◎周洛華  上海大學金融學副教授

　　“賢弟請”，“兄長請”，一番客氣之后，我們走進這一家酒吧喝西域番邦進口的啤酒。“趁啤酒還沒有漲價，多喝點”，朋友這樣勸我。他一開口就說中了我的心事：“漲價”。“今晚我們就煮酒論通脹”，我提議。“愿聽兄長高論，小二，倒酒！”

　　“央行連續(xù)加息，提高存款準備金率，發(fā)改委向全國人大報告今年因外匯占款而多發(fā)行的貨幣已經全部回籠，通貨膨脹的壓力應該不大”，朋友這樣寬慰我。我則趁著酒性，神侃了一番。

　　加息能抑制

房價嗎

　　根據官方口徑，我國經歷的最近一次通貨膨脹，持續(xù)時間大致是1992年到1997年。直至今日，即便8月份消費物價指數上漲6.5％，官方媒體也沒有正式確認當前的物價上漲屬于通貨膨脹。因此，我在談論有關中國的通貨膨脹問題時，始終是一個假設的態(tài)度。

　　我曾經說過：通脹無牛市。流動性過剩并不會導致股市暴漲，而只會推高房地產、石油、黃金等實物資產的價格。8月份CPI數據公布之后，股市下跌而黃金類股票上漲就是明證。通貨膨脹說明企業(yè)沒有辦法通過提高勞動生產率、應用新技術、開發(fā)新產品、降低生產成本等內功心法來克服原材料漲價的因素。出現這種情況，我們就應該做空股票做多房地產。因為股票從根本上代表的是企業(yè)創(chuàng)造財富的能力。通貨膨脹說明企業(yè)在這方面的能力已經到極限。如果我們可以用融券的方法買入房地產將會產生巨大的收益。

　　我始終認為，經濟學與金融學各有其專長，金融學的問題經濟學是無法解答的。經濟學者們認為：通貨膨脹將導致央行加息，而加息將提高企業(yè)的融資成本，也提高投資者融資買股票的成本，因此，將導致股票下跌。他們依靠誤打誤撞得出了和金融學者一致的結論，但是他們的邏輯卻是完全錯誤的。

　　西域高僧米勒說過：融資成本與投資對象的風險收益無關。這是金融學心法的入門口訣。反觀經濟學者的武功，如果加息將導致股價下跌，那么同樣的邏輯將得出這樣的結論：加息同樣將導致房地產下跌。大家都已經看到了：加息之后房價不跌反漲。

　　賣冰棍的小女孩

　　為什么加息不能遏制通貨膨脹，不能給中國經濟減速？這里我說個大熱天你出去給孩子買冰棍的故事。若從冰棍攤到家里要走半小時，你買下的冰棍有可能回去就已融化了一半。賣冰棍的小女孩看出你有些猶豫，提出買一送一。你拿回去兩根冰棍，即便融化了一半，還是一根冰棍。你被說服了，買下兩根冰棍。但你是否真的賺了一根冰棍呢？

　　不一定。路上你可能遇到了熟人，多聊了幾句，回去晚了幾分鐘，冰棍融化得更厲害了。也有可能天越來越熱，冰棍融化的速度更快了。你在買冰棍時，并不能肯定你回到家里時手里還有多少冰棍，但是，你和小女孩都預測你到家的時候兩根冰棍最多只融化了一半，你們因此而達成了交易。這就是利率的原理。

　　把賣冰棍的小女孩想象成為財政部，把第一根冰棍想象成為國債票面本金，把第二根送給你的冰棍想象成為支付給你的利息：這就是一款國債的真實寫照。

　　為什么日本的國債利率幾乎為零？為什么世界上利率最高的地方是太平洋島國密科羅尼西亞？難道時間在日本不值錢，在密科羅尼西亞的時間卻值每年20％？世界上沒有時間價值，沒有資金成本，這些概念都是對金融學的誤解。

　　小女孩多送你一根冰棍，是因為你承擔了回家路上冰棍融化的風險。財政部向你支付國債利息，是因為你承擔了在國債到期日之前的這段時間貨幣貶值的風險。世界上沒有時間價值，只有風險補償。

　　日本的利率低是因為日本通貨緊縮，日元不僅沒有貶值的風險，反而還有升值的潛力。而密科羅尼西亞則是一個通貨膨脹很嚴重的地區(qū)，必須支付很高的利息才能吸引投資人購買國債。

　　要防止中國經濟走火入魔，進入嚴重而持續(xù)的通貨膨脹，我們不能依靠加息，而只能依靠

人民幣升值。這個道理我講了五年，至今也只說服了身邊的幾個朋友。我要像安徒生一樣廣泛傳播這個啟發(fā)了我思考的小女孩的故事。

　　日本的問題出在哪里

　　現在來說說東瀛浪人的武功為什么會練得岔氣了。

　　早在上世紀80年代，就有人提出要日幣升值，日本人不干，因為影響出口，影響就業(yè)，影響經濟，影響穩(wěn)定。結果呢？一拖再拖，在這個過程中，日本的房地產和股票等金融資產都暴漲。最后迫不得已，日元升值了，結果是資產價格泡沫破滅，同時實體經濟也受打擊，這一下喘不過氣來了。

　　經濟上升過程中，貨幣升值的例子很多，德國，俄羅斯，

墨西哥，加拿大都是最近的例子，相對于美元的升值幅度都很大，最多有升值一倍的。也沒有聽說這些國家陷入困境。關鍵在于這些國家都在應該升值時開始升值，而沒有等資產價格上漲之后再升值。

　　不少經濟學者反復拿日本說事兒，就是不提那些成功升值的國家。我想起了小時候看過的小馬過河的例子。只要我們人民幣不能升值到合理的市場水平，我們就是在制造一個大的泡沫，我們所有的努力就是讓這個泡沫晚些破滅，但是，隨著時間推移，這個泡沫也越來越大了。我很擔心，我只希望擔心是多余的。

　　第五個燒餅

　　一些經濟學者堅持認為加息能夠遏制通貨膨脹，他們說現在加息才剛剛3年，幅度也不大，等到加息到一定程度，通貨膨脹會下來的。他們還說：就像人餓了要吃5個燒餅一樣，要等到第5個燒餅才能吃飽。這個比喻有嚴重的邏輯問題。人吃第一個燒餅的時候，可能還沒有飽，但肯定應該感覺比不吃燒餅要飽一些。現在我們越加息房價越漲，就像是說：越吃燒餅人越餓，吃到第四個燒餅時最餓，吃到第五個時突然飽了。多么可笑的邏輯。我認為用加息來遏制通貨膨脹是喝海水止渴，越喝越渴，越渴越喝。加息不是燒餅是咸水。

　　實踐是檢驗真理的唯一標準，教科書從來不是。加息3年的實踐已經證明了通脹無法通過加息來遏制。如果我們不升值而繼續(xù)通貨膨脹，人民的生活水平繼續(xù)下降，實際購買力繼續(xù)下降，唯一得到好處的，是用便宜價格購買中國資產的外國人。這樣的經濟發(fā)展是人民所需要的嗎？通貨膨脹從本質上講是稀釋了人民的財富，用稀釋人民的財富去創(chuàng)造就業(yè)機會，去養(yǎng)活人民，這樣的邏輯走得通嗎？