外資覬覦的邏輯

http://whmsebhyy.com 2005年04月22日 18:30 《中國(guó)企業(yè)家》

　　本土飲品企業(yè)的資產(chǎn)、資本和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)使它們?nèi)菀壮蔀榫惩獯筚Y本的襲擊對(duì)象

　　文/冀書鵬姚文祥

　　如今王志東與何伯權(quán)已經(jīng)消逝在了人們的視線之外，但自那時(shí)起，本土飲品行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)一樣，資本與創(chuàng)業(yè)者之間的博弈從來就沒有停止過，于今尤甚。飲品行業(yè)為何容易

誘發(fā)控制權(quán)之爭(zhēng)？資本尤其是境外資本控制本土企業(yè)的動(dòng)機(jī)何在？資本與創(chuàng)業(yè)者之間的競(jìng)合模式將會(huì)如何演變？這些話題因蒙牛、哈啤、光明以及匯源等熱門關(guān)鍵字而再度成為媒體關(guān)注的焦點(diǎn)，本文從專業(yè)財(cái)務(wù)顧問的視角出發(fā)，力圖用數(shù)字揭示本土飲品行業(yè)正在上演和將要上演的企業(yè)控制權(quán)游戲的基本邏輯。

　　乳制品、啤酒和軟飲料的物理形態(tài)、工藝過程、分配渠道和顧客群體比較相似，我們把這三個(gè)子行業(yè)歸集為飲品行業(yè)。出于信息收集和分析成本方面的考慮，我們選擇了內(nèi)地14家上市公司作為飲品行業(yè)財(cái)務(wù)量化分析的素材庫(kù)(見表1)。此外，在分析外資參股或控股模式、企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移方式等定性問題時(shí)，我們把一些非上市公司納入考察范圍(見表2)。

表1：內(nèi)地飲品上市公司列表
代碼名稱所屬行業(yè) 總股本（萬股）流通股（萬股）總市值（元）

000729 燕京啤酒食品、飲料 67599 19577 8314726913

600597 光明乳業(yè) 食品、飲料 104189 24000 6095071476

600600 青島啤酒食品、飲料 106000 60685 5780377500

600887 伊利股份食品、飲料 39126 25771 5422932734

600073 上海梅林食品、飲料 32400 12000 2928960000

600132 重慶啤酒食品、飲料 25631 7800 2486187600

600300 維維股份食品、飲料 33000 10000 2296800000

600429 三元股份食品、飲料 63500 15000 1866900000

600573 惠泉啤酒食品、飲料 25000 6300 1657500000

600090 ST啤酒花食品、飲料 36792 17412 1287708261

000848 承德露露食品、飲料 25925 9100 1200327500

600537 海通集團(tuán) 食品、飲料 23003 7000 908634300

600238 海南椰島食品、飲料 16600 7400 687240000

000929 蘭州黃河食品、飲料 16498 7560 559268640

注：表1中總股本、流通股和總市值數(shù)據(jù)采集時(shí)間點(diǎn)為2005年4月8日

表2：本土非上市公司收購(gòu)及參股情況

公司簡(jiǎn)稱收購(gòu)時(shí)間收購(gòu)方比例(%) 總價(jià)

哈爾濱啤酒 2004年7月美國(guó)AB 100 580000萬元

珠江啤酒 2002年11月英特布魯 24 1950萬美元

粵海啤酒 2004年1月喜力 21 24700萬元

大理啤酒 2003年6月嘉士伯 100 22000萬元

華獅啤酒 2002年底嘉士伯 100 8500萬元

浙江開開 2002年11月英特布魯 70 3500萬美元

樂百氏 2000年3月法國(guó)達(dá)能 60 不詳

拉薩啤酒 2004年12月丹麥發(fā)展中國(guó)家工業(yè)基金會(huì) 17 不詳

　　本土飲品企業(yè)之所以頻頻引起外資覬覦，無疑與該領(lǐng)域較早市場(chǎng)化有關(guān)。在內(nèi)地，牛奶、啤酒和軟飲料作為常用消費(fèi)品乃至必需品是近十幾年的事，這就使得該領(lǐng)域較少受到傳統(tǒng)計(jì)劃體制的約束。我們查閱了中國(guó)入世時(shí)市場(chǎng)開放時(shí)間表的承諾，未發(fā)現(xiàn)有關(guān)于飲品行業(yè)的針對(duì)性規(guī)定。資本進(jìn)入方面的條款則顯示，中國(guó)承諾自2001年起放開在一般制造業(yè)中關(guān)于外資持股比例的限制；而2004年起，外資在一般制造業(yè)的分銷環(huán)節(jié)亦將不受限制。

