經濟觀察網 評論員 文釗 如果房價下降20%，土地市場重新進入冰凍期，地方政府該為調控終于見效，對中央有了交代而松一口氣，還是要為融資平臺捉襟見肘的財務風險擔憂呢？這是一個很糾結的問題，但出現這種窘境的可能性很大。

　　自2008年末4萬億投資計劃啟動之后，官辦的融資平臺就是地方輸血大規模基建的主渠道。據不完全統計，目前地方融資平臺大約8萬家，去年新增信貸中，大約6萬億進入了這些融資平臺。這還不包括企業債以及通過信托等方式變相借入的資金。這些融資平臺無論大小，運行模式卻驚人相似，秘訣只有一個：土地。

　　一般來說，這些融資平臺都是以土地注入做大資產，通過政府補貼做優業績，繼而以此為憑借貸或者發債，還款來源還是土地——地方政府承諾以土地出讓收入或者基建補貼作為還款來源。雖然這些信貸或者地方債多半有抵押物，但是作為銀行擔保和抵押物的還是土地。

　　看起來這是一個完美無缺的鏈條。地方固然可以通過不斷地注入土地和房產做大資產，繼續借貸，而不斷增值的土地可以給地方帶來豐厚的賣地收入，這部分收入不僅可以還債，還可以幫助融資平臺包裝不錯的業績。不過前提是，土地需要不斷增值，一旦房地產市場進入調整期，累及土地市場，這個債務鏈的命門所在就出了問題。

　　如果土地出讓及相關收入大幅度降低，很多去年啟動的在建項目后續資金就沒了著落，這也意味著可能出現一堆半拉子工程。如果土地不能持續增值甚至縮水，融資平臺的資產規模也會縮水，加之土地出讓收入無法保障，還貸或者還貸計劃就無法落實，這時候地方政府本該為融資平臺輸血，但是對于大部分地方來說，政府財政本來就是吃飯財政，惟一能換活錢的就是土地，地賣不出去了，對融資平臺的輸血路徑也就斷了。這將讓銀行陷入貸還是不貸的選擇——繼續貸有風險，不貸前期的錢肯定打水漂。

　　2008年下半年，各地土地收入銳減的情況就曾出現過。當時地方財政也面對強大的壓力。不過那時候如果出問題，只是地方財政撐不住，但是現在的情況大有不同。也就是在2008年到2009年間，各地融資平臺如雨后春筍般成立，甚至一個地方就有若干融資平臺，這些平臺之間還在借貸和發債是互相擔保。正是在此過程中，大量銀行資金進入融資平臺。如果這一次地方政府的財務出了問題，難受的就不僅是地方政府，銀行恐怕也是難以全身而退的。

　　這樣的風險變為現實的可能性有多大？坦白說，現在還沒有人能說得清楚。原因之一，是各個地方到底有多少融資平臺或者類似平臺，通過這些平臺融了多少錢，至今也還是一筆不清不楚的帳，經過包裝的財務報表里面有多少窟窿，更是沒有人說得清。不過看看一些地方融資平臺信用評級報告里透露出的星星點點，至少可以肯定，如果房地產真的出現深度調整，會有融資平臺隨風倒下的。