毛 峰(民航業資深專家)

　　1月8日下午，在東航股東大會上，東航擬以每股3.80港元價格引新加坡航空與淡馬錫一事未能通過股東大會投票支持，其中H股七成反對，A股九成反對。對此筆者認為，“東新聯姻”協議“流產”主要因為以下四個根源。

　　航空公司不同于工業企業，更不同于種植業企業，航空公司是先收入資金后進行生產，現金流充沛，少數資本金就能撬動十幾倍甚至幾十倍的資產規模和收入規模；且航空公司的主要生產工具——飛機，大多是租賃得到，按我國現行財政政策，租機總金額計為債務，其付給出租人的租金計入運輸成本，因此一方面航空公司的資產變現能力強，另一方面其資產負債率高，這是世界航空公司的常見現象。初步統計，世界800多家航空公司中，資產負債率超過80%的約占3/4，不少航空公司負債率超過90%。與國際航空公司業平均負債率水平相比，國內多數航空公司的資產負債率低或相當。

　　航空公司另一個特點是經營杠桿高，在盈利上升期能實現業績的數倍增長，既會一年虧十年的錢，也可以一年賺十年的錢，由此使航空公司股價劇烈波動。從我國航空公司歷史看，除個別航空公司具有持續盈利、積累權益資本的能力外，多數航空公司的經營活動和業績起伏波動大。誠然，東方航空也可以通過引進境外投資者來增大未來發展的資本。但是，一定要選擇適宜的戰略投資者，要簽訂一個符合國家和企業利益與法規的并購合作協議，同時，更為重要的是要有自立自救自強的信心和決心，不能把希望完全寄托于境外投資人。

　　由于航空運輸業屬于關系國家經濟整體利益和長遠利益的基礎性產業，既具有自然壟斷性，又具有經營性、準軍事性等多重屬性，因此世界各主權獨立國家均采取限制外商投資本國航空運輸業的規定，即使實行“天空開放”的國家也概莫能外。經國務院批準，我國主管部門于2002年6月21日頒布《外商投資民用航空業規定》(CCAR-201令)，第六條規定：外商投資公共航空運輸企業，應當由中方控股，一家外商(包括其關聯企業)投資比例不得超過25%。此處的中方控股，既是指中方控制股權的比例要超過51%，又是指經營管理權由中方控制。而“東新聯姻”協議規定新航及關聯方入股東航比例為24%，但協議中卻規定新航有權對東航的規劃、財務、運營、營銷四部門職位及其他人選具有否決權、禁止同業競爭者投融資等，就意味著新航獲得了比24%入股權大許多倍的東航核心管理權和實際控制權。這既有違國際跨國并購航空公司的普遍規則，也是對CCAR-201令的公開對抗。此事如獲準，將使我國政府頒布的CCAR-201令成為一張廢紙。

　　近期，新聞媒體已就“東新聯姻”中東航股價評估為每股3.8港元屬賤賣發表了許多評論，對此，東航集團主要負責人以市凈率作解釋，認為東航股價市凈率為6.4，而國航國泰重組時其國航股價市凈率為1.7，意即東航股價評估比國航的高，不屬賤賣。

　　我要指出的是：國航國泰重組屬交叉持股，國航國泰股價評估還涉及香港回歸祖國過程中所發生的許多涉及民航的歷史因素和維護香港繁榮穩定發展的政治和外交考量，以及對由國航、國泰共同控股的港龍航空的地位處置考量等一系列復雜因素。而這些復雜因素也是“東新聯姻”中東航股價評估時所不具有的，東航股價評估是一個較為簡單的股價價格考量問題，兩者不能相提并論。對此，作為具有一定行政級別的東航集團主要負責人應該清楚。既然清楚，就不應該片面地以市凈率來評價兩個公司的股價并固執地堅持東航股價高于國航的悖論。

　　航空運輸是一個具有自然壟斷性經營的行業，特別是在航空運輸全球化的當今，各國政府均實行通過企業重組來建立超級航空承運人去承擔國內壟斷經營和參與國際競爭。2006年，有234架飛機和4.2萬雇員的英國航空公司，壟斷其全國市場(RPK)的占87.6%；大韓航空公司壟斷韓國市場的占71.7%；日本航空公司壟斷其全國市場的占63.3%；漢莎航空公司壟斷德國市場的占56.8%。貨運市場類似。

　　我國航空運輸市場，現在由30多家航空公司分割形成過度競爭，一些航線形成削價惡性競爭，什么“一元機票”、“一折機票”的廣告叫賣聲此起彼伏。我國民航國內航線收入逐年下降、多數航空公司虧損，其主要原因就是國內空運市場的過度競爭和惡性競爭。三大國有航空公司國際、南方和東方航空，1990年其市場份額分別為38.4%、31.9%和25.7%，2006年已分別降到17.8%、17.8%和11.7%，三家公司市場占有率之和為47.3%，其他52.7%的市場由近30家航空公司瓜分。

　　中國國際、南方、東方航空公司的市場占有率，與英航、大韓航、日航相比，差距甚大，即使三家航空公司重組為一家航空公司，其市場占有率也不足全國市場的一半。因此，東航集團負責人的“如果國航兼并東航會形成壟斷”的論點是站不住腳的，也是與航空公司發展潮流不相符的。更重要的是如果這種過度競爭不能盡快改變，中國民航的國際空運市場份額還將繼續下降，最終被邊緣化。

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