表3：2004年本土各行業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)列表
行業(yè) 現(xiàn)金等價(jià)物營(yíng)運(yùn)資產(chǎn) 固定資產(chǎn) 應(yīng)收存貨應(yīng)付合計(jì)

電子 15400 26600 28000 31400 23200 56600

機(jī)械 28000 32100 19800 71300 (19400) 45700

金屬 48700 51200 28700 125000 (45100) 219000

服務(wù)業(yè) 23600 16500 14400 25500 5400 104000

石化 18200 21700 20500 32800 9400 99800

飲品 28700 44500 12900 17800 39600 24200

IT 23400 25500 17600 43500 (400) 160000

醫(yī)藥 17200 20000 15000 30200 4800 47700

表4：2004年本土各行業(yè)資本結(jié)構(gòu)列表
行業(yè) 短期借款長(zhǎng)期資本長(zhǎng)期資本凈值長(zhǎng)期負(fù)債股權(quán)資本合計(jì)

電子 21700 9010 65400 74410 17810

機(jī)械 16700 4540 63200 67740 22040

金屬 40000 60100 186000 246100 27100

服務(wù)業(yè) 27000 11900 85000 96900 (7100)

石化 26400 17900 81300 99200 (600)

飲品 16800 3700 75100 78800 54600

IT 22100 31200 90100 121300 (38700)

醫(yī)藥 18600 5600 54500 60100 12400

表5：2004年本土各行業(yè)盈利分析列表
行業(yè) 凈資產(chǎn) 資產(chǎn) 銷售資產(chǎn) 權(quán)益收入主營(yíng)利潤(rùn) 凈利潤(rùn)
收益率凈利率凈利率周轉(zhuǎn)率乘數(shù) （萬元）（萬元）（萬元）

電子 7.16% 5.15% 1.70% 3.03 1.39 291185 43678 4952

服務(wù)業(yè) (11.08%) (-5.08%) (-4.27%) 1.19 2.18 100488 35171 (4290)

機(jī)械 6.97% 3.11% 6.02% 0.52 2.24 147832 22175 8903

金屬 8.06% 3.82% 4.20% 0.91 2.11 303610 45541 12762

石化 3.81% 1.69% 1.29% 1.31 2.26 558097 83715 7177

飲品 13.66% 7.64% 3.34% 1.79 2.31 127214 31804 4250

IT 12.03% 7.57% 5.37% 1.41 1.59 202147 30322 10850

醫(yī)藥 29.01% 12.04% 9.13% 1.32 2.41 103796 36329 9474

　　寬松的投資和市場(chǎng)環(huán)境是吸引外資進(jìn)入的外因，但更本質(zhì)的因素在于，本土飲品企業(yè)的資產(chǎn)、資本和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)容易成為境外大產(chǎn)業(yè)資本的襲擊對(duì)象，當(dāng)然，這種襲擊有時(shí)是溫和甚至善意的。

　　從表3可以看出，與其它制造業(yè)相比，飲品行業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)有一個(gè)突出特征：營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)規(guī)模大于固定資產(chǎn)規(guī)模。這一特征有兩個(gè)重要的經(jīng)濟(jì)含義：一是飲品企業(yè)的盈虧平衡點(diǎn)較低，凈利潤(rùn)隨銷售量的波動(dòng)不會(huì)太大；二是飲品投資進(jìn)入和退出壁壘相對(duì)較低，這意味著業(yè)內(nèi)容易形成地方品牌割據(jù)的格局。這種資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的特征確實(shí)有助于解釋上世紀(jì)90年代本土飲品企業(yè)如雨后春筍般成長(zhǎng)的局面。但另一方面，進(jìn)入門檻低往往意味著競(jìng)爭(zhēng)的無序性。這點(diǎn)在上世紀(jì)90年代末表現(xiàn)得非常突出。1980年以前,全國(guó)軟飲料年產(chǎn)量不足30萬噸,到1996年產(chǎn)量已達(dá)883.8萬噸,2000年產(chǎn)量1491萬噸。20年間25.7%的復(fù)合增長(zhǎng)率使中國(guó)飲料行業(yè)由短缺走向了結(jié)構(gòu)性過剩，結(jié)果是產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，此后，本土軟飲料企業(yè)迎來了第一次大規(guī)模的行業(yè)重組，數(shù)以千百計(jì)的品牌銷聲匿跡了。

