雪津創紀錄

　　六年前的瀕危國企，四年前的成功私有化，今天中國最大啤酒收購案的主角

　　□本刊記者 程喆 季敏華 實習記者 付濤/文

　　“這是一次成功的轉讓，我們賣了一個比較好的價錢，找到一個比較好的伙伴�！�2月15日中午，42歲的陳志華在電話中平靜地對《財經》記者說。

　　此時，這位福建雪津啤酒有限公司(下稱雪津)的董事長兼總裁，正在位于閩中莆田市的廠本部。從1986年建廠那年起，他已經在這里工作了整整20年。工廠矗立在莆田市郊的大片村野之中，其現代化風格顯得格外打眼。

　　就在三個星期前，1月23日，陳志華把整個雪津賣出了一個他稱之為“比較好的”價錢——58.86億元人民幣，這是迄今中國啤酒業數額最大的一宗收購案。買家是全球第一大啤酒制造商——比利時英博啤酒集團(InBev，下稱英博)。

　　之前的記錄，由哈爾濱啤酒集團有限公司(下稱哈啤)創造。2004年7月，當年的世界第一大啤酒巨頭美國Anheuser-Busch Limited(下稱AB)通過要約收購，以6.94億美元(約合57億元人民幣)購進哈啤100%的股份，后者從香港聯交所退市。

　　圍繞哈啤股權，AB與總部位于南非、時為世界第二大的跨國啤酒公司SABMiller PLC(下稱SAB)一度爭奪激烈。此為2004年香港

　　相比一向赫赫有名的哈啤，雪津素來低調：這家1986年創立的地方啤酒企業，在三年多前還聲名不彰。經過在福建及鄰省江西的一番艱難擴張，它在2004年的產量達到72萬千升，位居中國第八，約為國內排名第四的哈啤的一半；在收購成交前，雪津凈資產6.19億元，同樣約為哈啤全盤易手前夕凈資產值的一半。

　　以哈啤一半的產量、一半的凈資產，賣出比“天價哈啤”還要高的身價，這場看似奇跡般的交易，就發生在距哈啤交易完成不足一年半的2006年1月。

　　是誰發動了交易？是什么促成了“天價”？又是怎樣的情勢變化，使得中國啤酒市場在短短一年余時間里產生一倍有余的升值？

　　同樣令人注目的，還有雪津管理層的價值實現：未經公開的數據顯示，管理層和員工在這家公司至少持股40%；持股比例遠小于雪津管理層的哈啤高管，最終套現則達數億港元。這是一個可以估算的數值——作為2002年登陸香港的上市公司，哈啤的一舉一動幾乎都在市場的監測之下。相形之下，雪津收購案更像是一場“暗戰”，盡管假手福建省產權交易中心進行要約競價轉讓，有關雪津交易的一切細節，至今仍掩藏于諸多隱諱之中。

　　“產權市場成就了‘雪津神話’�！惫俜降摹陡＝ㄈ請蟆吩�如此評價。但在重重云霧驅散之前，圍繞著產權的最終交割和管理層的價值套現，“雪津神話”也許還將有更多更曲折的演繹。

　　競賣開局

　　幾乎所有接受《財經》采訪的雪津收購案參與者，都將陳志華視為這筆漂亮交易的主角。“他視野廣闊，非常聰明�！币晃唤咏�陳志華的人士說。

　　據說，陳原本只打算出讓雪津39.48%的國有股份。但從2005年春天起，經過之前對哈爾濱、重慶等地多家啤酒企業轉讓方式的考察，他開始設想將私有股權與國有股捆綁出售的可能性�！斑@樣可以刺激收購者的積極性，因為他們可以絕對控股。”一位知情人士說。

　　2005年4月中旬，位于上海淮海路“新天地”的普華永道會計師事務所迎來了遠道而來的陳志華�！昂芨吲d他選擇了我們——聽說他來拜訪的會計所不止我們一家。”普華永道合伙人陳少瑜對《財經》說。

