通過養老金入市實現公眾分享經濟發展成果，培育受托人、資本市場和完善養老服務體系的目標，還需要強化國家頂層設計、法治建設、機構戰略和居民教育

　　養老金是老年居民日常開支的現金流，需要安全、穩定、保值和支持生存性。在人們退休之前，養老金是一種被鎖定至退休之后使用的專門儲蓄，其中一部分需要投入市場，通過分享經濟發展成果實現保值增值目標。

　　應該看到，養老基金入市不是冒險和投機，而是人類經濟活動的進步和挑戰，體現為三個必要性和四個必要條件。

　　入市投資大勢所趨

　　第一個必要性是促進企業創新與社會進步。

　　從工業化的“土地、資本、勞動”三要素的發展模型，對接信息化“儲蓄、投資、創新”三要素的新發展模型，其結點是勞動和儲蓄。只有勞工待遇脫離了簡單再生產階段，有了滿足當期生活和發展需要的薪酬，并包括養老金和部分剩余，社會才能真正開始進步。

　　首先，廣大勞動者用他們養老儲蓄的一部分，通過股票市場向優質的或具有創新能力的企業投資，由此形成公眾識別優質或創新企業的能力和社會力量。然后，再將優質或創新企業的部分利潤分配給他們的投資者，使人們在用盡人力資本后，在老年享用資本利得，同時產生老齡人口消費、納稅和投資的能力，即老齡人口紅利，有利于推動社會進入一個和諧、健康、有生機的狀態。1980年美國《國內稅法》第401條的(k)款規定，雇主和雇員向個人賬戶的供款，享有免交和延期繳納所得稅的待遇，由此形成著名的“401(k)計劃”，與1974年規范雇主養老金計劃的《雇員退休收入保障法》相得益彰，完善了美國的養老金結構，即覆蓋全體公民的“社會統籌老、遺、殘社會保障津貼”與覆蓋50%勞動者的“個人賬戶養老金”相結合。為此，美國聯邦政府每年讓稅總額約達900億美元，職工在領取養老金時征繳個人所得稅和收益稅，約占社會保障稅的2%。

　　一般而言，養老基金市場化運營中，個人自主進行資產組合，收益率約為1%－7%。2007年全球養老基金達到高峰，即31.9萬億美元，其中約有17萬億美元屬于美國；2010年底全球養老基金回落至31.1萬億美元，而同期美國養老基金達到18.89萬億美元，占全球總量的63%，是美國GDP的120%，約為美國家庭資產的40%以上。

　　近20年來，美國養老基金與中國GDP同期同比增長，從某種程度上可以說，美國人民也受益于中國的改革開放，其養老基金增值了。這帶給中國執政者的挑戰是，如何也讓中國居民的養老金分享到經濟發展的成果，這是中國以保障民生為根本出發點、轉變經濟發展方式過程中一個不可回避的問題。

　　第二個必要性是促進資本市場發展，這種促進作用體現在三個方面。

　　一是推進資本市場文化建設。養老基金是居民老年的“養命錢”，一旦入市，居民就是股東，他們不但要參與決策和信息披露，也有權根據民法原則要求上市公司和機構投資者“做出一定行為”，以維護他們的產權和收益，這個力量是巨大的、正義的。以至于沒有哪個政治家敢拿養老金開玩笑，他們要么拒絕談養老基金入市(害怕和無能)，要么艱難地去規范養老金市場(勇敢和負責)，在養老金市場姑息養奸等于自找麻煩。

　　目前，對于美國政府來說，能否制裁華爾街避開股東利益瘋狂“圈錢”的金融“強盜”行為，是其進步或倒退的關鍵。對于中國政府而言，能否站在公眾利益的立場上，發展和規范股市，也是進步和倒退的關鍵。

　　中國已沒有退路。嚴重的人口結構和老年贍養負擔，中國必須學會通過市場投資獲得養老金增值收益。若只靠公共部門帶頭吃納稅人和財政收入，以此來解決養老金問題，是沒有出路的。

　　二是擴大資本市場的規模。在良性循環之下，被鎖定的養老基金具有雪球效應，可從幾千、幾萬、幾十萬到百萬元。從發達國家的經驗來看，養老基金應當占個人終生資產三分之一，占資本市場份額的50%，甚至可以說沒有養老基金的進入，資本市場是長不大的。

　　自1998年以來，中國強制企業職工向個人養老金賬戶繳納個人工資的8%，本金約有1.4萬億元，假設名義投資收益率為物價消費指數(CPI)+3%的條件下，至2010年累積金額為25006.08億元；名義投資收益率CPI+5%的條件下，累積金額為27423.64億元；名義投資收益率CPI+7%的條件下，累積金額高達30160.9億元，這已經等同同期中國基金市場規模。

