全球財經觀察雜志：美國房地產市場泡沫化加劇

　　各項指標表明，美國房地產市場泡沫化特征顯著，并且在持續擴大中

　　美國房產市場與世界經濟系列報道之一

　　文｜李凌峰

　　美聯儲理事唐納德科恩(Donald L. Kohn)4月18日表示，美聯儲仍然認為，逐步加息是保持低通貨膨脹率、最大限度實現可持續增長目標的最佳途徑。費城聯邦儲備銀行行長也表示贊同逐步加息的觀點。

　　美聯儲從2004年6月開始至今連續7次提高聯邦基金利率，美國住房抵押貸款利率也逐漸呈現上升態勢。截至3月，30年期利率連續7周上升，并已升至2004年8月5日來的最高點，而其他種類抵押貸款利率也有不同程度上升。

　　美聯儲加息對美國房地產市場將產生何種影響？美聯儲的連續加息直接導致了買房者成本的提高。如果美國房地產市場中的投機比例過高，那么，加息就有可能導致房地產泡沫的破滅。因為，在投資者投資風險加大的同時，最后進入這個行業的一批人也將陷于尷尬境地。另外，越來越多的人在過度舉債買房，而浮動利率所引起的負面作用，可能直接影響美國消費者的消費能力。

　　不可持續性的價格上漲

　　考察美國房地產市場是否存在泡沫，需要對歷史數據進行分析。過去25年美國GDP變化的曲線，和扣除通貨膨脹后美國房屋價格的漲跌曲線，在2000年之前的20年中重合度相當高。

　　房屋作為一種資產，其價格變化應隨著GDP曲線的變化而上下浮動。然而，在過去的5年中，房價的增長速度比同期GDP增速高出了5個百分點，這還是扣除價格因素后的統計。按照以前的統計方式，房屋價格增長幅度比GDP累計超過30%。

　　在熱點城市，房價增長速度就更加明顯：紐約增幅為19%，波士頓為15%，華盛頓特區為25%，洛杉磯為31%，邁阿密達23%。房價上漲作為一個普遍現象，不但在美國發生，在其他國家，如澳大利亞、西班牙、新西蘭、英國等國家都有過之而無不及。

　　對房價上漲的因素，各界有不同的看法。然而，首先，房價上漲不是來自購買力的提高，因為過去5年美國GDP增長有限，所以這個拉動應該不是購買力的拉動效應，而是有其他的因素。如有人認為是移民的增加導致住房的緊張和房價的上漲，但事實上移民是美國新增人口的很小一部分，這不可能造成如此全面的影響；人口老化也是一樣，也許有些老人可能遷移到溫暖的地方居住，但這種情況只會造成房屋價差的改變，也不會造成如此全面的增長。

　　土地的有限性是不是造成房屋價格上漲的主要原因呢？土地的稀缺性總是存在，不會在一兩年之內改變。拿香港來說，香港是個彈丸之地，可是80%的香港人口也只居住在20%的土地上，人口占有土地的空間要比人們想象的要小的多，沒有被利用的空間還有很多，美國就更不用說了，大部分城市地處平原，理論上存在無限向四周拓展的空間。

　　那么是否是造價成本的上升？這更加不可能，因為，不但建材價格沒有上漲，勞動力和技術的價格都在下降。真正的原因是什么？是2001年后低利率的刺激。

　　價格上漲并不等同于泡沫。泡沫到底是什么？泡沫是不可持續性的價格上漲，就房地產而言，如價格普遍脫離收入水平，又沒有可以接盤的投資者，就存在泡沫。

　　各項泡沫指標表現明顯

　　判斷房地產市場有沒有泡沫，可以看看房價和收入的比例等一系列具體指標。從1975年到2000年，美國的房價與平均家庭收入的比值在2.7到3.0之間很小的區域內浮動，如果家庭年收入在6萬美元左右，那么房價應在18萬美元左右。但從2000年之后，比例上升，到2004年底達3.4左右，這一比例已經很高了。1979年、1989年美國出現過兩次泡沫，但房價與收入比也只有2.95左右。在熱點地區，這一比值也超過了歷史上的最高比例，某些地方這個比值已達到6.5。其實，房價和收入比例達到3.5，并不意味著兩三年的家庭總收入就可以買一套房子。

　　普通美國家庭35%的收入要支付收入和消費稅，扣除各種稅收以后，美國居民的可支配收入就小得多，房價與收入比例此時能夠達到5左右。達到5并不意味著一定崩盤，但是這一比值確實是歷史最高數據。

　　第二個指標是房價和租金的比例。房價和租金的比例，相當于股票市場中的市盈率。如果市盈率過高，那么股票價格的正常性就值得懷疑，存在價格高估的可能。美國2000年房屋價格開始起飛的時候，房租價格卻在下降，這是個很有趣的現象。實際上2000年之后，租金都沒有真正增加。

　　匯豐銀行的一個調查顯示，1997年之后，價格和租金的比例就開始上升，現在價租比超過歷史平均水平的25%。在紐約、波士頓、舊金山，這一比例要超過35%到40%。

　　過去，租房只是年輕人收入提高和買房的過渡階段，目前很多人都在計算買房和永久租房怎樣更為劃算。這無疑讓人擔心下一輪的接盤者在哪里。

　　另外，市場是否有泡沫心理，也是分析市場有沒有泡沫的重要因素。如果買房是為了居住，就不會過于關心房價是否會升值，但現實是很多人買房子是為了投資(或投機)，對未來房價的預期就變得重要。

　　耶魯大學經濟學家羅伯特希勒(Robert Shiller)在波士頓、舊金山和洛杉磯等城市做的調查顯示，普通人對房屋價格的增長速度期待是9.2%，對未來10年平均房價上漲速度的期待是14.5%。從歷史平均數據上看，這幾乎沒有可能。因為房價上漲應該和扣除通脹因素的GDP增速一致，美國GDP平均年增長率在3.5%左右，如果期待房價在扣除通脹因素之后年增長達到12%到13%，都是不現實的期待。

　　市場風險持續擴大

　　1990年代10年牛市讓很多美國人以為房地產價格永遠不會下跌，這種聲音與網絡股泡沫破滅之前的人們期待DOT.COM的永遠上漲如出一轍。在房價持續增高的驅動下，房地產市場活躍。沒房子的要買房，中層要換高層檔次的房子。

　　房地產的投資者與普通買賣者有很大不同，他們往往有抵押舉借貸，風險承受能力低。房價如果下跌，跌掉的就不只是房子，還使所有抵押資產受到影響。一有風吹草動，就想到將房子脫手，所以很多人同時拋房，價格就會急劇下跌。這就是為什么有泡沫的市場，價格會在短時間內下跌，因為大家都是在一個預期的心理下投資。

　　如果一個市場中有50%的人是這種心理，崩盤的危險就很大。原因就在于人們是用預期的價格在購買房屋和看待收益。但如果預期改變，那么所有的預算和均衡都有可能改變，預期一旦改變，跌價也將加快。市場上泡沫心理的增強，從一個側面反映出市場更大的風險。

　　至于泡沫什么時候破滅，這仍是個未知數。但是破滅的危險性在不斷擴大。市場可能出現兩種結果：一是通貨膨脹加劇，美聯儲迅速加息，很多人突然改變預期，崩盤的可能性就會馬上出現，

　　另外一種市場圖景是，美聯儲采取不加息和對市場的寬容態度，房地產也不會再有巨大漲幅，房價逐漸回歸理性狀態。即使房價跌不下來，隨著收入的上漲，這種狀況也會自然改變。

　　(作者為耶魯大學經濟學博士)