李杰

　　中投這樣的手握美元，以海外股權、固定收益及另類投資為主的公司也涌入國內的地產業，對增大中國資產泡沫、加劇中國宏觀經濟波動則有明顯推波助瀾的作用

　　《經濟觀察報》2010年3月22日的頭版文章《中投海外并購明細單》羅列出了一份讓筆者非常不安的清單。這份清單整理了自2009年下半年以來中投公司的投資項目及金額。在這份不完全的清單里頭，有關中國的項目就有5個，包括龍源電力、北京金隅股份有限公司、保利(香港)投資有限公司、中信資本控股公司及長沙中聯重工科技發展股份有限公司。從項目數來看，這5個項目占了半年多來中投國內外總投資項目數的50%，總金額的占比為36%。從行業來看，除了能源之外，中投似乎很偏好地產。北京金隅是純粹的地產公司；保利和中信的投資組合中，地產都是重點之一；即便長沙中聯重工也是從事與地產相關的混凝土、起重、路面機械等的生產。

　　今年兩會剛結束，央企迫不及待地就壟斷地王，引發央企與民爭富的熱議。如果說以地產為主業的央企所進行的地產投資尚且情有可原的話，中投這樣的手握美元，以海外股權、固定收益及另類投資為主的公司也涌入國內的地產業，對增大中國資產泡沫、加劇中國宏觀經濟波動則有明顯推波助瀾的作用。

　　首先，從幣種來看，中投投資中國國內產業就是不合適的。當初財政部發行特別國債，籌集人民幣資金，向央行換取美元，交給中投當資本金。這樣做的目的就是減少國內的人民幣流動性，同時降低央企的外匯儲備量，從而減輕對人民幣升值的壓力。中投現在投資國內資產，得把手頭的美元重新換成人民幣，這樣產生的交易成本先不談，央行在外匯市場上不得不重新買入美元，賣出人民幣，增加了人民幣流動性及美元儲備，加大了人民幣升值的壓力。這與當時成立中投的初衷就是相違背的。

　　當然，如果中投是以四大行上繳的人民幣利潤來進行國內產業的投資，幣種問題會相對比較小。但是，四大行的利潤支付完特別國債的本息之后，還有剩余多少呢？若是人民幣資產剩余不夠的話，還得求救于美元資產。

　　其次，中投在2009年加大對中國國內產業的投資，頗有抄底之勢，似乎對中國更快地走出危機有正面的作用。但是，中投的成功抄底意味著國內其他資本抄底的失敗，中投擠出了本該屬于民間資本的投資。今年以來，即使中投的資產回報率不錯，但這是建立在民企的投資失敗，利潤受損的基礎上的。原則上來說，藏富于國不如藏富于民，藏匯于國不如藏匯于民，富國不能使民貧，民富才是真正的國強。作為國家儲蓄的外匯儲備投資決不能與民爭富。

　　再次，中投對國內資產的投資會大大增加中國宏觀經濟的波動。中投對中國的投資使得中投的資產回報與中國宏觀經濟的周期密切相關。中國經濟好，中投的回報才好；中國經濟陷入危機的時候，中投的回報也會相應地陷入危機。這與外匯儲備的功能正好相反。危機是國家真正需要外匯儲備的時候。特別是在貨幣危機當中，充足的外匯儲備讓央行有足夠的空間對外匯市場進行調控，穩定人民幣的幣值，降低幣值超貶的概率，保持經濟的穩定發展。中投對國內的投資使得其收益率在中國發生危機的時候大大地縮水，危機發生時會讓央行陷入無錢可用的尷尬境地。而在中國經濟高速發展時，在中國不太需要儲備的時候，中投的投資才會展示出良好的收益率，而這時中投的錢對國家經濟來說，沒有什么正面作用，反而是為通脹推波助瀾罷了。中投的那些地產業投資，就為中國房價的虛高做了不良的注腳。

　　最后，中投的國內投資可能是出于對特別國債的還本付息的需要。由于中投資本金來源的特殊性使得中投的負債是以人民幣標價，而資產收益是以美元標價；其資產負債的幣值不匹配讓中投在人民幣升值的區間中，要承擔比其他主權財富基金更高收益率壓力。據測算，若人民幣年化升值在8%的話，中投美元投資的年收益率要超過13%才能避免財務虧損。這給了中投投資人民幣資產極大動力和借口。所以在以后可能的中投增資中，要避免這種人民幣負債的方式，應該由央行直接劃撥美元儲備給中投。這樣的資本結構可以讓中投免除還本付息的壓力，解決了其資產負債幣種不匹配的問題；也可以讓中投專注于海外資產的配置上，避免與民爭富，逆中國經濟周期投資，盡可能地平抑中國宏觀經濟的波動，從而增加在危機時的投資回報率，真正為中國宏觀經濟保駕護航。

　　(作者為中央財經大學外匯儲備研究中心主任)