文/本刊記者  李 斌

　　編者按

　　近期，關于境外企業可以在境內股市發行股票的消息頻頻傳出，為此，國際板的開啟引起了市場的關注。一時間，開啟國際板的時機是否成熟？境內資本市場是否有必要再開一個國際板的大討論不斷。事實上，開啟國際板可能沒有很多人想象得那么簡單，它涉及到的方方面面都應該由相關的法律條文來規定。而一直被市場熱傳的匯豐要成為首家國際板上市公司的說法，也有待時日檢驗。

　　今年6月，上海證券交易所總經理張育軍在上海慶祝建黨八十八周年座談會上表示，未來上交所將進行三方面的金融創新工作，包括吸引紅籌股和海外企業在上交所上市。一時間，國際版的推出，再次成了坊間熱議的話題。日前，就這些話題，《新財經》記者專門采訪了西南證券研發中心首席研究員張仕元和德邦證券首席經濟學家陸滿平。

　　作為過渡  國際板很必要

　　《新財經》：近期，國際板要推出的消息不斷傳出，證監會也在為國際板制定專屬的上市規則和指導意見，您認為有沒有必要再另外制定一套國際板的上市規則？為什么？

　　張仕元：我認為很有必要。畢竟我們目前的證券法和公司法主要是針對境內企業的，資本市場的投資者也主要是境內投資者和經過批準的境外投資機構。國際板究竟是什么樣的企業可以上市，是在境內有業務的外資或合資公司，還是在境內沒有業務的境外企業？企業的上市是以A股IPO或發行CDR還是發行B股？融資是要求投在境內，還是可以全部用在境外，等等；都需要相關的法律條文加以明確。畢竟我國目前針對企業的法律有兩類，一是約束內地企業的相關法律，其次還有針對外資和中外合資的法律體系。因此，在資本市場對境外企業開放時，有必要出臺相關的規則。

　　《新財經》：允許外資企業來A股上市，其實就是在一個市場上市，國際板的概念是不是顯得多余？

　　陸滿平：允許外資企業來A股上市，確實就是在一個資本市場上市，但卻是在不同的板塊上市。國際板本身就是我國多層次資本市場建設的重要組成部分，因此，不存在多余的問題。國際上也有專門國際板的先例，如日本、韓國證券市場的國際板。

　　張仕元：國際板的說法，應該只是一個相對的概念。在我國匯率和資本市場沒有完全國際化之前，設立一個過渡的國際板，可以緩解資本市場國際化的壓力。此外，隨著國內資本的越來越充裕，國內資本走向國際有很強的市場需求，容許境外企業來境內市場發行股票，可以滿足境內普通投資者的投資需求。當然，既然境外企業和境內企業上市存在許多差異，那么，單獨成立國際板并設立相關指數，還是有一定的必要的。但長遠來看，就沒有必要單獨另眼相待。A、B股以及未來的國際板，完全融合是最終的趨勢。畢竟它們和創業板不一樣。后者針對的企業和A股上市企業在規模、抗風險能力等方面有很大差異，交易規則也不完全一樣。

　　《新財經》：國際板與B股市場有什么區別？

　　陸滿平：B股的正式名稱是人民幣特種股票，它以人民幣標明面值，以外幣認購和買賣，在境內證券交易所上市交易。B股公司的注冊地和上市地都在境內。它的投資人限于：外國的自然人、法人和其他組織，香港、澳門、臺灣地區的自然人、法人和其他組織，定居在境外的中國公民。2001年我國開放境內個人居民投資B股。

　　國際板是指注冊地在境外的公司制企業，在我國境內證券市場國際板公開上市，以人民幣標值和單獨交易結算，境內外投資者可以直接投資交易的專門板塊。由此可見，我國的國際板與B股市場是有明顯區別的。

　　資本的運用上，氣度要大

　　《新財經》：境內企業也可以去境外證券市場上市。境外證券市場的外資上市標準與其本國的企業上市標準有區別嗎？

　　張仕元：境內企業去境外市場上市，由于其融資的市場及其交易貨幣均是國際化的，因此不存在兩套標準的問題。

　　陸滿平：境內企業到境外證券市場上市，首先必須獲得境內證券監管層的許可函，而這必須達到一定的條件才能獲得。而海外創業板大多融資成本高、融資額少且交易不太活躍，上市意義不大。境外買殼上市，一直被認為是中國中小型企業進入海外市場的捷徑，但其實買殼上市的風險很大，交易所里到處都是買賣殼公司的小販，充滿著陷阱，后續再融資可能性小。境外歐美發達的證券市場，外資的上市標準與本國的企業上市標準沒有什么區別，基本上“一視同仁”，給予外國公司證券市場上市以國民待遇。但在信息披露、公司治理、跨境監管和處罰適用如“薩班斯法案適用”等方面會有所區別。而一些地區特別是亞太國家，外資的上市標準與本國的企業上市標準，因不同的交易所和市場板塊，要求會有所區別。如亞太最發達的日本證券市場，有國際板，但早些年并不太歡迎外資企業在其證券市場上市。

