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地方政府是這個游戲中的凈收益者，房地產膨脹得越大，地方政府的收益就越大。而與此同時，它的成本卻仍然是零。正是這種成本和收益的極端不對稱性，使地方政府成為推動中國房地產狂潮的第一大引擎
與公眾普遍的印象不同，在中國房地產復雜的博弈格局中，真正的主角既不是那些被媒體置于舞臺中央的地產商，也不是那些吵吵嚷嚷的消費者，更不是諸如“溫州炒房團”之
類的投機逐利者，而是中央政府和地方政府。
準確地說，中國今日以漫畫形式呈現在人們面前的房地產狂熱的最早源頭，可以追溯到1998年。在那一年，受困于亞洲金融危機所導致的經濟增長的急劇失速，中央政府出臺了一系列的拉動內需的政策。作為一個重要的配套政策，中國人民銀行在當年4月頒布了《中國人民銀行關于加大住房信貸投入支持住房建設與消費的通知》；次年2月，中國人民銀行又接著發布了《關于開展個人消費信貸的指導意見》，并明確指出，推動個人消費信貸業務的意義在于“促進消費、擴大內需、推動生產”。此時，中央政府將房地產作為拉動內需、重啟經濟增長的一個重要手段的政策意圖已經相當明顯。格外具有戲劇性的是，房地產作為上一輪經濟過熱的罪魁禍首，曾經是朱基內閣的心腹大患，并成為上一次宏觀調控的重點打擊對象。相信，所有經歷過那一次地產崩潰的人，都會對朱基當時的霹靂手段記憶猶新。然而，僅僅事隔5年之后，房地產竟然變成了政府冀望甚深的一劑重振經濟的藥方，不免讓人陡生今夕何夕之慨。
在1998年，中央政府將房地產作為提振經濟的手段，可能是看中了房地產業出色的產業拉動能力。雖然上一輪房地產熱舊痛未消，但左支右絀之際，也是沒有辦法的無奈之舉。后來的事實證明，房地產拉動經濟增長的能力果真相當了得。不幸的是，房地產誘發經濟過熱，制造麻煩的能力也同樣出色。
1998年的冬天，一位在南方地產崩潰之后被迫北上的朋友，憑著他對政策一貫敏感的嗅覺告訴我，房地產可能要轉勢了。隨后，他毅然重新南下，開始了一次極其成功的地產生涯。現在看來，這不僅是我這位朋友一次重要的人生轉折，也是中國最近一次房地產狂飆的一個標志性的起點。
特別值得注意的是，1999年2月央行出臺《關于開展個人消費信貸的指導意見》與中國股市的“5·19”行情在時間上相當吻合。這足以見得，本輪地產牛市與“5·19”人造牛市一樣，是某種政治和政策的產物。最起碼，它們有著同樣的政治和政策背景。然而，無論就時間之長、涉及資金之巨、能量之恢弘，短命的“5·19”都不能與這一輪地產牛市同日而語。個中秘密在于：他們有完全不同的“莊家”。如果說，中國股市中的“坐莊”者僅僅是那些游走體制邊緣的冒險家以及體制內的權力販賣者的話，那么，房地產中的“坐莊”者則是散布在全國各地、大大小小的地方政府。
1990年代中期之后，朱基鋼鐵般的宏觀調控如愿以償。作為此次宏觀調控的一個重要后果，地方政府手中的金融權力被幾乎悉數上收。地方政府對銀行的支配權，在1990年代初期的經濟過熱中，險些釀成了一場致命的金融危機。如此，地方政府賴以主動推動經濟增長并能夠獨立支配的要素資源就只剩下土地一項。這是思維縝密的朱基留下的一個重要的漏洞。正是這個漏洞，為這一次的經濟過熱埋下了關鍵的伏筆。在本輪房地產熱的起步階段，地方政府似乎并沒有意識到土地要素的神奇之處，這一是因為銀行尚未從上一次的壞賬打擊中恢復元氣，另外一個原因則是，地方官員對中央政府的鐵腕及其對房地產的真正意圖仍然心有余悸。所以，當時地方政府的注意力仍然集中在引進外資，鼓勵地方企業在股市融資圈錢等邊緣性的金融手段上，以期維護本地的經濟增長速度。然而，隨著時間的推移，不僅中央政府的意圖越來越明確，房地產本身也逐漸顯示出其無與倫比的優越性。于是，各地方政府開始陸續出臺種種刺激房地產交易甚至鼓勵炒作的政策，頗有要將房地產熱進行到底的架勢。到這個時候，一場難以控制的房地產牛市實際上已經無法避免。
在中國房地產的這個令人眼熱心跳的巨大游戲中，地方政府無疑是頭號受益者。這首先表現在土地收入中。根據中國人大副委員長盛華仁提供的數據，2001-2003年間，地方政府的土地出讓收入為9100億元。而在1998年，這個數據不過區區67億。由此可見土地出讓之熱。可供比較的是，在實施積極財政政策的1998-2003年的5年間，全國發行國債也不過9300億元。這足以說明，土地已經變成地方政府名副其實的第二財政。事實上，在許多地方，土地收入已經占到地方財政收入的一半。地方政府在土地上的財政收益不僅表現在巨大的土地收益上，也同樣表現在房地產的交易過程中。統計表明，在整個房地產的建設、交易的過程中，政府稅費收入占到了房地產價格的30%-40%。如果再加上占房地產價格20%-40%的土地費用，地方政府在房地產上的收入將近占到整個房地產價格的50%-80%。在歐美國家，地價、稅費相加大約只占到住房價格的20%左右。而這些滾滾而來的財富大都流進地方政府以及房地產相關部門的口袋。如此誘人的暴利，難怪地方政府要對房地產業趨之若鶩。