　　境外產(chǎn)業(yè)資本正是在此行業(yè)重組的過程中殺入本土市場(chǎng)的。外資最初的切入點(diǎn)是在內(nèi)地市場(chǎng)上主推自有品牌產(chǎn)品，旋即發(fā)現(xiàn)圍剿眾多地方品牌的成本過高。兩個(gè)典型的例子是達(dá)能主推“達(dá)能”乳制品和AB主推“百威”啤酒，這兩個(gè)品牌至今仍沒能進(jìn)入內(nèi)地銷量前列。在2000年前后，外資調(diào)整了進(jìn)攻策略，以資本進(jìn)入取代產(chǎn)品進(jìn)入。此后，外資在資本、運(yùn)營(yíng)管理和品牌推廣方面的優(yōu)勢(shì)資源開始顯現(xiàn)出來。表3顯示，營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)管理是飲品企業(yè)提升績(jī)效的重頭戲，飲品所涉及的原料和產(chǎn)成品都屬于易腐物資，從材料采購(gòu)到生產(chǎn)再到出貨的周轉(zhuǎn)速度關(guān)系到企業(yè)的生存。

　　為了保證奶源、水源、果汁原料以及啤酒花地供應(yīng)，外資開始有計(jì)劃的籌謀原料基地。因?yàn)橥瑯拥脑颍麄冊(cè)噲D調(diào)整工業(yè)布局，以便就近獲得市場(chǎng)通路。當(dāng)然，縱向一體化行為還是主要通過收購(gòu)本土企業(yè)來實(shí)現(xiàn)的。這段時(shí)間本土乳制品和果汁企業(yè)鼓吹的“公司+農(nóng)戶”和“輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)”模式背后都不乏外資的身影。但是，“輕資產(chǎn)”絕不意味著資本密度的降低，恰恰相反，縱向整合模式的推廣標(biāo)志著本土飲品企業(yè)由勞動(dòng)密集轉(zhuǎn)向資本密集的開始。表4顯示，飲品行業(yè)的長(zhǎng)期資本凈值是樣本行業(yè)中最高的。而長(zhǎng)期資本凈值高低關(guān)系到企業(yè)能否把握新的創(chuàng)新方向或投資機(jī)會(huì)。顯然，飲品行業(yè)這么高的長(zhǎng)期資本凈值儲(chǔ)備并非旨在維持當(dāng)前業(yè)務(wù)地位，縱向一體化才是真正的動(dòng)機(jī)。

　　飲品行業(yè)的“速度經(jīng)濟(jì)”特點(diǎn)和“資本密集”特點(diǎn)，這就是外資克服內(nèi)地飲品行業(yè)地方割據(jù)藩籬的邏輯。表5顯示，飲品行業(yè)2004年凈資產(chǎn)收益率均值為13.66%，排在一般制造業(yè)第二位。銷售凈利率位居倒數(shù)第四，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率居第二，權(quán)益乘數(shù)居第二，三者之積為凈資產(chǎn)收益率。而資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)分別代表運(yùn)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)杠桿，可視為速度經(jīng)濟(jì)和資本密集在飲品行業(yè)中生根的佐證。時(shí)至今日，境外產(chǎn)業(yè)資本已經(jīng)按照其自身的比較優(yōu)勢(shì)為內(nèi)地飲品行業(yè)立下了行規(guī)：要在這個(gè)行業(yè)立足嗎？照我說的去做；你只能選擇作為我的一個(gè)工廠；或者作為一個(gè)小小不言的挑戰(zhàn)者，裝點(diǎn)我的舞臺(tái)(參見表6)。

表6：部分飲品企業(yè)外資滲透情況列表

名稱外資名稱資本性質(zhì) 比例控制力度交易總額

大理啤酒嘉士伯專業(yè)化產(chǎn)業(yè)資本 100% 全資 22000萬元

華獅啤酒嘉士伯專業(yè)化產(chǎn)業(yè)資本 100% 全資 8500萬元

哈爾濱啤酒美國(guó)AB 專業(yè)化產(chǎn)業(yè)資本 100% 全資 580000萬元

浙江開開英特布魯專業(yè)化產(chǎn)業(yè)資本 70% 絕對(duì)控股 3500萬美元

樂百氏達(dá)能亞洲多元化產(chǎn)業(yè)資本 92% 絕對(duì)控股不詳

重慶啤酒蘇紐啤酒專業(yè)化產(chǎn)業(yè)資本 39% 相對(duì)控股 105000萬元

蒙牛乳業(yè) 摩根斯坦利等金融資本 32% 相對(duì)控股 21600萬元

青島啤酒美國(guó)AB 專業(yè)化產(chǎn)業(yè)資本 27% 第二大股東+ 141600萬港元戰(zhàn)略聯(lián)盟

珠江啤酒英特布魯專業(yè)化產(chǎn)業(yè)資本 24% 1950萬美元

粵海啤酒喜力多元化產(chǎn)業(yè)資本 21% 24700萬元