雙匯出售之謎

　　中國最大的肉食品廠商如何被轉賣給海外私募資本，以及其實際控制者MBO受挫的真實故事

　　文/本刊記者 周 一

　　2006年6月5日。當一輛黑色的奔馳轎車緩緩駛出河南漯河雙匯食品城大門時，三五個

雙匯老員工迅速擁向車旁，彎下腰向里張望。他們有些失望，萬隆的身影并沒有出現在這輛眾人熟悉的董事長專車里。司機笑了笑解釋說，董事長出差了。

　　在一個月前，河南雙匯集團及其旗下上市公司雙匯投資發展有限公司(000895，簡稱雙匯發展)被接連轉賣給由美國高盛和鼎暉中國授權代表的香港羅特克斯有限公司。羅特克斯先是收購漯河海宇投資所持雙匯發展25%的法人股，七天后，羅特克斯再度收購漯河市國資委所持雙匯集團100%股權，并由此間接獲得雙匯發展的另外35.715%的法人股。

　　注冊地在香港的羅特克斯是一個“新生兒”，它搶在雙匯集團掛牌交易前三天由美國高盛集團和鼎暉中國成長基金Ⅱ急匆匆“制造”出來。這個新生體果然不辱使命，僅用了一個星期，就將在內地家喻戶曉、被國有體制羈絆了四十八年的雙匯集團，變身為徹底的外商獨資企業。

　　這樁總共涉及25.72億人民幣的交易著實掀起了一場

　　如同至今懸而未決的凱雷徐工收購案一樣，雙匯出售亦必須得到

　　對于發生在北京產權交易所內的激烈爭購戰及其身后大股東的易主，雙匯集團的漯河總部卻保持著高度緘默。在豬肉切割車間，雙匯聞名內外的嚴格管理沒有絲毫改變，員工們按部就班，工裝雪白，靴子幾乎一塵不染。過去一個月里，董事長萬隆依然奔波不停，與其過去執掌雙匯集團的22年并無二致。在中國商業界萬隆是一個低調潛行的人物，他一手推動雙匯成為中國肉制品產業無人企及的冠軍，并因此被業界冠以“中國肉類工業教父”的稱號。

　　但《中國企業家》記者調查發現，正是這位“教父”在此樁河南國有產權轉讓史上最大的交易中扮演了關鍵角色，并直接導致了原本被當地政府屬意的JP摩根意外出局。他這樣做的目的究竟何在？“教父”之手是否還將繼續影響雙匯的未來？

　　地方政府的算盤

　　2005年7月23日晚，在洛杉磯市中心奧姆尼酒店金碧輝煌的宴會大廳里，萬隆顯得有些孤獨。當晚的主角是河南省政府的四位官員，由省政府一手推動的“鄭州加州工業城”一期工程招商引資項目當晚正式簽約。規劃面積高達100多平方公里的加州工業城，寄托著政府帶動河南朝外向型經濟發展的愿望。為了引入有實力的投資人，能與美國加州一些城市合作共建加州工業城，河南省省委書記親自帶隊，組建6人小組遠赴美國加州，萬隆即是六人小組中的兩位商界代表之一。省政府的意圖很清晰，雙匯集團的國有產權即將退出，作為中國肉制品工業龍頭，這部分國有產權足以吸引那些著名的、有實力的國際財團的目光。

　　在這樣的背景之下，美國最大的金融集團之一JP摩根進入政府視野，其時已經在中國資本市場屢有佳作的JP摩根，對于收購優質國有資產興趣頗濃。一位匿名接受采訪的雙匯集團高管向《中國企業家》證實，“7月份6人代表團赴美，8月份在漯河就刮起了雙匯集團國有股轉讓風。”該高管透露，從8月份開始直至雙匯集團國有產權今年3月份在北交所掛牌，在8個月里JP摩根由河南省政府引薦至漯河市政府，三方展開了秘密談判。

