| 德隆產業(yè)整合案例辨析 |
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| http://whmsebhyy.com 2002年03月29日 12:57 中國經營報 |
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在一些研究者看來，新疆德隆集團的資本運作是類家族企業(yè)“斂財”的典型案例。他們從三個角度對德隆集團的“斂
財”操作模式進行了分析：其一，通過收購國家股和法人股實現(xiàn)對“合金股份”、“湘火炬A”和“新疆屯河”等上市公司的
控制，然后使這些上市公司的股價大幅上揚，其中，“合金股份”累計漲幅1500％，“湘火炬A”累計漲幅1100％，
“新疆屯河”累計漲幅1100％。其二，假定“主力”控盤50％，可以估算出德隆集團從“合金股份”、“湘火炬”和“
新疆屯河”三個上市公司的股價上漲中可能獲利數十億元，由此 推算出德隆集團的斂財數量。其三，通過將股權、債務、人事
的關聯(lián)編織了一幅“德隆系”的龐大網絡和“金融帝國”，揭示出德隆系的復雜背景和無所不能的巨大能量。在這個案例中，
重要的是要分辨清楚這樣兩個關系，即：股價上漲與經營業(yè)績的關系；投資和資產重組對于企業(yè)發(fā)展的關系。(注：作者原文
中“股價上漲與主力獲利的關系”一節(jié)，篇幅所限從略)。德隆系股票的上漲有經營業(yè)績的增長作為基礎在中國股市中，股價
上漲大致可由三個原因引發(fā)：一是上市公司資產質量改善、經營業(yè)績提高；二是宏觀經濟走好、政府政策支持；三是莊家炒作
甚至操縱。沒有疑問，前兩種因素引致的股價上漲屬正常范疇，而后一種因素引致的股價上漲則是不正常的違法行為，應予嚴
厲懲處。那么“合金股份”等幾只股票的價格上漲，是由什么原因引致的呢？1997年～2000年的4年間，德隆集團投
資的“合金股份”等三家上市公司的經營業(yè)績明顯增長，其中，“合金股份”和“湘火炬A”的主營業(yè)務收入和凈利潤分別增
長了15.78倍、20.25倍和6.05倍、51.1倍；新疆屯河的業(yè)務整合雖起步較晚，但也有不俗的表現(xiàn)，主營業(yè)
務收入和凈利潤分別增長了2.39倍和2.41倍。這些數字說明，“合金股份”等上市公司的股價上漲是由其經營業(yè)績的
成長支持的，并非簡單股市炒作的結果。然而，一些研究者在討論這些上市公司經營活動的任何研究中，均對這些事實避而不
談，的確令人遺憾。投資和資產重組在產業(yè)整合中的作用不可忽視有些研究者認為，頻繁投資、股份轉讓及高送股是德隆集團
用以推動“合金股份”等股價上漲的主要機制。從以上引述的數據可以看到，這種說法有重大的欠缺。眾所周知，一些企業(yè)致
力于買賣企業(yè)已日益平常，這是企業(yè)資產結構調整的一部分，但是企業(yè)的資產結構調整需要有足夠的金融支持。從資金來源看
，直接可選擇的措施有兩個：從銀行借款和通過配股或增發(fā)新股獲得募股資金。要從銀行借款，在中國現(xiàn)有國情下，企業(yè)或應
有資產抵押，或應能得到擔保，由此，擔保現(xiàn)象的發(fā)生在所難免；而且由于申請貸款不是一次性行為，而是經常連續(xù)性操作的
，因此擔保大都是多次發(fā)生的。通過發(fā)行新股(配股或增發(fā)新股)的確可以使上市公司獲得大量資本性資金，但在“圈錢”盛
行的條件下，頻繁發(fā)行新股，不僅受到眾多投資者指責，不利于提高上市公司的形象，而且受審批程序的制約，資金如期到位
。從資金使用看，既然以調整公司的資產結構和經營戰(zhàn)略為主要目標，那么將不符合專業(yè)化經營的資產(包括股份)以分立、
轉讓、置換等方式進行處理自然也就無可厚非，同時，將資金分別投入于與專業(yè)化經營相對應的資產及上下游企業(yè)，或投資于
