| -管理層收購：無人管理的收購？ |
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| http://whmsebhyy.com 2002年11月08日 07:24 中華工商時報 |
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2002-11-86:36:38顧列銘／文
將國有企業(yè)和集體企業(yè)，賣給非國有企業(yè)和個人，這叫產(chǎn)權(quán)制度改革；賣給本企業(yè)之外的單位和個人，叫
外部個人收購；賣給本企業(yè)的管理者，叫管理者收購，通稱為MBO。MBO正在我們身邊悄悄實施，而法規(guī)的空缺又使其處
于基本無從管理的境地。MBO試水中國MBO，即管理者收購，英文全稱為ManagementBuy-outs，是流
行于歐美國家上世紀七八十
年代的一種企業(yè)收購方式。在MBO中，企業(yè)管理者是通過外部融資機構(gòu)幫助，收購所在企業(yè)的股
權(quán)，從而完成從單純的管理人到股東的轉(zhuǎn)變。7月27日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司收購管理辦法》(征求意見稿)，此
后佛塑股份(000973)、武昌魚(600275)、勝利股份(000407)和洞庭水殖(600257)等公司紛
紛出現(xiàn)了管理層收購的動作。與去年粵美的(000527)、宇通客車(600066)、方大A(000055)等寥寥
3家公司相比，很顯然，今年管理層收購的聲勢將更大，步調(diào)將更急。目前在國內(nèi)出現(xiàn)的MBO主要是目標公司的管理者或經(jīng)
理層利用借貸所融資本購買本公司的股份，從而改變本公司所有者結(jié)構(gòu)，進而實現(xiàn)重組本公司并獲得預(yù)期收益的一種收購行為
。應(yīng)該說，在現(xiàn)今的中國資本市場進行MBO有著比較現(xiàn)實的基礎(chǔ)，這具體表現(xiàn)在以下幾個方面：一是改善國有股獨大所帶來
的公司無效治理問題；二是激勵和約束企業(yè)經(jīng)營者的管理；三是幫助國有資本從非競爭性行業(yè)中逐步退出。相比大規(guī)模的國有
股在市場上直接轉(zhuǎn)讓，會使得二級市場無法承受之壓力，并且涉及到各方面的利益較多，而且很難平衡這種利益關(guān)系，轉(zhuǎn)讓要
受到許多因素的干擾，失敗概率較高。而管理層收購則可以解決長期國企管理層獎勵機制缺位的問題和追求短期效益問題。同
時個人股票質(zhì)押貸款也可從管理層持股開始，這樣的操作風險，相對于較大面積向普通投資者股票質(zhì)押貸款的風險，則要小得
多。即使出現(xiàn)問題，由于涉及人數(shù)不多，調(diào)整起來也較容易。更重要的是，在一個國有經(jīng)濟面臨調(diào)整的時候，僅僅將股權(quán)轉(zhuǎn)讓
寄予外資是不可想象的。外資市場畢竟是有限的，并且能夠符合外資要求的上市公司更是有限的。面對市場需要穩(wěn)定，國有股
需要減持，那么國有股尋求向上市公司管理層轉(zhuǎn)讓將是一條可行之路。一些問題已經(jīng)出現(xiàn)10月13日，“健力寶創(chuàng)始人李
經(jīng)緯因為涉嫌貪污而被罷免了全國人大代表職務(wù)。這一消息在全國引起嘩然。有消息稱：最初在三水市政府提出健力寶的改制
方案時，李經(jīng)緯曾出價4.5億元要求收購，但是遭到了三水市政府的斷然拒絕。據(jù)說是怕管理層收購會造成國有資產(chǎn)流失，
還有就是怕李經(jīng)緯后勁不足。據(jù)說當初三水市政府拒絕李經(jīng)緯管理層收購健力寶的最主要原因是李經(jīng)緯有用健力寶資產(chǎn)收購健
力寶的嫌疑。這其實也是MBO實施過程中很可能有的問題之一。要想成為大股東，對于大部分公司管理層或員工來說，成千
萬、上億元的收購資金又從哪里來呢？從以往幾家較早實施和現(xiàn)在正準備實施MBO的上市公司來看，向金融機構(gòu)貸款是一種
普遍方法，但許多公司并未披露。如2001年初，粵美的管理層通過設(shè)立美托公司受讓上市公司1.07億法人股而成為第
一大股東，而當時美托注冊資本僅1000余萬元，收購粵美的股權(quán)卻需3億多元，于是美的采取將所持上市公司股權(quán)向當?shù)?信用社進行質(zhì)押貸款方法。但對這一事實有關(guān)方面在當時似乎還遮遮掩掩，并未立即予以披露。又如洞庭水殖，由“泓鑫控股
出面收購原第一大股東常德市國資局持有的國有股，而“泓鑫控股第一大股東為今年4月份剛剛成立的“晟禾農(nóng)業(yè)，“
晟禾農(nóng)業(yè)注冊資本1956萬元，主要出資人即公司董事長(占94.9％)，也就是說，董事長需拿出1856萬元，按
年報提示，董事長年薪也就10萬元左右，又是如何一下子湊足1856萬元的注冊資本呢？至于收購股權(quán)的款項，少則數(shù)千
萬，多則幾個億，除了佛塑股份在公告中提到“擬通過金融機構(gòu)融資解決以外，對巨額資金從哪里來的問題上市公司多諱莫
如深。而相對而言，勝利股份的作法就更值得贊賞，因為，它的MBO的資金來源全部屬于自籌(盡管還存在著一定的疑問)
。據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，除個人直接出資外，管理層收購資金來源有多種渠道，如分期付款、經(jīng)營獎勵或股權(quán)分紅、風險融資、金
融機構(gòu)過橋貸款等。其中通過貸款實施管理層收購是主要方式，也是國際慣例。但國內(nèi)對上市公司管理層實施過橋貸款有很多
條件還未具備或完善，目前上市公司管理層都是采取設(shè)立一家公司用以收購上市公司股權(quán)的方式，而這類公司注冊資本較低，
動輒幾千萬、上億元的收購資金，大大超過其總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)，而按照《公司法》第12條規(guī)定，除國務(wù)院規(guī)定的投資公司和
控股公司外，公司對外投資不得超過凈資產(chǎn)的50％。如何規(guī)范上市公司管理層借貸收購行為，確定凈資產(chǎn)與貸款比例，既要
保護合規(guī)的收購行為，又要避免金融風險，值得研究。此外，管理層收購的定價多低于凈資產(chǎn)，以每股計，深圳方大凈資產(chǎn)3
.45元，兩次收購價3.28元和3.08元；佛塑股份凈資產(chǎn)3.18元，收購價2.96元；洞庭水殖凈資產(chǎn)5.84
元，收購價5.75元；特變電工更是低得離譜，今年中期凈資產(chǎn)3.38元，向三家股東收購價高的3.1元，低的居然只
有1.24元，管理層持股公司“上海宏聯(lián)創(chuàng)業(yè)合計收購2972.67萬股，按凈資產(chǎn)計算為10047.62萬元，可
實際收購價僅6586.88萬元，打了6折就輕輕松松成為二東家。(8I2)
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