趙 曉  北京科技大學(xué)管理學(xué)院教授

    中美已成為真正唇齒相依的國家，伴隨大牛市而來的大泡沫危機(jī)將無法阻擋地到來，為了收入分配公平與社會的和諧，為了工業(yè)化與城市化的協(xié)調(diào)，政府寧可選擇股市泡沫，也不能選擇房地產(chǎn)泡沫。

　　2007年2月27日的“黑色星期二”將被記入中國股市。滬深兩市雙雙創(chuàng)下1997年以來單日最大跌幅，成交2003億元，創(chuàng)出歷史天量。受中國股市影響，美國股市幾個小時之后也暴跌。道·瓊斯指數(shù)盤中曾一度下跌545點，是美國股市自“9·11”以來最大的單日跌幅。

　　據(jù)分析師們的推斷，中國滬深股市大幅下挫、美國耐用品訂單數(shù)據(jù)令人失望及伊朗和阿富汗局勢不確定性的加劇，使得人們擔(dān)心美國經(jīng)濟(jì)和中國經(jīng)濟(jì)放緩，加上美國股市已經(jīng)上漲好一段時間，引發(fā)了華爾街的這波大跌。

　　顯然，不僅從中國股市，也可以從中美的巨大貿(mào)易量、資本流入流出關(guān)系，中國巨量購買美國國庫券等更多的地方看出，中國已成為足以影響美國經(jīng)濟(jì)的大國。今天，中美已成為真正唇齒相依的國家。不過，滬深股市與美國股市顯現(xiàn)出如此直接的相關(guān)關(guān)系，還是讓所有的預(yù)測者嚇了一跳。

　　事實上，如果從更長的時段來看，這個世界的變化將越來越取決于中國的變化，而中國的變化從今后一段時期看，會體現(xiàn)在股市的風(fēng)云變幻上。因此，從宏觀上探究中國股市的變化，是理解當(dāng)前中國股市乃至世界經(jīng)濟(jì)變化的重要角度。

　　筆者相信，伴隨大牛市而來的大泡沫危機(jī)將無法阻擋地到來。這意味著，無論是股市還是樓市，只要是與人民幣相關(guān)的資產(chǎn)，都將大漲，并泛起大泡沫，其程度將是中國歷史上空前，并可能是世界歷史上空前。對于正在形成的歷史上最大的資產(chǎn)泡沫，筆者憂過于喜。

　　泡沫的形成與三個因素有關(guān)：中國高速增長的宏觀經(jīng)濟(jì)、

人民幣升值的預(yù)期、全球超級流動性集中于中國。

　　中國宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速增長，是非理性繁榮形成的基礎(chǔ)。如果在考慮到中國工業(yè)化升級的同時，還伴隨有至少15年的快速的城市化進(jìn)程，那么，可以預(yù)料中國的高速增長大概還有20年，而在此前的若干年，比如說2005年到2010年的5年間，會是增長特別快的幾年。這意味著即便到2008年，中國經(jīng)濟(jì)的高速增長也很難止步，所謂2008年大限，2008年將出現(xiàn)泡沫崩盤的說法難以應(yīng)驗。

　　更大的可能性是，伴隨著人民幣升值的預(yù)期，在國際超級流動性的背景下(據(jù)麥肯錫最新報告，目前全球金融資產(chǎn)已達(dá)140萬億美元)，全球資金繼續(xù)源源不斷地進(jìn)入中國，中國的資產(chǎn)泡沫將加速膨脹，直至達(dá)到危險的高度。

　　從各國的成長經(jīng)驗看，在經(jīng)濟(jì)高速增長過程中，本幣都升值一倍以上，而以人民幣目前的漸進(jìn)升值速度，顯然還有很長的路要走。而鑒于中國是當(dāng)前全球基本面良好、貨幣風(fēng)險又小的經(jīng)濟(jì)體中最優(yōu)秀的，理所當(dāng)然成為全球熱錢最熱衷投資的地方。這樣，在中國經(jīng)濟(jì)高速增長的過程中，將難于避免地生成自己歷史上最大的泡沫，甚至于也可能是全世界歷史上最大的泡沫。