房地產看上去似乎是一個非常具有民營經濟色彩的行業，但實際上，在許多大城市中，隸屬于市、區政府的房地產公司占有相當份額。據《財經》雜志調查，在上海房地產企業50強中，有超過一半是隸屬于市、區兩級政府的政府企業。這些房地產公司在囤積土地、房地產開發中所獲得的暴利也可以被計算為地方政府的隱性財政收入。
不過，對于地方政府來說，土地不僅是財政權力，而且也是貨幣權力。由于批出的土地幾乎立即就可以用做從銀行抵押貸款，所以，土地權力實際上就演變成了地方政府的某種貨幣發行權力。土地由財政而貨幣，實際上標志著地方政府從中央政府手上重新奪回了兩項最主要的權力，因而也重新取得了推動地方經濟增長的主動權。至此，朱基在1990年代中期以個人政治威信為賭注所取得的所謂宏觀調控成果流失大半。
除了上述兩項妙用之外，房地產給地方政府帶來的另外一個收益就是，它顯著地帶動了當地的經濟增長。有人測算，房地產的產業拉動系數甚至達到1∶2.86。在房地產最為熾熱的上海，2004年房地產直接拉動的GDP約為17%，間接影響建筑材料、家電等行業所帶動的GDP約為3%-7%，合計共約20%。這使得房地產在上海支柱產業中的位置急劇上升。上海經濟正在演變為地地道道的房地產經濟。這個判斷，對中國其他大中城市幾乎一體適用。1990年代中期之后，GDP增速作為一種潛在但非常流行的政治激勵機制，深刻地影響著地方政府官員行為。房地產既然可以像魔術一樣變出GDP來，那么，房地產就不再僅僅是房地產，而是繁榮，是政績，甚至是政治。或許是參透了房地產的這種奇稟異賦，各地方政府紛紛將房地產作為發展經濟的萬能鑰匙。所以，海南省省長衛留成剛剛從中央企業轉任地方官員不久，就將眼光瞄準了房地產。他毫不掩飾地誘惑和鼓勵投資者：“5年后海南房價有望翻番。”這種鼓勵立即就起到了作用。不久之后，包括長江實業主席李嘉誠、霍英東集團董事總經理霍震霆、中信泰富董事局主席榮智健在內的一批商業巨頭紛紛飛越瓊州海峽，齊聚海南。作為見證上一次地產崩潰的標志性地點，海南起而未起的房地產熱讓人油然生出一絲不安的聯想。有趣的是，在起始于1990年代末期的這一輪持續多年的房地產熱潮中，海南已經被遠遠甩在了后面。顯然，這一次的海南不過是一個后來者和模仿者。在此之前，在欣欣向榮的房地產中已經大發利市的上海市對投資者做過更加明確的鼓勵。在2003年9月的《福布斯》論壇上，上海市的地方首長就信心滿滿地說：“我在這里可以提個建議，如果你們在上海沒有房產，可以聽我一句勸告，投資房地產絕對是高回報的。”在地方政府官員這些顯然有些超越分際的言論中，我們可以品味出地方政府對房地產的寄望之殷和倚重之深。
頗為奇特的是，地方政府盡管是房地產游戲中當仁不讓的最大受益者，但卻沒有付出任何經濟上的成本。土地的減少，銀行的壞賬，資源的衰竭幾乎都與地方政府無關，都不是由地方政府來承擔最終責任。這就是說，地方政府是這個游戲中的凈收益者，房地產膨脹得越大，地方政府的收益就越大。而與此同時，它的成本卻仍然是零。正是這種成本和收益的極端不對稱性，使地方政府成為推動中國房地產狂潮的第一大引擎。這種奇特的成本收益格局隱蔽在中國現行的政府體制安排之中。在這種體制之中，地方政府稍不留神，就立即會變成一頭血脈噴張的GDP動物。在這個意義上，地方政府對房地產的熱衷不僅是非常符合“經濟理性”的，也是難以遏制的。這也是為什么地方政府一直以曖昧態度應對央行警告的原因之所在。
“財政聯邦制”，這個受到錢穎一等海外知名經濟學家廣泛推崇的制度創新，曾經一手締造了1990年代中國經濟增長的奇跡，也是中國這一次史無前例的“房地產運動”的主要動力。在這種制度安排中，地方政府的權力和責任之間的嚴重扭曲和失衡，導致地方政府在追求經濟利益的時候不僅有強烈的動機而且有現成的手段將成本外部化(這其中有部分原因是由于中國金融體系的特殊性所引起的)。地方政府在追求經濟利益的時候存在收益與成本的嚴重不對稱結構，是中國房地產問題在制度上的癥結所在。在現有制度框架中，要想避免這種現象的出現，中央政府要么以行政干預的方式進一步擰緊貨幣和土地控制，從而導致要素配置的進一步向中央集中，要么在維持現有控制尺度的情況下，以政治任免的壓力為手段，將地方政府的行為約束在可以接受的范圍內。前者是向計劃經濟復歸，此路不通；后者則等同于一種無法預測的藝術，完全仰賴政治領導人駕馭復雜局勢的能力甚至運氣，因而也是一種無法穩定預期的非制度狀態。中央政府目前對房地產的態度非常接近后面這種狀況。在這種情況下，地方官員實際上也處于一種進退失據、難以拿捏的矛盾狀態。一位大城市的地方首長在接受境外媒體采訪時曾經袒露這種戰戰兢兢的心態：“對此(當地的房地產)我們是以如履薄冰的心態，確保安全。”
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