屈宏斌：美國會拖累亞洲經濟嗎

　　文/屈宏斌

　　美國房地產市場已呈現下跌趨勢，八月新建住房增長創2005年1月以來的新低，銷售價格也開始下降。預計美國私人消費必將隨著房地產泡沫的破滅而走向疲軟。近日匯豐環球經濟預測部將2007年美國經濟預測大幅下調，GDP增長率從2.6%調低到1.9%，并發出“經濟衰退風險警告”。美國經濟若真如預期放緩的話，會對亞洲經濟帶來什么樣的影響？不同國家之間所受的影響有何不同？那么造成這些不同的因素是什么呢？

　　美國經濟放緩對其他國家和地區的影響主要通過貿易、外商直接投資、

匯率和大宗商品價格等幾個途徑傳導。由于目前亞洲地區已經成為全球的生產車間，因而有理由認為在這些傳導路徑中，對貿易的影響將會是最根本的決定因素。除此之外，政府宏觀政策的靈活性對受沖擊影響后經濟增長的結果也很重要。

　　實際上，考察美國經濟與亞洲經濟之間的在經濟增長上的穩定相關關系并不容易。通過對美國實際GDP和亞洲國家實際GDP之間在過去二十年間的相關性考察，發現二者之間的相關系數僅為0.1左右。然而，在過去五年間這個系數達到了0.9，大概時間段是在美國經濟和亞洲經濟都度過了新經濟泡沫破滅的2000-01年期間，以及此后的強勁增長時期。但是由于兩個結果的時間區間差異太大，我們也無法得出近期的高度相關性是反映了偶然性還是必然性。當然現實一定是介于二者之間的。

　　從出口傳導的角度來看，亞洲地區是全球的生產制造基地，而美國提供了主要的增長動力——消費需求(約占全球消費總量的40%)。目的地為美國的出口占本國出口總額的多少就是大致可以看作會受美國經濟放緩影響的程度，通過比較出口占GDP的份額以及出口美國和亞洲其他國家占出口總額之比可以看到，大部分亞洲國家和地區直接出口到美國大約占該國總出口的10%-20%，而且在最近十年下降得比較厲害，主要原因是制造業向勞動力成本更低的中國轉移。因而，亞洲國家之間的出口(出口到中國)所占份額是不斷上升的。所以如果把直接出口到美國以及亞洲國家之間的出口(一般占總出口60%-70%)兩方面結合起來看的話，就會發現，美國經濟放緩對亞洲大部分國家的影響都是很明顯的。

　　如果用出口占GDP的比重大略衡量美國經濟放緩對亞洲經濟影響的第一輪效應，我們會發現，經濟體的規模因素在這里起了決定作用：規模更大，相對封閉的經濟體，比如中國、印度和日本受美國經濟增長變動的影響比較小；而規模相對小的開放經濟體，如香港、

馬來西亞和新加坡則是受影響最大的國家和地區。

　　另一方面，從跨境資本流動這一傳導途徑來看，如果外商直接投資突然斷流的話，就像亞洲金融危機時期所發生的情況那樣，由于資本及熱錢外流而推高利率，會造成亞洲貨幣貶值。當然目前的情況與當時至少有兩點不同，其一是亞洲金融危機發生的時候

美聯儲正處于升息周期，利差的縮小造成資本從亞洲地區抽逃。而這一次，美聯儲很可能會放松貨幣政策以應對經濟放緩，所以會有助于增加亞洲地區的流動性。其二，目前的亞洲國家基本上都在經常項目上有順差，在成為資本輸出國之后，其對外資流入的依賴已經大大減輕。中國吸引的外商直接投資數量相當于幾乎所有亞洲其他國家的總和，而這些外資中來源地為亞洲地區的占大多數，外商直接投資的下降也不太可能會產生嚴重的影響。

　　最后一點，也就是政府宏觀政策靈活性在其中的作用。這里所說的政策靈活性指的是政府為應對外需放緩而可能采取財政和貨幣政策以擴張國內需求的空間。應該說，大部分亞洲國家在這一方面都不乏準備，因為自從亞洲金融危機之后，亞洲國家的財政政策都相對保守，這為在今后實施刺激財政政策準備了充足的空間。而貨幣政策的靈活性可以大致通過名義利率的水平來衡量，顯而易見，利率水平越高，降息的空間越大。在經濟增長率下滑的情況下，通縮壓力增加，需要下調利率水平。另一方面，如果需要考慮本國貨幣幣值穩定，如中國、泰國和菲律賓的情況，則會相對降低貨幣政策靈活度。從這個角度來講，日本的減息空間最小，其次是臺灣。當然日本央行還是可以通過數量型工具來放松貨幣政策的，但是最近的政策結果顯示這些措施的效果十分有限。財政政策靈活性則可以通過各國的財政赤字水平來考察。目前，在所有亞洲國家中，印度和日本的財政赤字最多，日本的政府債務占GDP比率高達170%，印度為82%。其他國家的赤字都比較小，因而財政政策靈活性較高，其中不少國家在2007年財政預算中都有用于支持增長的支出計劃。

　　綜上所述，基本的結論是：亞洲國家中經濟體規模的大小決定了受美國經濟放緩影響的大小。盡管亞洲地區所有國家的出口都會受到很大影響，但對于中國、印度、日本等大國來說，對GDP增長的影響相對香港、新加坡、臺灣等開放的小經濟體來說就要小得多，因而總體來看亞洲地區作為一個整體所受的影響也不太大。宏觀政策的彈性決定了應對外來沖擊的靈活性，日本的政策空間最小，臺灣及新加坡其次，中國和印度的政策靈活性最大。

　　(作者系匯豐銀行中國區首席經濟學家、中國區經濟預測與投資戰略主管）