郭田勇 蔣蛟龍

　　深圳樓市提前遭遇“寒冬”，上海樓市步入觀望，北京房價(jià)漲跌互現(xiàn)，目前國內(nèi)房價(jià)只漲不跌的神話似乎正在被打破。房價(jià)“拐點(diǎn)”的呼聲也一浪高過一浪，一些中小城市的房價(jià)漲勢(shì)出現(xiàn)緩和，甚至有走跌的趨勢(shì)。國內(nèi)房價(jià)將會(huì)形成何種走勢(shì)，這與房地產(chǎn)市場(chǎng)中的主要參與者地方政府、商業(yè)銀行、開發(fā)商以及購房者的行為有著直接的聯(lián)系，同時(shí)，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r也對(duì)其有著重要的影響。

　　房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源包括自有資金、留存收益、股市、商業(yè)銀行貸款以及其他方式。商業(yè)銀行是房地產(chǎn)企業(yè)和購房者資金的最主要來源，房價(jià)走勢(shì)直接影響著商業(yè)銀行這一部分資產(chǎn)的盈利狀況。如果出現(xiàn)房價(jià)的大幅下跌，商業(yè)銀行要面對(duì)開發(fā)商和購房者可能出現(xiàn)的違約現(xiàn)象，這將迫使作為理性經(jīng)濟(jì)人的商業(yè)銀行管理者在響應(yīng)國家調(diào)控政策的同時(shí)產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，即“業(yè)主——代理人”問題。因此，商業(yè)銀行通過諸如銀信合作等各種規(guī)避措施將資金輸入房地產(chǎn)市場(chǎng)以維持高價(jià)，從而保持房地產(chǎn)貸款這部分資產(chǎn)的賬面盈利狀態(tài)，掩蓋潛在的不良貸款率。

　　在國內(nèi)流動(dòng)性總量過剩的情況下，僅僅通過采用控制商業(yè)銀行貸款以及房地產(chǎn)企業(yè)股票市場(chǎng)融資等傳統(tǒng)手段還不足以控制房地產(chǎn)企業(yè)的資金來源。現(xiàn)在，國內(nèi)PE（私募股權(quán)基金）也逐漸興起并快速發(fā)展起來。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2007年第三季度，共有43家企業(yè)得到私募股權(quán)投資，投資額為34.65億美元。此外，中國也有一些本土和私人股本基金，它們?cè)诤Ｍ饽技�外幣資金，通過復(fù)雜的離岸公司結(jié)構(gòu)進(jìn)行投資。PE的本性就是追逐高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)行業(yè)，因此，房地產(chǎn)企業(yè)的資金緊缺為這些PE提供了巨大的市場(chǎng)，即使國家控制了房地產(chǎn)上市公司在資本市場(chǎng)的融資，但股市對(duì)樓市的這種“曲線救市”卻無法控制。

　　房地產(chǎn)市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)以及直接效應(yīng)給政府帶來的收益占了地方政府財(cái)政收入的30%左右，在一些房地產(chǎn)業(yè)比較集中的省市，該比例達(dá)到50%以上。“土地財(cái)政”儼然成為地方財(cái)政收入的重要來源，對(duì)于地方政府來說，高房價(jià)首先可以使房地產(chǎn)企業(yè)上交高額稅收；另外，房價(jià)與地價(jià)相互推高，地價(jià)的上升又直接增加了地方政府的財(cái)政收入。同時(shí)，房價(jià)上漲帶來的財(cái)富效應(yīng)既可以增加當(dāng)?shù)氐腉DP總量，又可以通過“聯(lián)動(dòng)效應(yīng)”增加就業(yè)率，這時(shí)，同樣作為理性經(jīng)濟(jì)人的地方政府在面對(duì)中央宏觀調(diào)控時(shí)也會(huì)發(fā)生“業(yè)主——代理人”問題。

　　房地產(chǎn)市場(chǎng)是一個(gè)信息不對(duì)稱的市場(chǎng)，“拐點(diǎn)論”的提出肯定會(huì)使得大量購房者進(jìn)入觀望期，同時(shí)，“拐點(diǎn)論”的提出也容易使消費(fèi)者產(chǎn)生這樣一個(gè)預(yù)期：“只要國家在調(diào)控，房價(jià)就會(huì)下跌”。對(duì)于投資、投機(jī)購房者而言，國家對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控一方面增加了其入市成本，另一方面，國家調(diào)控也對(duì)其形成了房價(jià)看跌預(yù)期，從而把這部分資金從房市抽出進(jìn)行觀望；對(duì)于自住需求者來說，同樣會(huì)形成類似的看跌預(yù)期。同時(shí)，隨著黨的十七大提出的“安居工程”目標(biāo)，中央對(duì)經(jīng)濟(jì)適用房、廉租房的重視以及限價(jià)房的推出，也會(huì)對(duì)商品房市場(chǎng)產(chǎn)生一定的“擠出效應(yīng)”，商品房價(jià)格上漲的空間受到一定的限制。

　　從以上分析可以看出，房地產(chǎn)市場(chǎng)存在著房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)、購房者、商業(yè)銀行、地方政府以及中央政府等多方博弈的狀況。中央政府對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的重磅打壓使得房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)“資金失血”現(xiàn)象，由于信息不對(duì)稱以及各種信息噪音存在的情況下，購房者出現(xiàn)持幣觀望的情緒，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)與購房者發(fā)生博弈。但是，剛性需求仍然存在，部分房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)可能通過降低價(jià)格以及推出各種優(yōu)惠項(xiàng)目等變相降價(jià)來回籠資金。而同樣作為房地產(chǎn)市場(chǎng)的利益攸關(guān)方商業(yè)銀行也擔(dān)心房價(jià)過度下跌導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)生理性違約的現(xiàn)象，因而增加對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的貸款以此維持企業(yè)資金鏈條，使貸款脫離不良區(qū)域。同樣，地方政府也會(huì)以同樣的行為來阻止房價(jià)的大幅下跌，而中央也明確要防止房地產(chǎn)價(jià)格大幅下降的現(xiàn)象出現(xiàn)。

　　綜合看來，在多方博弈下以及一部分房地產(chǎn)企業(yè)降低價(jià)格的效應(yīng)下，房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)出現(xiàn)小幅下跌。未來，隨著購房者消除各種信息噪音以及國家政策取向更為明朗，購房需求將會(huì)不斷釋放，房地產(chǎn)價(jià)格也會(huì)在理性中趨于平穩(wěn)。

　　（作者單位：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心）