　　消息對國內媒體嚴密封鎖，2006年1月19日，英國《金融時報》率先披露稱，雙匯發展的控股股東雙匯集團準備掛牌出售，估價達8億美元左右，并吸引了JP摩根、美國國際集團等私人股本集團和新加坡淡馬錫的興趣。報道稱，雙匯集團已與潛在的競購者進行了初步商談。這條爆炸性新聞隨即引發了國內媒體的連鎖性報道，盡管漯河市政府、國資委及雙匯集團三方異口同聲表示否認，并回避媒體采訪，但并未阻擋各種渠道隨后傳出的“JP摩根有望勝出”的消息。

　　上文提到的雙匯高管透露，在2005年春節前后，JP摩根曾派出一個數人小組前往漯河雙匯集團，主要目的是針對雙匯集團展開財務審計。雙匯集團市場戰略部主任馬保民否認了JP摩根曾“展開財務審計”的說法，同時向《中國企業家》承認，在3月份掛牌前后，JP摩根曾派人“過來看了看，做了些所謂的盡職調查”。

　　一位與省市政界關系密切的漯河人士向《中國企業家》透露，其時JP摩根獵食的目標是漯河市國資委所持的100%的雙匯集團股權，并不涉及由海宇投資持有的25%雙匯發展股權。這也是河南省、漯河市兩級政府與雙匯管理層最早設計的雙匯集團國有股轉讓方案。從掛牌后北交所公布的信息可以發現，截止2005年年底，雙匯集團核準或備案凈資產為5.7143億人民幣，評估結果為6.6755億。對這部分國有資產，漯河市政府掛牌時的報價為10億人民幣，而JP摩根在掛牌前的談判中曾出價至12億-15億人民幣。

　　媒體隨后猜測說，JP摩根已與漯河市政府達成默契。這種猜測在2006年3月3日雙匯集團整體轉讓在北交所掛牌后進一步升級。由于漯河市國資委在掛牌時詳細列出了受讓方須具有13條標準，這些標準被一些敏感人士看作是“為JP摩根量身定制。”

　　漯河市列出的具體標準中要求意向受讓方或其主要股東是國際知名的產業投資基金集團或產業投資企業，并特別指出不包括對沖基金，不包括實業企業；對方需具有良好的財務狀況和支付能力，自身或其主要股東管理的資產規模應達到或超過500億元人民幣，并具有全球性投資經驗和網絡。同時規定意向受讓方或其關聯方在提出受讓意向之前不得在中華人民共和國境內直接或間接經營豬、牛、雞、羊屠宰以及相關高低溫肉制食品加工業，也不得是這類企業的控股股東或第一大股東。

　　曾長期持有雙匯發展流通股的申銀萬國分析師趙金厚對此猜測說，限制條件要求只能賣給外資，國內外食品企業或其他有實力的企業集團顯然被排除在外了。指向性明確的轉讓條款，一度使雙匯集團轉讓蒙上了“違反國資委規定的公平原則”的陰影。投資界對此頗有非議，稱“JP摩根已被‘內定’，北交所的掛牌僅僅是一種程序”。

　　失望的管理層

　　“在赴美之初，對省政府流露出的轉賣思路，萬隆其實并不接受。”一位接近萬隆的漯河人士向《中國企業家》透露，“對雙匯集團國有股的退出，萬隆也曾做過一些籌劃。”萬隆最早的設想起源于2003年，漯河市政府第一次減持雙匯發展國有股。

　　2003年6月13日，雙匯集團的實際控制者漯河市國資委向陌生的“海宇投資”轉讓雙匯發展25%的股權，成為雙匯發展的第二大股東。與羅特克斯有相似的經歷，海宇投資在收購發生前兩天剛剛誕生，由16名自然人注冊成立。如此閃電般的速度，使這次國有股減持非同尋常。而這家神秘投資公司的真實身份，也成為外界三年來猜測的焦點。在注冊登記的工商資料中，海宇投資16位自然人股東中有11位是雙匯集團的高管或中層管理人員。在《中國企業家》追訪中，一位匿名接受采訪的海宇投資股東透露，海宇投資主要股東的確由雙匯集團高層和中層管理人員組成，且人數不限于11位，見諸公開資料的股東名下其實還涵蓋著其他管理人員。而16人中也吸納了部分集團關聯公司或上下游公司的投資人，這些人并不屬于雙匯集團。

