|
9月24日上午央行在連續14周以公開市場正回購操作,意向性回籠基礎貨幣累計達2250億元后,于同日下午
宣布,從當日起將2002年6月25日至9月24日進行的公開市場操作91天、182天、364天三個正回購品種中的
未到期部分置換為中央銀行票據,總額達1937.5億元,這一舉措引起了市場人士的廣泛關注和不少猜測,但事實上如果
我們回顧一下近期公開市場操作的背景和過程就不難發現其中一些原由。
背景一:外匯占款給公開市場帶來巨大的對沖壓力
從今年一、二季度的貨幣政策執行報告中可看出,外匯占款是我國上半年基礎貨幣投放的主要渠道,上半年我國外匯
儲備較年初凈增300億美元左右,相當于凈投放基礎貨幣2400億元,近期外匯占款額可能仍將會呈繼續上升之勢,但在
目前情況下,通過外匯占額投放的基礎貨幣無疑會進一步擴大銀行體系業已存在的巨大存差。從各方面綜合考慮,為確保穩健
貨幣政策的實施,央行有必要對日益增大的外匯占款作出相應的對沖準備與安排。在市場化的背景下,央行選擇公開市場業務
操作來進行對沖較為適宜,但央行轉向回籠資金,首先得有充足的操作工具儲備作為"彈藥",但從今年4月份的《貨幣當局
資產負債表》中數據中不難看出,自6月25日起近2000多億的正回購操作幾乎可能暫時凍結了央行持有的大部分國債。
為保證調控的主動性和貨幣政策的施行力度,此時央行選擇發行短期中央銀行票據亦在情理之中。這種結構和勢態的變化無疑
將為央行日后的調控與操作提供更廣闊的主動性空間。
背景二:維護債券市場穩定,防止出現極端情況2001年下半年以來,受存款迅速增加、貸款增長緩慢和外匯占款
增加等諸多因素的影響,金融機構存差迅速擴大。在巨大的存差壓力之下,大量資金迅速涌入債市,造成了債券一級市場發行
利率節節走低,而債券二級市場價格不斷上揚的火爆情形。但由于此時段內發債人發行的債券大多為固定利率中長期債,金融
機構大量持有低票息率的長期債無疑蘊藏著巨大的利率風險和潛在的流動性風險。央行在偵測到這種復雜的市場情況后,迅速
果斷地改變操作方向,進行了長達14周公開市場業務正回購操作,意在通過收回過剩的流動性資金來引導市場利率的結構性
調整,維護市場的穩定。從整體上看,央行此舉取得了明顯效果,促進了投資者在債券市場上的理性回歸。
央行公開市場業務日常操作的目標之一在于保持一個相對穩定的基準利率,以避免因基準利率變動幅度過大而造成金
融資產價格的大幅波動。從理論上講,市場化的短期國債收益率應作為基準利率的首選,但從目前情況看,由于短期國債存量
小、債券市場的分割與不成熟等系列體制及操作游戲規則方面的原因,極大地限制了國債收益率的這一功能。因而目前央行急
需一種可自我掌控、抗干擾性強的短期工具作為替代來形成穩定的基準利率。從技術層面上講,此時無疑是發行短期中央銀行
票據的較好時機,原因如下:
1、有利于增強操作工具的抗干擾性。近期央行連續正回購引導市場利率上升,客觀上使得一些中長期債券跌破面值
,并在一定程度上影響了記賬式國債在銀行間債市上的發行,就現階段而言,這些負面效應在不成熟的債券市場環境中往往會
產生較大的影響。央行在運用這類債務工具進行操作時不得不多方權衡,如公開市場操作以高于市價大量買斷020005券
的做法常被外界認為是央行"出手援救",但不少業內人士認為某種程度上此舉實為一種平衡多方利益的結果。顯然,將置換
后的中央銀行票據用于日常操作則會相對屏蔽外界的干擾,以便充分體現實施貨幣政策的中性間接原則。
2、有利于增強央行公開市場操作的獨立性和有效性。在市場資金相對充裕且存在對沖外匯占款需要的情況下,握有
一部分央行直接引導定價的短期債務工具,無疑將增進和保持央行公開市場業務操作的獨立性及充分彈性,指向基準利率調控
的中央銀行票據無疑會直接強化有關業務操作的有效性。
3、有利于央行預防性操作的實施。由于市場對近期央行公開市場操作的反應存在一定時滯,而后期又出現市場主體
反應各異的情形,這無疑將影響央行公開市場操作的精準程度,這樣一來大量的基礎貨幣回籠所帶來的緊縮效應可能會超出預
定目標。同時,近期回籠基礎貨幣的長期正回購要到2003年一季度才相繼到期,而今年四季度和明年一季度正值居民和企
業的用款高峰,為預防出現市場季節性流動性緊缺,央行此時將原來固定期限的正回購置換成可流通的中央銀行票據無疑具有
較強的現實意義,這樣做,一方面可用短期中央銀行票據來活躍現券市場,另一方面又為四季度和明年初的市場流動性調節做
好預防性安排。
事實上,三季度貨幣政策委員會例會保持利率穩定的基調已預示了央行公開市場業務操作的方向,預計四季度公開市
場操作將致力于適時調整市場整體流動性,并保持市場利率的相對穩定。
|
