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目前轉(zhuǎn)債發(fā)行和交易遭遇前所未有的困難局面。自江蘇陽光轉(zhuǎn)債作為核準制下第一家獲準發(fā)行的轉(zhuǎn)債以約14倍的超
額認購倍數(shù)成功發(fā)行后,后續(xù)發(fā)行的轉(zhuǎn)債認購倍數(shù)驟減,絲綢轉(zhuǎn)2和燕京啤酒出現(xiàn)大額余債包銷的情形。在轉(zhuǎn)債二級市場交易
方面,除虹橋機場外,其余四家轉(zhuǎn)債均在面值以下,且交易清淡。
轉(zhuǎn)債市場遭遇寒流的原因是什么呢?筆者認為,主要是由于上述公司的轉(zhuǎn)債條款是在牛
市設計、熊市發(fā)行的原因。
雅戈爾作為一家擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司,能在市場變化的環(huán)境下適時修正其轉(zhuǎn)債發(fā)行條款,使擬發(fā)行的雅戈爾轉(zhuǎn)債
的債券價值和轉(zhuǎn)股期權(quán)價值大幅度提高,具有較高的投資價值。
利率條款
利息收入作為可轉(zhuǎn)債最基本的債券收益,在市場低迷時凸顯其重要性。國外可轉(zhuǎn)債的票面利率一般維持在同等風險債
券市場利率2/3的水平。與國內(nèi)已上市可轉(zhuǎn)債相比,雅戈爾轉(zhuǎn)債的三年平均利率達到2.5%,接近國內(nèi)三年定期人民幣存
款利率(利息稅前2.52%)。如果以三年期銀行定期存款利率2.52%>作為貼現(xiàn)率,雅戈爾轉(zhuǎn)債的投資價值(
純債券部分價值)為99.86元,高于所有已上市可轉(zhuǎn)債。
雅戈爾轉(zhuǎn)債利率設計采用"累進遞增"機制和利息補償條款,即雅戈爾轉(zhuǎn)債在持有期間按照1%、1.8%和2.5
%年遞增利率進行記息,債券期滿后未轉(zhuǎn)股部分的債券可通過利息補償條款達到年均2.5%的利息收益水平。上述利率設計
既保證債券持有人的基本債券收益,又促進發(fā)行人盡快實現(xiàn)債券轉(zhuǎn)股。因為債券余額越大,持有期越長,發(fā)行人的利息成本越
大。
初始轉(zhuǎn)股價格
我國《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》第17條規(guī)定:"上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的,以發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券前
1個月股票的平均價格為基準,上浮一定幅度作為轉(zhuǎn)股價格"。國外轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價格一般較基準股票價格(正股價)上浮5-
30%。國內(nèi)已上市轉(zhuǎn)債均采用低轉(zhuǎn)股價的策略,但隨著大盤價值重心的下移,初始轉(zhuǎn)股價與正股價的差距拉大,一定程度上
降低已上市轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股期權(quán)價值,影響轉(zhuǎn)債在二級市場的表現(xiàn)。相比較而言,雅戈爾轉(zhuǎn)債的初始轉(zhuǎn)股價格溢價幅度最低,與正
股價的差距最小,轉(zhuǎn)股市盈率最低。
向下修正條款
向下修正條款是轉(zhuǎn)債發(fā)行人的正股價由于證券市場系統(tǒng)性風險等原因出現(xiàn)大幅下調(diào)的情況下通過調(diào)低轉(zhuǎn)股價格來保護
債券持有人利益的應急條款。與其他已上市轉(zhuǎn)債條款相比,雅戈爾轉(zhuǎn)債的修正可能性最大,修正幅度限制較小,修正次數(shù)不受
限制,大大提升了其看漲期權(quán)的價值。
贖回條款
贖回條款是發(fā)行人為了保證債券持有人加速轉(zhuǎn)股而設置的限制性條款,雅戈爾轉(zhuǎn)債與其他已上市轉(zhuǎn)債相比,贖回條件
較寬松,贖回成本最高,能保障轉(zhuǎn)債持有人的利益。
回售條款
回售條款是債券持有人在轉(zhuǎn)股價值無法實現(xiàn)時保障其持有債券本金安全和利息補償條款。與已上市轉(zhuǎn)債條款相比,雅
戈爾轉(zhuǎn)債回售期間較長,回售條件約束力較強,回售補償較高,有利于促進發(fā)行人及時關注轉(zhuǎn)股價格的修正,提高其債券價值
和轉(zhuǎn)股的可能性。
雅戈爾轉(zhuǎn)債條款的修正,在某種程度上將加大發(fā)行人的經(jīng)營壓力,同時也反映發(fā)行人對盡快轉(zhuǎn)股的信心。修正后的雅
戈爾轉(zhuǎn)債條款順應市場的需求,加上其將在目前股市低迷時發(fā)行,預計將獲得投資者的認同。而且雅戈爾轉(zhuǎn)債作為較具個性化
的產(chǎn)品,有可能激活目前低迷的轉(zhuǎn)債發(fā)行與交易市場,為中國資本市場金融品種創(chuàng)新和發(fā)展作出貢獻。(閩發(fā)證券研究所曹銳
鋼)
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