　　《新財經》：外資企業在境內融資后資金會怎樣運用？

　　張仕元：我們的國際板是為外資企業在中國發展而在境內資本市場融資，還是為外資企業境外發展籌集資金，這也許是我們設立國際板首先要考慮的問題。從資金的充裕度來看，我國的資本充裕是相對的，如果是為了解決境內居民的境外投資問題而容許資金在境外使用，勢必會造成一定程度的資本短缺。但如果不容許資金在境外使用，似乎又與資本市場的國際化不相符合。

　　如果我們只定義為方便外資企業在境內發展籌集資金，解決外資企業的長遠發展問題，那么，就可以將國際板視為對境內外資企業的一種國民待遇，完全沒有必要叫國際板。因此，筆者認為在資金的運用上，可以適當大度些，這樣可以吸引優秀企業來我國資本市場上市，加速推進我國的資本市場國際化進程，有利于上海國際金融地位的確立。

　　陸滿平：境內證券市場受制于人民幣沒有國際化、沒有市場化利率等，試點或者說過渡期的境內證券市場國際板，應該率先對已經在我國境內有獨立公司制法人的國際跨國公司、大型企業或海外紅籌上市公司回歸境內國際板上市，其募集的資金要求使用在我國境內的獨立公司制法人或紅籌境內企業。隨著人民幣國際化和資本性項目開放，應該允許其在我國證券市場國際板募集的資金全球使用。

　　問題會有  但不可怕

　　《新財經》：外資在境內上市，對于境內上市企業和欲上市企業有沒有影響？

　　張仕元：影響肯定是有的，就像在水池養魚一樣，水池的水是有限的(因為我們的市場是封閉的)，如果投的魚多了，也許會缺氧，這就需要考量政府的平衡藝術了。此外，境外企業來我們的資本市場，可以給我們的企業提供一個新的參照，也許他們的經營水平和盈利能力比我們強，那么，資金就會從境內上市公司流向外資企業。因此，外資企業來我國資本市場上市，影響肯定是不小的。

　　陸滿平：國外企業境內上國際板，肯定會分境內證券市場融資功能的“一杯羹”。這種影響類似于大型央企的上市融資，但近幾年來，大型央企的上市融資對市場的影響已越來越小。隨著我國多層資本市場的逐步建設和完善，證券市場的“池塘”越來越大，“水”也越來越深，從每天的交易市值來看，幾年前證券市場日交易市值滬深兩市相加過百億已經了不得了，而幾年后的今天即使上證指數在2000點以下，日交易市值也在1000億左右。所以，國外企業上國際板，對于境內企業的影響非常有限。

　　《新財經》：您認為境內證券市場有必要搞那么多市場嗎？

　　陸滿平：有必要，但確實感覺有些多。如果國際板設立了，應該加快A、B股的統一問題；如果創業板設立了，可以考慮將中小企業板與A股或創業板合并。資本市場依據企業大小和經營風險的不同，設立三板、創業板和主板市場已經足夠，能分別解決企業在發展初期、發展期和成熟期的融資問題，實現各個階段的資本增值。這就達到了資本市場設立的目的。

　　《新財經》：您認為我國證券市場推出國際板可能面臨哪些問題？

　　陸滿平：首先，境外公司到國際板上市，需要符合《中華人民共和國證券法》、《中華人民共和國公司法》規定的條件和程序，需要證券監管部門出臺一系列的專門規章。其次，引進海外企業進入A股國際板市場，在某種層面會搶奪中國本來就稀缺的上市資源，可能進一步讓國內更多優質企業推遲進入資本市場。第三，在股票發行制度上，國外一般實行注冊制，而國內實質是審核制，需要較大調整。第四，信息披露，特別是涉及與境外母公司之間的跨境關聯交易的監管等，也是問題。這方面我們經驗缺乏。第五，人民幣尚未能夠全球自由流通和結算，資本性項目也未開放，交易結算制度需要作出相應的調整和改革。第六，對投資者特別是個人投資者來說，如何保障其充分了解境外企業真實的經營信息，也是保護投資者合法權益需要解決的問題。而且，投資者權益保護有時必須通過跨境司法合作才能實現，這增加了潛在的投資風險。第七，跨國公司多地上市也可能造成新的“同股不同價”的估值不平等問題。第八，如果海外企業在我國證券市場國際板發行存托憑證，還要先解決更多的技術和法律上的問題。

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