　　該股東透露，海宇投資成立的真實目的的確是為了給雙匯集團管理層價值定價。他說，與伊利集團前董事長鄭俊懷時代的管理層持股嚴格區分的是，“在所有持股人中，沒有任何一位萬隆或其他高管的直系親屬。”該股東表示，作為河南省最耀眼的明星企業，雙匯發展25%國有股權的轉讓，表面是由漯河市市政府操作，但幕后真正的推動者是河南省政府。22年前，萬隆率隊執掌雙匯集團的前身漯河市肉聯廠，使這個一度資不抵債的企業銷售額突破100億，其貢獻有目共睹。一位河南政界人士表示，河南省政府在鼓勵管理層持股方面素來“作風大膽”，故省市政府支持管理層收購25%的股權亦在情理之中。

　　在通過海宇實現管理層持股的前一年，視野開闊的萬隆試圖為雙匯集團打開海外融資的通道。其時由雙匯獨家推出的新型肉類銷售連鎖店無疑擁有投資者追捧的概念。1999年6月，雙匯開設第一家肉類專賣店，并由此大規模進入商業連鎖領域。短短3年里，連鎖店迅速在河南及周邊地區擴張至約三百余家，贏利能力十分穩定。2002年底，雄心勃勃的萬隆試圖將連鎖店擴張至2000家，將版圖延伸至北京、上海、河北、湖北、重慶、廣東等中心城市。勢頭兇猛的連鎖商業最先寄托了萬隆的上市融資構想。但當連鎖店在第二年跨出河南，原先并不突出的物流配送、服務、保鮮、管理等問題迅速暴露，其贏利能力迅速下降。這使得萬隆不得不另做他想。

　　這一年伴隨著國有股減持，海宇投資成立，萬隆的上市對象遂瞄準海宇。據公開資料，此后三年海宇先后參股、控股投資了數家雙匯集團旗下贏利能力較強的公司，2005年海宇投資的7家公司為其貢獻的凈利潤高達1.07億元，而此前兩年的投資為其創造的凈利潤被估計約有2億人民幣。管理層的重點打造使海宇三年間表現出卓越的贏利、增長能力。據上文提到的海宇股東透露，按照原計劃海宇投資有可能2006年年中在香港上市，為此雙匯專門請來四大會計師事務所之一德勤負責操刀海宇上市事宜。

　　對此建勤咨詢董事李彤認為，由于海宇的主要資產是持有的雙匯發展25%股權，單獨上市難度極大，可行的方式是借殼，“可以讓殼公司收購這25%的股權及其它資產，管理層取得代價股和部分現金，反過來控制上市公司。但這需要很高的操作技巧。”

　　上文提到的海宇股東向《中國企業家》描繪了這樣的藍圖：一旦2006年年中海宇投資成功上市，融來的大筆資金就可以反過來收購雙匯發展甚至雙匯集團。這一思路得到了另一位雙匯集團前高管的證實。

　　“但可惜的是海宇沒有獲得足夠的時間。”這位海宇股東感慨說，“假如再有半年甚至幾個月時間，國有股轉讓的結局將被完全改寫。”但這種說法的確鑿性無法得到證實。

　　而在省政府方面決意將國有股權轉讓給境外投資者之后，雙匯高管曲線MBO(管理層收購)的希望已經基本破滅。另一種方案開始浮出水面。雙匯方面有以“雙匯國際”為平臺，在集團公司股權轉讓完成后，收購海宇所持雙匯發展25%股權的想法，未來雙匯國際將成為雙匯集團國際化擴張的先鋒和海外融資的平臺。而一旦雙匯國際海外上市成功，這些外資機構也得以套現，公司高管也可以通過持股進一步加強對公司的控制力。

　　在漯河市市政府的“十一五”規劃草案中，可以看到其“支持雙匯集團進一步做大做強，支持雙匯集團走國際化道路，支持雙匯集團的‘雙匯國際’和‘雙匯物流’盡快上市”的闡述。

