫(yī)藥0.26222600386北京巴士0.3
547600266北京城建0.25923600009上海機場0.34648600016民生銀行0.255246
00126杭鋼股份0.33849600196復(fù)星實業(yè)0.25425600795國電電力0.3365060013
8青旅控股0.251
注：以上均為2002年三季度數(shù)據(jù)。
表2：上證180成份股預(yù)期市盈率最低前50家公司名次證券代碼證券名稱預(yù)期市名次證券代碼證券名稱預(yù)期市盈
率(倍)盈率(倍)1600282南鋼股份12.26126600033福建高速22.3822600177雅戈爾1
3.56427600010鋼聯(lián)股份22.9913600001邯鄲鋼鐵14.60128600085同仁堂23.0
344600569安陽鋼鐵15.05429600887伊利股份23.3295600019寶鋼股份15.2133
0600835上菱電器23.7476600307酒鋼宏興16.39231600028中國石化24.231760
0126杭鋼股份16.50932600188兗州煤業(yè)25.0518600011華能國際17.293336007
27魯北化工25.7819600795國電電力17.34434600741巴士股份25.79510600102
萊鋼股份17.64735600309煙臺萬華25.94911600519貴州茅臺17.89336600135樂
凱膠片26.44512600006東風(fēng)汽車18.22237600508上海能源27.69813600717天津
港18.41538600600青島啤酒27.72414600642申能股份19.48139600256廣匯股份
27.7915600018上港集箱19.57540600662強生控股27.94216600005武鋼股份19
.58741600868梅雁股份28.4617600690青島海爾19.69242600820隧道股份29.7
7618600098廣州控股20.21343600007中國國貿(mào)29.88419600270外運發(fā)展20.80
344600386北京巴士29.95720600009上海機場21.17845600062雙鶴藥業(yè)30.024
21600096云天化21.24346600037歌華有線30.56322600626申達股份21.3
6747600205山東鋁業(yè)31.03423600500中化國際21.84448600635大眾科創(chuàng)31.19
724600210紫江企業(yè)22.1749600008首創(chuàng)股份31.80425600104上海汽車22.2515
0600196復(fù)星實業(yè)32.008
表3：上證180指數(shù)成份股優(yōu)化投資組合股票代碼股票簡稱11月6日收主營收入凈利潤增中報經(jīng)營性盤價(元)
增長率(%)長率(%)現(xiàn)金流量凈額與凈利潤之比600000浦發(fā)銀行11.1928.373.982.166000
06東風(fēng)汽車12.9578.1914.313.43600009上海機場9.7714.678.231.56600
018上港集箱17.3317.31110.0241.82600033福建高速9.521921031.44600
037歌華有線18.9938.6618.631.49600085同仁堂18.5527.2626.861.916
00096云天化10.1415.6742.931.57600177雅戈爾10.6751.2628.080.97
6600267海正藥業(yè)11.2830.91-33.381.75600270外運發(fā)展16.9238.3619.7
61.77600519貴州茅臺26.729.0210.82-0.756600641中遠發(fā)展11-45.834.
05-7.469600642申能股份10.5237.7999.7441.34600887伊利股份18.0149
.4321.874.03
季報每股預(yù)期市收益(元)盈率(倍)0.23635.560.53318.220.34621.180.66
419.570.31922.380.46630.560.60423.030.35821.240.5913.56
0.10382.140.6120.81.1217.890.15550.40519.480.57923.
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本版作者聲明：在本機構(gòu)、本人所知情的范圍內(nèi)，本機構(gòu)、本人以及財產(chǎn)上的利害關(guān)系人與所評價的證券沒有利害關(guān)
系。本版文章純屬個人觀點，僅供參考，文責(zé)自負。讀者據(jù)此入市，風(fēng)險自擔(dān)。
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