　　一個星期后，陳少瑜和普華永道的高級經理魯俊到福建莆田回訪�！拔覀円豢此麄兊膹S房和設備布置，就知道是一個不錯的企業�！�

　　6月中旬，普華永道被正式聘為雪津的財務顧問。

　　7月底，福建省產權交易中心、莆田市國資委相關負責人與雪津管理層一起，來到上海普華永道的辦公室開會。“直到這時，我才知道雪津股份真要轉讓了，而他們已經和普華談了三個多月了。”一位與會的福建當地官員說。

　　與會者還有雪津聘請的兩家法律顧問——威佳國際律師事務所(Weil,Gotshal,Manges LLP)和通力律師事務所(Links Law Offices)。前者曾為2004年聯想收購IBM擔任法律顧問。

　　當天的會議確定，在福建省產權交易中心掛牌出讓雪津國有股權，買家初步圈定在國際前四大啤酒巨頭和國內前三大啤酒公司�！笆聦嵣�，競標者都向福建產權中心交了八位數的保證金�！敝�情人說。

　　會上提出了“兩輪競標”的招投標方案，即先進行首輪招投標，經篩選出的合格競標者，再進入第二輪報價。

　　“這主要是出于對雪津核心商業機密的考慮�！备＝ㄊ‘a權交易中心副總裁鄭康營告訴《財經》，“必須采用兩次競價，分階段向競標者披露企業核心信息。否則競爭對手就會借招投標的機會把你翻個底朝天，誰都可以進來作個盡職調查�！�

　　另一位參與交易的律師表示，“兩輪競價的技術安排，可以使賣方得到一個更好的價格和條件，因為第二輪的報價只能是在第一輪報價的基礎上再往上走。”

　　在會上，莆田國資委負責人特別強調了對股權受讓人的三項要求：必須保證雪津“注冊地不變”、“品牌不變”、“納稅地不變”。

　　“我們最后決定了要約競賣方式。”鄭康營說。這意味著，先在產權中心交易全部39.48%的國有股，這部分股權在成交后必須馬上交割。獲得國有股權后，收購人將以與國有股同樣的交易價格，在未來一定期限內向其余非國有股東發出要約收購。

　　8月初，普華永道按照國際慣例，對雪津股權轉讓進行了一次“反向路演”，邀請各方意向投資者到上海參加項目介紹會，部分潛在投資人還去莆田進行了實地考察。

　　8月31日，福建省產權交易中心正式發布《福建雪津啤酒公司國有股權轉讓公告》。雪津股權轉讓就這樣進入公眾視野。

　　第一輪報價：意外高價

　　消息傳出，應者云集。

　　經過法定的20個工作日公告后，2005年9月底，由福建產權交易所向潛在競價者發通知函，主要包括信息備忘錄和潛在競價者須知。所謂信息備忘錄，主要是關于雪津的基本信息介紹，類似一個“簡略版的招股說明書”。

　　知情人透露，收到第一份標書的意向購買人共有六家，分別是英博、AB、華潤雪花啤酒(中國)有限公司(下稱華潤)、燕京啤酒集團公司(下稱燕京)、亞太釀酒(喜力)公司(下稱喜力)和蘇格蘭紐卡斯爾啤酒股份有限公司(Scottish & Newcastle PLC，下稱紐卡斯爾)。

　　10月底，英博、華潤、燕京和喜力向福建產權中心遞交了競標書，給出了正式的報價。AB和紐卡斯爾退出。

　　第一輪競價由此開始。各家的競價書被匯總至由福建產權中心組織的評審委員會。委員會成員在封閉場所討論各方提交的競價文件，歷時一周。會議室外有武警站崗，不許通電話，甚至不許收發郵件。

　　“第一輪報價一出來，所有人都很吃驚——從北京請來的啤酒行業專家也感到吃驚�！敝�情人透露。有消息稱，英博在第一輪的報價就已經很接近最后的成交價了。但也有消息顯示，最終58億余元的成交價，是在第二輪競價后才被大幅抬上去的。

