上投摩根投資副總監兼行業輪動基金基金經理 許運凱

　　2010年4月以來，在國內外多方因素的作用下，A股市場出現了劇烈波動，股票市場出現了相當大幅度的調整，但同時我們可以發現，經濟增長速度仍舊不慢，通脹幅度也并不算太高，可以說，依舊是“高增長、低通脹”的良好態勢。

　　就我們來看，其中的原因很大程度上是政策層面的原因，也是A股市場近年來一直對于政策比較敏感的特點所導致的。伴隨著年初以來一系列調控手段接連出臺，貨幣政策、產業政策、信貸政策都取得了較為明顯的效果，因此，我們更傾向于宏觀政策會進入一個觀察期。

　　這可以從三個方面來看。首先是貨幣政策方面。2010年的貨幣政策應當說是比較超前的。在CPI數據還沒有超過3%以上的時候，央行就已經連續提高存款準備金率。從目前的經濟運行狀態來看，GDP已在第一季度見頂，CPI高點也很有可能在上半年出現，此后數據將環比向下，考慮到市場的流動性并不像大家想像的那么泛濫，再考慮到人民幣升值對于實體經濟的壓力，加息在短期內將是一個小概率事件。

　　其次是產業政策層面。房地產調控是近期一系列產業調控政策中最重要的一環。從已經出臺的房地產調控手段來看，2010年房產調控的力度遠遠大于過去2007、2008年。從影響來看，地產調控首先是反映在資本市場，由于市場預期房價會下跌兩成以上，造成相關產業個股大幅下調。其次，政策在一手房和二手房的成交量下降。我們相信未來可能是房地產價格的逐級回落。類似的銀行也有政策的影響。考慮到這兩個產業對于宏觀經濟整體運行中的地位和作用，我們預計未來將有可能進入一個政策觀察期以評估調控的效果。

　　第三是信貸政策。一季度的貸款數據同比增長了35%以上，四月份的規模接近7000億。五月份可能比4月份進一步回落，這個層面的調控效果一直非常明顯，進一步加壓的可能也不大。因此，總體上看，短期內不太會有更嚴厲的調控措施出臺。

　　在宏觀政策進入觀察期后，基本面和海外市場的發展趨勢可能對A股市場影響更加大，因此值得更多地關注。

　　從海外市場得影響來看，目前更多地受美國經濟和歐債危機的影響。考慮到美國經濟的復蘇前景并沒有變化，就業數據、制造業訂單、企業盈利等指標延續了過去幾個月的良好表現，美國經濟復蘇的勢頭肯定要比歐洲來得好。而歐洲債務危機隨著一攬子計劃的獲批局勢開始明朗，暫時告一段落。

　　從國內的情況看，歐債危機使得市場對于國內經濟運行過熱的擔憂有所緩解。在現在的時點上看，5月份的狀況和4月份的已公布數據都比市場預期的要好，而歐債危機導致的大宗商品價格不振，已經開始緩解市場對于通脹水平的擔憂。

　　如果從企業盈利和估值的角度看，目前肯定是比較合理的階段。根據最新統計，2010年第1季度上市公司凈利潤同比增長超過40%，而現在滬深300的估值也不過是15到16倍，這個估值在中國證券歷史上算比較低的水平。具體到全年來看，地產今年的盈利水平從現在的銷售來說，下調空間不是很大。而銀行方面，考慮到融資下跌、地方政策平臺對銀行資產質量的影響等因素，銀行今年凈利潤增長25%左右應該是有保障的。因此，全年盈利增速大幅下調的可能并不大。

　　而對市場來說，最擔心的可能還是今明兩年經濟增長的可持續性問題。2010年初以來，市場之所以出現大幅下跌，重要的原因是市場對宏觀調控后經濟的長期增長能否保持增速有所擔憂。而近期的政府出臺的兩項措施對于經濟增長的可持續性做了重要的保障。其中，一個方面是最近政府推出的700萬保障性住房建設工程，它對房地產調控帶來的投資增速大幅下跌的負面影響有很重要的對沖效果。其次，保障性住房建設也為中國的經濟轉型贏得了時間。另一個重要措施是醫改的持續推進，醫改與民生密切相關。全國逐步進入老齡化時代，醫改是老百姓開支比較大、比較擔心的一點。保障性住房和醫改為市場穩住了信心，也一定程度上提供了熱點。