　　高盛奇兵突出

　　不論傳聞中寄托管理層夢想的“雙匯國際”尚在雛形還是已經成立，但當雙匯集團國有產權轉讓掛牌后，雙匯國際所肩負的收購使命其時就已被宣告結束。受訪的雙匯前高管評論說，“在北交所掛牌后，此前試圖在收購中發揮作用的河南省政府、漯河市政府包括雙匯高管迅速發現自己已經無能為力，掌控不了了，控制局勢發展的只能是市場。”他隨即又解釋說，“好在這三方并沒有在轉讓中摻雜過多個人利益。”

　　匿名的海宇股東稱，代表美國高盛和鼎暉的羅特克斯半路殺出后，原定的轉讓思路被完全打亂了。據其透露，直至在北交所掛牌前后，羅特克斯及中糧集團才后知后覺，加入爭購大戰。但半路殺出的羅特克斯卻在很短時間內迅速瓦解了JP摩根此前半年打下的局面。

　　一位熟悉內情的雙匯高層人士認為，假如可以說此前JP摩根走的是政府高層路線的話，那么羅特克斯走的則是管理層路線。匿名的海宇股東曾反復提及，股權轉讓由省政府和雙匯高管主導，而市政府其實充當了一個配角。從地方政府的角度來講，基于雙方實力相當，不論是引入JP摩根還是引入高盛，其實相差無幾。故而萬隆等管理層的話語權則被放大。JP摩根恰恰忽略了這一點，這成為羅特克斯突破的缺口。

　　該人士稱羅特克斯與雙匯管理層達成了很好的互信，在照單列出JP摩根已然答應的條件之外，更明確承諾保持管理層不變等，這使雙匯發展的第二大股東海宇投資流露出向其出售股權的意圖。但專責此事的高盛集團資產管理部董事總經理張奕拒絕了記者的采訪。

　　基于第一與第二大股東股權比例比較接近，羅特克斯的先期得手使JP摩根等其他競投者對于是否繼續猶豫不決。與此同時，羅特克斯將對雙匯集團的報價逐步抬升，直至高出JP摩根2億。2006年5月6日，雙匯發展第二大股東海宇投資率先向羅特克斯出售其手中所持25%雙匯發展股份，后者為此支付約5.62億人民幣。七天后，漯河市國資委再度向其出售雙匯集團100%國有股權，后者由此間接獲得雙匯集團持有的雙匯發展35.72%股權，并為此支付20.1億人民幣。

　　對于羅特克斯的最終勝出，雙匯集團市場戰略部主任馬保民直言不諱，競拍最主要的決定因素當然是價格。而漯河市國資委主任杜廣權則直接反問記者說，“高盛符合綜合性要求，出價高于JP摩根2億，有什么理由不選高盛呢？”

　　高盛的反敗為勝讓與其同時展開競購的國內巨頭中糧頗感失落。據中糧及雙匯內部人士透露，2006年3月初，中糧向河南省及漯河市政府及雙匯管理層表達了收購的愿望。中糧亮出的涉農產業拉動優勢、上下游的整合能力等王牌，使市政府方面頗為心動。在市政府安排下，中糧新任掌門人寧高寧與雙匯集團董事長萬隆在電話中進行了簡短的交談。但中糧的收購想法很快被萬隆拒絕了，性格直率的萬隆坦白表示，對中糧新任掌門人寧高寧頗為贊賞，但基于過去22年執掌雙匯的經驗，他對國企體制下企業家能夠產生的影響、企業的競爭能力深感懷疑。由此，中糧錯失收購雙匯的機會。據說，寧高寧因此在中糧內部會議上表示，未來對于那些潛在的收購目標，中糧要早做準備、提前介入。

　　教父之手

　　1984年7月，44歲的萬隆開始擔任漯河市肉聯廠(雙匯集團前身)廠長，其時肉聯廠固定資產約為468萬元，累計虧損卻高達580萬。這位民選廠長在上任當年便扭轉了肉聯廠長達26年的虧損史。這只是萬隆商業才華的初步展現，在隨后的22年里，萬隆幾乎每五年就創造一個雙匯傳奇：6年前銷售收入不足1000萬的雙匯，1990年營收首次突破1個億，1995年攀升至20億，到2000年這一數字飆升至60億。2005年66歲的萬隆更一舉將雙匯營收送到了200億的巔峰。而他提出的新目標是讓雙匯進一步做大做強實現“十一五”末期肉制品產量進入世界前三強，銷售收入達到500億元的目標。就在這一年，體制突破第一次被雙匯提到議事日程上。省政府開始遠赴重洋為雙匯尋找國外買家。