　　雪津雖在福建、江西擁有三家啤酒廠，但市場不過囿于閩贛兩省，分占兩省45%和18%的市場份額，僅是一家地區性啤酒企業，緣何能獲得如此高的競價？

　　對此，威佳國際合伙人項紹琨解釋說，雪津雖然產銷總量僅排全國第八，它卻是“國內最有效率的啤酒企業之一�！�

　　更重要的是，雪津占據第一的福建市場向來為各路諸侯所覬覦。在福建，啤酒市場長期是雪津、惠泉啤酒(上海交易所代碼：600573)和廈門銀城啤酒三分天下的格局。銀城于2002年被青島啤酒收購，更名為青島啤酒(廈門)有限公司；惠泉啤酒國有股在2003年被燕京收購，后者一躍而為絕對控股股東。時至2005年中，福建啤酒三強中未被染指者，惟余雪津。

　　這或許可以解釋全球排名第一、第四的英博和喜力，以及中國排名第二的華潤為何對收購雪津充滿熱望。在收購雪津前，這三家啤酒巨頭在福建均無任何工廠。此前，圍繞華東和華南區域，英博已在江蘇、浙江、廣東等地設廠，喜力在廣東、海南、江蘇和上海設廠，華潤則在江蘇、安徽、浙江和廣東設廠——三巨頭欲打通華南和華東市場，惟缺福建一地。

　　即便對于已經控股福建惠泉的燕京來說，如能乘勝追擊將雪津納入囊中，即可占據福建大半江山，收購的戰略意義十分明顯。

　　時至11月初，在對第一輪報價詳加考察后，評審委員會綜合價格和非價格因素，對英博、喜力和燕京發出了第二輪報價邀請。

　　這一輪，華潤出局。

　　第二輪報價：英博獨角戲

　　華潤市場總監侯孝海告訴《財經》記者，雪津的最終成交價遠超出“華潤對于目前國內啤酒行業收購的基本價格判斷”，所以，他們選擇了主動退出。

　　據了解，近年國內啤酒業收購的大致價格，約為每百公升70元-100元人民幣；以此計算，2004年產銷量達到72萬千升的雪津，其定價約在7.2億元左右；最后的交易價格，往往再綜合品牌、市場份額等等因素加上一定的溢價。

　　“收購只是進入一個區域的一種方式，我們也可以通過建廠來競爭�！焙钚⒑Ｕf。

　　就在英博宣布了對雪津的成功收購之后兩周，今年2月9日，華潤以890萬美元的價格，獲得了福建泉州清源啤酒有限公司85%的股權，并宣布轉產華潤雪花啤酒。清源啤酒目前產能為12萬千升。

　　“清泉啤酒的市場并不是很好，但我們的雪花啤酒能夠立即進入福建，立即就能全力生產�！背止扇A潤49%的第二大股東SAB的發言人James Crampton告訴《財經》，“我們從來不會為并購多花錢，不愿意為了產量而購買企業；一定要對股東有利，而且符合我們的戰略，我們才會購買�！�

　　2005年11月初，接到第二輪報價邀請的英博、喜力和燕京，開始對雪津進行第二輪報價前的盡職調查。

　　第二輪競價由此啟動。這一期間,競價方通常會帶來自己的龐大團隊，包括財務顧問和法律顧問等等，分成若干個項目小組，向雪津及其顧問咨詢情況。用普華永道高級經理魯俊的形象比喻，“開全體人員會議時，這些人坐成一排要從第一個看到最后一個，腦袋需要做180度運動。”

　　12月上旬，盡職調查結束。燕京、喜力均不再報價，退出競爭。

　　燕京屬意雪津已久，甚至曾在2003年收購惠泉之后就同雪津展開了長期談判，然終未得手。對于此番再次退出競拍，燕京一位人士接受《財經》采訪時表示，“外資進入中國的機會不多了，他們肯定要爭。但是對燕京來說，雪津的價格實在太高了�！�

