作者：倪金節

　　并非危言聳聽，2010年，有可能成為中國資產價格泡沫加速堆積的又一個年份。這其中最為關鍵的因素，是流動性充裕格局難以改變，全年新增貸款低于5萬億幾乎是不可能的事。一下子從2009年的10萬億回落到2007年的3.6萬億和2008年4.9萬億，實在不大現實。與之對應的全年廣義貨幣M2增速，亦將不會低于25%，投資支撐的經濟增長亦將難以在短期內結束。這些都會促使資產價格泡沫在2010年繼續膨脹。

　　雖然央行已經開始意識到通脹預期的成形、流動性泛濫和熱錢肆虐等問題，但是在CPI沒有出現明顯上行壓力之前，貨幣政策不可能實質性轉向。根據過往的經驗，貨幣緊縮周期一般多是在CPI通脹確定、經濟過熱明顯之際才會真正到來。

　　因此，可以說在2010年，只有一種可能的突然發生，才會使貨幣政策轉向：在美元貶值和大的金融機構危機已過的形勢下，全球商品價格極有可能在2009年整體翻一番的基礎上再暴漲50%以上，比如，石油價格升至梅桶120美元，銅價漲至每/噸8000美元，CRB指數再升20%至600點。

　　彼時，輸入性通脹壓力將驟然增加，加上無比泛濫的貨幣流動性，CPI或現 “咆哮”式的躍升，將中國經濟一下拉回到金融危機之前的過熱境地。如果這樣，或許在今年的某個黃昏，當你匆匆準備下班的時候，央行加息的資訊將突然打亂你的思緒，不得不對貨幣政策的走向作出新的判斷。

　　特別是，A股市場在今年開啟新一輪上漲的條件尤為具備。融資融券和股指期貨在近四年多的反反復復中，終于在2010年成為現實。融資融券，一方面讓A股市場具有了做空的機制，同時也讓投資人的杠桿率加大，一定程度上讓市場的流動性更為充裕。

　　而股指期貨的推出，則使得機構之間對大盤藍籌股的爭奪進入更為激烈的階段。在個股期貨遙遙無期的情況下，要想在股票指數期貨上掌握主動權，唯一的途徑就是，盡可能地控制住能夠影響指數漲跌的大盤股的籌碼，從而比較有效地增強在期指上的控盤能力。

　　以目前滬深兩市A股的平均市盈率水平，遠沒有達到泡沫化程度不可承受的地步。只要不發生系統性利空因素，A股勢必將繼續朝著目前的方向行進。如果股指期貨和流動性寬松兩大因素效力得以全面發揮，不排除在未來的12個月內A股指數再漲一倍的可能。

　　房地產市場方面，雖然中央政府在2009年底出臺了“二手房營業稅2改5”、“國四條”、“國十一條”、“土地出讓金首付50%”等一系列遏制房價瘋漲的調控組合拳，但這些政策尚未觸及土地財政、炒房資金鏈等導致房價暴漲的元兇。組合拳效果如何，尚待觀察。現在尤其要警惕這些看起來為了打擊房地產泡沫的政策，在具體操作中變味，反成房價進一步上漲的推力。以“土地出讓金首付50%”為例，這只會影響到對市場影響力較小的中小開發商的資金鏈條，而對真正起領導地位的大型開發商幾乎并不產生壓抑的作用。在目前貨幣環境如此寬松、銀行系統不斷放出巨額資金、熱錢規模來勢洶洶的情況下，只要房價上漲預期不變，提高土地出讓金比例至50%并不足以“嚇唬”到這些開發商。相反，他們將進一步危害銀行系統。

　　因此，必須盡最大努力避免兩個可能的效果：一方面進一步惡化中小開發商的生存環境，另一方面則是讓大型開發商拿地的競爭對手更少，土地集中度提高。如果那樣的話，直接的結果就是房地產商的定價能力增強，房價繼續上漲也就在情理之中了。

　　對于泡沫膨脹到如此程度的中國房地產業，最為有效的調控手段，在筆者看來，只有兩個，即終結土地財政、開征物業稅。但就目前而言，這還不具有可行性，故而，房地產日益膨脹的泡沫，在可見的未來也就難以實質性破滅。這也是筆者在2010年仍然相信房地產泡沫仍將膨脹的主要原因所在。

　　對于城市化水平依舊不高、市場經濟體制未完全建立起來的新興經濟體來說，泡沫化生存將是未來的常態，所以我們大可不必視“泡沫”為洪水猛獸，而應學會與泡沫共舞，從中找到這個時代的生存之道。可以說，剛剛過去的21世紀第一個10年，實際上是中國經濟開始全面融入全球化的時期，資產價格的泡沫，應該就是其中的一個重要標記。而在第二個10年開始時候，我們更應認清形勢，理性地判斷中國經濟目前所處的狀態，以及未來泡沫破滅必須具備的條件，以此駕馭泡沫，盡最大努力爭取讓中國經濟在21世紀的第二個10年始終立于不敗之地。

　　(作者為中國人保資產研究部客座研究員)