具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)中(包括金融機構)以分散風險，也是必然的結果。如果不展開一系列的項目投資、股權收購、資產重組
等活動，我們能夠通過哪些機制來促使這些上市公司(從而其他公司)實現(xiàn)經營戰(zhàn)略、產業(yè)定位等的調整和經營業(yè)績的飛躍呢
？德隆產業(yè)整合實例“合金股份”曾是一家生產單一鎳合金產品的上市公司。該產品的全國年需求量僅1億多元，這在客觀上
限制了其傳統(tǒng)主業(yè)的進一步發(fā)展。1997年6月，在合金股份法人股出讓招標中，德隆集團購入該公司股份1500萬股(
占其總股本的29.02％)，入主該上市公司的運作，經過兩年多的一系列購并活動，到2000年，合金股份已將中國電
動工具行業(yè)的龍頭企業(yè)集中到了自己旗下。這一舉措，大大提高了公司的經營業(yè)績和市場競爭力，致使在國際市場上位居“霸
主”的美國毛瑞(Murray)公司也不得不放下架子，與其結成戰(zhàn)略伙伴關系。“湘火炬A”原是一個普通的火花塞生產
廠家，上市后幾年中，經營業(yè)績每況愈下，已經很難維持下去。1997年11月，德隆受讓2500萬股國有股(占總股本
25.71％)而成為“湘火炬A”的第一大股東，由此，邁開了公司業(yè)務重整的步伐。隨后兩年多時間內，該公司通過收購
美國MAT(包括其在美國的2家公司和在中國的9家合資公司)的75％股權、收購中外合資企業(yè)——上海和達的75％股
權等，不僅使公司業(yè)務拓展到汽車剎車系統(tǒng)、點火系統(tǒng)、內飾系統(tǒng)、車燈車鏡等“大汽配”的各方面，80％的產品打入國際
市場，取得了美國汽車零部件進口市場的15％份額，而且使公司各主要業(yè)績指標分別增長了幾倍到20多倍。“新疆屯河”
曾是以生產水泥為主業(yè)的上市公司。1998年，德隆控股“新疆屯河”以后，從兩方面展開了產業(yè)調整活動：其一，提升老
產業(yè)的市場競爭力，通過擴大投資，提高公司的水泥生產能力和產品質量，通過收購周邊中小水泥廠，通過與新疆水泥廠(即
“天山股份”)聯(lián)合等途徑整合新疆的水泥產業(yè)，使新疆的水泥生產在集約化程度提高的條件下年產量大幅增加，而且使“天
山股份”成為全國第三、西北第一的大型水泥生產企業(yè)。其二，開發(fā)“紅色”新產業(yè)。所謂“紅色產業(yè)”，指以番茄等新疆特
色果蔬為原料的深加工產業(yè)。“新疆屯河”結合新疆的地緣優(yōu)勢開發(fā)這一產業(yè)，有效地實現(xiàn)了“資源優(yōu)勢轉化為經濟優(yōu)勢”的
戰(zhàn)略構想。上述3家上市公司的產業(yè)調整和經營方式轉換，在法律上符合國家的法規(guī)和政策，在經濟上則順應了中國經濟發(fā)展
的總趨勢。在相當多上市公司步入虧損、ST、PT行列，以上3家上市公司在積極調整中逆流而上，應當說是難能可貴的。
特別要指出的是，1997年(尤其是1999年的“5·19”)以后，中國股指一路上揚，上證指數不僅突破了歷史高位
1531點而且直奔2300多點。在這個過程中，德隆及相關上市公司不通過炒作二級市場獲得股價收益，反而大量投資于
實業(yè)運作和產業(yè)調整并取得優(yōu)良成效，這種運作的效果是在夯實基礎，因而值得大力提倡。試問，如果不通過一系列的項目投
資、股權收購、資產重組等活動，這三家公司如何能實現(xiàn)經營戰(zhàn)略、產業(yè)定位等成功調整？如何才能實現(xiàn)經營業(yè)績的飛躍？這
一系列的調整行為，究竟是一種“剝削”中小股東的“斂財”行為，還是一種“造福”于中小股東乃至國民經濟的“創(chuàng)財”(
創(chuàng)造財富)的行為，則也就是一目了然的了。(本課題負責人：李揚、王國剛)中國社會科學院王國剛●
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