　　至于喜力，參與收購的一位知情人透露，其第一輪報價與英博的報價十分接近。但在做完第二輪報價前的盡職調查后，喜力不再報價。

　　12月7日下午，第二輪競價在福建省產權交易中心舉行。會場略顯寂寥，來者僅英博一家。當天，英博報價58.86億元——這也是最后成交價。

　　此后月余，英博與雪津展開單獨談判，確定具體股權轉讓條款�！半p方最終簽署了多達25項協議�！表椊B琨說。

　　最重要的協議包括三份，即《股權收購協議》、《保持納稅地不變的協議》和《承諾不做結構性裁員的協議》。雙方亦約定，全部股權轉讓款以人民幣現金支付。

　　今年1月23日，英博在比利時總部正式宣布，將以58.86億元的價格取得雪津全部控股權——先以23.24億元買下雪津39.48%的國有股；至2007年底以前，以同樣價格完成對其余60.52%的非國有股份的收購。

　　為什么是英博？

　　英博為何不惜巨資力爭雪津？

　　事實上，這家公司對福建市場冀望已久且志在必得。早在2002年5月，英博的前身、比利時英特布魯(InterBrew)就曾與惠泉啤酒商談，“探討入股尚未上市的惠泉的可能方式”。然而直到次年惠泉上市后，其38.15%的國有股才被售予燕京，作價3.624億元。

　　同樣在2002年，英特布魯在競爭哈啤股份時再度落敗。哈啤于2002年6月在港上市，實際控股52%的第一大股東中企基金欲售股套現。在眾多意向者中，當年的世界第二大啤酒集團SAB、第三大啤酒集團的英特布魯成為主要競爭者。英特布魯一度占上風，但在最后關頭出局。

　　2002年底，英特布魯轉戰南粵，旋即以1950萬美元獲得珠江啤酒股份有限公司24%股份。

　　2004年，英特布魯與巴西美洲飲料集團(Ambev)合并成立英博，躍居全球最大的啤酒集團。迄今，英博在全球30多個國家擁有超過200個啤酒品牌，年產量達3000萬千升。而自1997年進入中國以來，加上最新收購的雪津，英博在中國的年總銷量已達350萬千升，在江蘇、廣東、浙江、湖北等八省擁有逾30家啤酒廠。

　　“中國的啤酒市場份額正越來越值錢�！焙钚⒑Ｕf，“可被收購的資源正越來越少�！�

　　此次英博拿下福建雪津，終于將中國華南市場和華東市場連通，并超過華潤成為中國啤酒市場第二強�！坝⒉�將在中國東南部筑一條長城，其他勢力將不能占據這里的主要市場。”英博亞太區總裁伯倫特韋理斯(Brent Willis)曾對媒體這樣表示。

　　官方數據顯示，截至2005年5月31日，雪津資產總額(不含商譽、商標)為人民幣11.51億元；2004年公司EBITDA值(息、稅、折舊及攤銷前盈利)為4.63億元，EBITDA盈利率達30%，若按此次英博整體收購價58.86億元計，為13倍EBITDA。對于這一倍數，英博認為物有所值。

　　雪津又為何選擇英博？

　　“其實在這次競拍中，考慮的不僅是價格，還有相當的權重在于非價格因素。”一位參與交易的知情人表示，英博的全球經營理念，是比較信賴當地的品牌、當地的人才以及當地的運作，“不是像其它某些啤酒巨頭那樣推比較單一的品牌，以單一國際品牌覆蓋各地�！�

　　《財經》獲悉，雪津早在第一輪報價前發出的標書中，就曾明確提出雪津品牌必須“鎖定三年”，同時要求競買方五年內不得在福建或江西投資，或參與設立新的啤酒企業。

　　“雪津2004年納稅將近2億元，只要品牌不變，注冊地不變，企業就可以發展，莆田政府就可以繼續征稅�！编嵖禒I說，“政府出售國有股進賬二十幾億元，以后莆田建鐵路、港口就有錢了�！�

　　但是，國有股東顯然只是雪津收購案獲益方之一，持股總計高達60.52%的雪津非國有股東們的收益兌現，注定將是這個精彩故事的另一重要篇章。

　　私有化迷局

　　今年1月25日，在正式公告成功收購雪津短短兩天后，英博再次宣布加速收購雪津非國有股份，全部收購計劃被提前至2006年底之前完成。

　　《財經》獲悉，在總計60.52%的非國有股份中，除了約三家總計持股不足3%的小股東，華寶信托投資有限責任公司(下稱華寶信托)以6402.48萬元出資，在雪津持有58.11%的股份。