　　經(jīng)濟(jì)高速成長階段的泡沫，美國和歐洲沒有能避免，日本沒有能避免，亞洲四小龍也沒有能避免。今天輪到中國了，能完全避免嗎？很難。中國能夠做的，大概只是讓泡沫不要過于膨脹，讓泡沫危機(jī)不要急劇破裂。一句話，盡量讓泡沫風(fēng)險不至于嚴(yán)重傷害到中國經(jīng)濟(jì)，就已稱得上很高明了。

　　假設(shè)泡沫無從避免，那么，中國政府能做的事情是什么？其一，及時調(diào)控股市，不能等到泡沫已變得不可收拾時再去調(diào)控。為了讓市場變得理性，無論是調(diào)高存款準(zhǔn)備金率，調(diào)高利率，向商業(yè)銀行發(fā)票據(jù)，還是出臺其他各種有效的降低流動性的措施以及“嚇�！钡霓k法，都可以考慮。如果泡沫的生長變得緩和，最終將能使經(jīng)濟(jì)更加持續(xù)、健康、理性地增長。

　　許多人都在爭議說，滬深股市泡沫并不大，那就對了，這恰是宏觀調(diào)控的最佳時機(jī)。許多人也在討論說“黑色的星期二”并不存在明顯利空，這也對了，因為沒有利空就是最大的利空，意味著政府必須動手的時刻已經(jīng)來臨。在經(jīng)歷了一年的股市大牛后，2007年將是股市的調(diào)控年。政府的調(diào)控之手與市場看不見的手博弈，將使股市漲漲跌跌。泡沫除去，市場漸趨理性后，換來的是更加健康和持續(xù)的股市增長。

　　其二，在此過程中，是將泡沫引向房地產(chǎn)還是引向資本市場？筆者建議，應(yīng)該控制房地產(chǎn)的資產(chǎn)泡沫、相對放寬資本市場的資產(chǎn)泡沫。因為，在中國，房地產(chǎn)泡沫的特點是，收益只能被少數(shù)人所獲得，大多數(shù)人則淪于被搶奪的地步，因此它是一種“掠奪型”收益分配。房地產(chǎn)泡沫帶來的是城市的畸形繁榮，城市化超越工業(yè)化，從而對于工業(yè)化的完成起到阻礙作用。股市泡沫則不同，其收益被多數(shù)人所分享，因此是分享型收益分配。股市泡沫的結(jié)果是大量資金流向工業(yè)領(lǐng)域，從而有利于中國工業(yè)結(jié)構(gòu)的升級換代。所以，從收入分配與社會和諧的角度考慮，從工業(yè)化與城市化的協(xié)調(diào)角度考慮，股市泡沫要比房地產(chǎn)泡沫的危害小些。因此，政府寧可選擇股市泡沫，也不能選擇房地產(chǎn)泡沫。

　　前年，政府調(diào)控房地產(chǎn)，是想調(diào)控過熱的經(jīng)濟(jì)，同時控制泡沫風(fēng)險；去年，政府調(diào)控房地產(chǎn)，除了想穩(wěn)定

房價外，主要是想建立住房社會保障，為中低收入者提供更多的有效住房供給。然而，就在此時，中國的資本市場悄然啟動，股市泡沫初步形成。今年及今后幾年，無論是房地產(chǎn)還是資本市場，泡沫勢必越來越大，政府調(diào)控的風(fēng)險也將越來越大。如何在不破壞經(jīng)濟(jì)增長的動力的前提下避免大的資產(chǎn)泡沫危機(jī)，平穩(wěn)地推進(jìn)中國工業(yè)化的升級與城市化的進(jìn)程，將成為中國政府最大的挑戰(zhàn)，而“兩手”之間的博弈以及其對世界的影響也必然會越來越精彩。原標(biāo)題：股市調(diào)控宜在泡沫初泛之時