　　而中國多年來做空養老金個人賬戶，支付當期養老金的政策，雖然為財政規避養老金預算贏得了時間，卻擠出了中國養老金市場的發展機會，從長遠看是一種失策，應當及時糾正。

　　三是培養資本市場的產品和風格。養老基金按照“克勞法則”投資，即用個人預期壽命減去當期年齡，得出風險投資比例。對于一個預期壽命80歲、當前50歲的人來說，風險投資比例為30%(=80-50)。

　　養老基金投資追求長期收益，由年度、任意期(經濟波動期)、中期(至退休時點)和長期(含退休之后)四個尺度組成，期間既要看收益率，也要看波動率，由此形成養老基金投資經理人的“審慎、穩健和負責任”風格，這是資本市場的一堵風景墻和文化特征。這告訴人們資本市場不是急功近利和雞飛狗跳的“鬧市”，不是黑心人圈錢的“黑洞”。管理養老基金是地道的資產管理，與融資圈錢、投機冒險是格格不入的。

　　第三個必要性是培育養老服務體系。

　　一旦養老基金入市，社會需要養老金受托人——專業的養老金管理公司，擁有具有養老文化修養和熱衷養老事業的股東和董事會，將養老投資視為長期收益和穩定事業。這些公司需要擁有專業的工作團隊，廣覆蓋的信息系統和實名制的個人賬戶，可以為個人終生記錄和管理養老金，包括繳費記錄、投資收益、支付記錄，甚至代理客戶團購老年服務，由此促進養老服務產業化和規范化。擁有管理養老基金風格的投資經理人，不追求暴利，但盡力地做好每日的擇時選股，不放過一個機會，不忽略每個風險點，是資本市場的“天使”。

　　就中國的現實而言，企業年金管理機構走完了一半的路程，學會幫助企業管理養老金福利計劃，但尚未成為真正的個人養老金賬戶管理者，如管理基本養老金、職業養老金、儲蓄養老金、消費返利養老金等，尚須繼續努力，一旦贏得社會認同則“錢”途無量。

　　創造必要投資條件

　　同時需要看到，能否通過養老基金入市實現公眾分享經濟發展成果，培育受托人、資本市場和健全養老服務體系的目標，需要強化國家頂層設計、法治建設、機構戰略和居民教育四個條件。

　　首先，養老基金入市的頂層設計要堅決避免政府部門決策，要制定《養老基金投資條例》，明確養老儲蓄延期征稅政策、養老基金投資范圍、資產組合原則，此外，建立起投資機構的資質、考核和退出、投資收益分配和風險分擔，管理費和談判、信息披露和財務報告，監督管制等一系列機制。

　　其中，最重要的是保底收益和保值措施。將養老基金中的一部分進行風險投資，固然可以獲取較高的收益，但對于接近退休的人來說，卻不能承受近期巨大的投資風險。為此，各國政府已開始組建各類“社會發展基金”，將養老基金投入房地產、能源項目等具有穩定贏利機會的項目中去，如美國政府債券、英國環境與社會發展基金、澳大利亞超級年金信托賬戶等，這是檢驗社會資源和經濟利益向多數人分配或向少數人分配的分水嶺。對此，中國亟待學習國外經驗，并奮起直追。

　　其次，養老基金入市需要完善的法治建設。在未來制定的《養老基金條例》中，中國養老金市場可以四六分，全國性的投資管理機構作為公共機構，管理40%的養老基金，組合高風險投資和公共項目的效果，確保養老基金的凈收益率能跑贏通貨膨脹和管理成本。另外60%養老基金委托商業法人機構管理，以其競爭業績換取資格和收益。兩類機構各負其責，具有競爭關系，由養老金投資者和受益人評價，在事實證明商業法人機構業績更好時，劃分比例可以改為三七開或者二八開。

　　此外，立法、司法機關對挪用養老基金的責任人實施最高量刑原則，甚至可借鑒智利實施雙重罪的做法。

　　再次，養老基金入市需要明確的機構戰略。養老基金的本質決定，只有那些具有“微利綜合”經營目標和文化的企業可以進入養老金市場，要耐得住初期的寂寞和虧損，有勇氣和有能力在競爭中求得轉虧為盈，然后才進入收獲期。急功近利和能力不足的機構即使進來了，也只能成為被淘汰的對象。

　　最后，養老基金入市需要進行普遍的居民教育。居民應當知道養老基金收益和風險的來源，人們應當記住的功臣和責任人，一切均在陽光下操作。這需要讓養老基金投資知識進入學校的課本、報刊專欄、電視節目等各個渠道，做到深入淺出、家喻戶曉。

　　總之，在缺乏必要條件時急于迫使養老基金托市，是不可取的。過去養老基金存在財政專戶里，只要基層政府不敢挪用，政府會承認本金和低廉的記賬利息，居民承受的是“貶值”風險；如果養老基金盲目托市，則可能血本無歸，且找不到責任人，人們將承受“丟本”的風險。權衡利弊，只能謹慎前進，沒有退路。

　　楊燕綏為清華大學公共管理學院教授 ，胡乃軍為倫敦政經學院博士后