　　在一位前雙匯高管看來，1940年出生，早期曾參軍入伍的萬隆雖為人謙和，卻不怒自威，擁有常人難以想像的激情，這樣的激情文化成為雙匯22年來保持年均增長約45%的土壤。在萬隆一手推動下，這個擁有100%產權的國有企業很早就開始了完全市場化的管理。萬隆奉行標準化管理，認為“沒有標準化到達不了的死角”，大到技術的更新，小到車間工人如何清洗指甲等。在業界雙匯以鐵的紀律及萬隆的“六親不認”而聞名，萬隆曾經迅速果斷地把一位市領導的親屬開除，這位領導稱他“頭發少，頭皮硬”。

　　在漯河當地，約有十分之一以上的人工作于雙匯，不論是街頭碰到的出租車司機、酒店服務員還是飯店服務生，每個人都會講述雙匯的傳奇。此外，雙匯支撐著漯河市財政60%的收入。其對民間對政界的影響由此可見。這一切使得萬隆將“雙匯打造成百年企業”的愿望愈發強烈。

　　漯河市國資委對雙匯集團的轉賣原本在意料之中，但為什么由管理層控制的海宇投資最終也轉賣于高盛呢？作為企業家與企業血脈相連的股權，萬隆為什么會輕易出手呢？

　　對海宇的真實身份及如何轉賣，不論是市政府還是雙匯方面都諱莫如深。上文提到的海宇股東向《中國企業家》透露，導致萬隆出售海宇的最關鍵原因是外界對“雙匯管理層MBO”各種質疑和指責，這是極珍視聲名的萬隆最不愿意看到的情形，“過去執掌雙匯的22年，萬隆從未有過為任何人謀一己之利的想法。”2006年雙匯產權交易公開掛牌后，傳媒對海宇的真實意圖、對早期海宇收購的巨額資金來源、對JP摩根和雙匯存在怎樣的默契等有著各種揣測，使萬隆倍感壓力。最后，萬隆及其他管理層決定將海宇股權對外出售。

　　對外界揣測的“早期海宇收購雖經省市兩級政府默許，但中間操作潛藏的不規范性，河南省政府5月份將有針對性展開重點檢查”，這位熟悉萬隆行事風格的海宇股東認為并非主要原因，他認為，“程序倘有問題，責任不在于雙匯，對萬總應不形成壓力。”“萬總思考問題的方式十分大氣，海宇的出售其實也是為了推動這次國有股的退出，為了利于雙匯的發展。”

　　七天內的兩筆出售，使雙匯集團100%股權、雙匯集團下屬的上市公司雙匯發展60.72%全部法人股，被代表海外資本利益的羅特克斯全部收入囊中。通過出售陡然增加的20.1億元財政收入使漯河市政府財政支配能力大大膨脹，試圖模糊身份的海宇股東們亦套現引退，在國有軌道上奔馳48年的雙匯集團轉身成為外商獨資企業……這些改變背后，66歲的教父，酷愛商業的狂熱分子，過去22年萬隆激情描繪的“百年雙匯傳奇”還將繼續嗎？

　　萬隆的一位忠實追隨者描繪了另外一種模糊的愿景，“雙匯還會回來。”他認為，出售的雙匯集團只是“大雙匯”旗下的一部分資產，被外界誤會為雙匯的全部。雙匯集團馬保民亦向本刊證實，出售的雙匯集團其實應該稱之為“雙匯集團公司”，按照評估其凈資產為6.6755億，而真正意義的雙匯集團是一個松散的聯合體，在22年的增長之下，其總資產將近60億，涵蓋了肉制品加工的上下游產業及雙匯發展的多元化產業。

　　上文提到的那位海宇股東認為，海宇沒有實現的上市融資夢想，未來完全可能借助萬隆的“國際化雙匯”構思，以“大雙匯”的其他資產為依托，再度卷土重來，畢竟羅特克斯遲早是要退出的。

　　高盛鼎輝們會最終滿足“教父”的心愿嗎？