　　在被記者問及以信托方式持有雪津股權的具體構成時，總部位于上海的華寶信托的有關人士以商業秘密為由，不愿透露。

　　據了解，置于華寶股權信托計劃的雪津股份中，有相當部分股權最終屬于雪津管理層及員工——這一“私有化部署”，可溯及2002年2月的雪津改制。

　　雪津前身系1986年成立的福建莆田啤酒廠，原屬當地財政局主管的國有獨資企業；至2002年2月，整體改制為福建雪津啤酒有限公司。

　　改制后的雪津注冊資本1.1018億元，國有股東、莆田市財政局全資企業福建雪津啤酒集團持股38.11%。非國有股份中，由雪津職工投資設立的莆田喜雪營銷策劃銷售有限公司(下稱喜雪)持股20.15%，由雪津管理層投資設立的莆田天妃生物工程開發有限公司(下稱天妃)持股18.6%，其余十家關聯企業總計持有余下的23.14%股份。

　　如今看來，這次改制令雪津高管和員工的持股會躍上前臺，為今日的股權捆綁轉讓埋下了伏筆。至于喜雪和天妃的股份在何時、以何種方式轉為信托，外界目前難窺其實�！斑@主要是為了日后交易便捷所做的安排�！币晃恢�情人告訴《財經》。

　　在2002年轉制前，雪津的業績屢有波蕩。1997年起，福建當地啤酒市場大打價格戰，雪津被動加入戰團，自此陷于連年虧損，一度被貶為“只會打價格戰的民工酒。”至1999年，雪津當年虧損9000萬元。當年7月，年初剛被調任莆田市工業局局長的陳志華重返雪津，任董事長兼總裁。

　　就在1999年，雪津被查出虛增利潤3954.87萬元，共需補繳稅款及罰款587.41萬元。這一事件被財政部作為當年會計信息質量檢查查出的重大問題，向全國公告；況且，這已是雪津歷史上第二次被查。早在1996年，雪津曾被查出偷漏增值稅等稅款526.22萬元。

　　雪津最近一次被查發生在2003年。當年，被財政部駐福建省監察專員辦事處查出違法違規金額8.25億元，其中通過賬外設賬等手段隱瞞收入達4.96億元，涉嫌偷逃稅款2.2億元。

　　“這是當年全國財會大檢查的第一大案�！币晃恢�情人說，“雪津以員工個人名義在銀行共開設儲蓄賬戶26個，其中活期存款18戶，定期存款8戶，公款私存現象非常嚴重�！比欢�，這一切已成過去。自2002年起，雪津開始走出困局，一路高歌猛進。這既得益于莆田政府的財政支持，也有賴掌門人陳志華的干練。

　　陳志華為人低調，外界只知其1986年自華僑大學畢業后，即分配至當時的莆田啤酒廠；從一名工人做起，歷任釀造車間主任、包裝車間主任、廠長助理、副廠長，直至一把手。

　　陳為人深謀遠慮，據說素喜一則“與熊賽跑”的寓言以勵志：兩個人在森林里遇到一只熊，其中一個人脫掉旅行鞋換上跑鞋，另一人對此很納悶——換上跑鞋能跑得過熊嗎？回答是“換上跑鞋的逃脫了生死劫難，納悶的人成了熊的獵物”。

　　雪津早年也曾試探上市的可能性，但最終上市機會被本省勁敵惠泉啤酒奪去。在被問及對惠泉上市的感受時，陳志華曾表示，“融資的途徑有很多，雪津還可以通過其他的方式�！�

　　目前，外界尚無從得知在這場58.86億元的“天價”交易中，以陳志華為首的雪津管理團隊將獲利多少。

　　春節假期已過，坐落在莆田市涵江工業區的雪津啤酒廠總部大門前，陸續有午休的員工進出。幾名員工向《財經》承認，他們分別拿到了“少則幾千、多則數萬”的喜雪公司股份；但對于最終套現，則顯得比較淡漠。

　　“錢要拿到手才來得及高興。”一位在雪津工作了近十年的員工說。-

　　本刊記者 李其諺 對此文亦有貢獻