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作者：李學賓
美國政府希望給提振經濟開一個藥方，政客們選擇了人民幣匯率。格林斯潘也在對人民幣匯率施壓的陣營中，但顯然比一些美國的政客更懂得克制。近日，美國聯邦儲備委員會主席格林斯潘警告國會不要通過針對中國人民幣匯率問題的懲罰性法案。格老早就提出過警告，如果中國馬上對人民幣匯率實行自由浮動，將對全球經濟造成危害。向人民幣匯率施壓
的確并非良方，事實上，美國經濟正在從較低水平的人民幣匯率中受益。
到目前為止，中美兩國間的資本流動大多是流向中國的，官方統計口徑內的美國公司在華投資高達數百億美元。由于中國實施的是結售匯制度，這些美元中的很大一部分，實際上最終都被央行用于購買美國國債，中國央行的這部分投資收益率是3%左右，而美國公司在中國利用低廉的勞動力成本所獲得的收益卻是巨大的。
美國參議院正在考慮向進口中國產品征收27.5%的關稅，這項提議得到了國會的大力支持。而根據摩根士丹利首席經濟學家謝國忠的估計，這會讓標準普爾500指數的成份股公司利潤減少500多億美元，降幅高達8%。談到先行人民幣匯率對美國經濟的好處，謝國忠舉出的例子也很有代表性，“只有中國才有可能讓沃爾瑪用區區2美元就生產風扇，然后到美國賣40美元。” 我們設想，如果針對美國民眾做一項關于人民幣升值的民意調查，問問美國的老百姓是否愿意多花10%到25%的成本購買充斥在超市各個角落里的中國貨，答案大概是否定的。
中國的出口從絕對量上的確龐大，但我們得到大都是低附加值的貿易順差。中國經濟發展過程中所遺留的社保虧空、銀行爛賬、環境破壞等等因素其實都是未計入到便宜中國貨里的潛在成本。我們甚至可以這樣認為，中國正在對包括美國在內的貿易伙伴提供補貼。就算沒人逼我們動匯率，我們也應該作出主動調整，貴買賤賣的生意畢竟做不長。所謂匯率調整的主動性，應該被理解為充分考慮中國經濟自身的特點和未來需求，至于外界是否有壓力應放在其次考慮，實際上，伴隨著中國國力的增強，人民幣升值的壓力將長期存在，但匯率調整不可能長期不做。
由于中國經濟對外依存度過大，匯率調整可能對中國經濟的沖擊是政府部門必須考慮的因素，最大的擔心就是中國經濟增長的放緩會使金融業風險暴露，這使得我們下決心對人民幣匯率進行調整時顯得過于猶豫。
從聯想收購IBM、中海油的購并計劃到海爾的海外購并可以看出人民幣匯率減壓的新路徑正在形成。我們相信，到2006年上半年，隨著國有商業銀行股改進程的加快，以及中國企業對外投資高潮的來臨，人民幣匯率調整的最佳時機的謎底也將揭曉，那就是：隨時!
“市場能解決的問題一定要交給市場。”時文朝表示，“要讓行政部門從對發行人的實質判斷中擺脫出來，防止把間接融資體系下集中到銀行的信用風險轉變直接融資體系下的政府風險。”
“市場成熟是等不來的”
“凡事穩健的中國監管部門這次怎么有這么大的動作和決心？在市場看來，這相當激進。”歐陽的驚詫溢于言表。
“加快發展金融市場面臨許多理念、制度、習慣和技術方面的挑戰。市場的成熟是等不來的，而且經濟發展對金融市場的迫切要求也不允許等待。”時文朝反問記者，“為什么市場主體不成熟？事實上，我們一直都沒有為市場參與者提供一個真正的市場環境。市場上現有的產品——包括國債、中央銀行票據、政策性金融債券實際上是沒有信用風險的，企業債券的風險稍高，但管理上要求國有銀行擔保，幾乎也沒有信用風險。沒有風險的市場環境，如何讓市場參與者在市場競爭中鍛煉成熟？”
貨幣政策調控在商業銀行中屢屢失靈也是央行此次決意“激進”的重要理由。“銀行監管職能從央行分離后，通過微觀管制提高央行貨幣政策執行效果的可能性降低。當經濟趨熱的時候，央行往往會提高利率或法定準備金率來收縮信貸，而這時商業銀行可以通過不斷消耗超額儲備來解決流動性問題，維持信貸擴張；同時在信貸結構上首先壓縮對中小企業和非公企業的貸款，使這些企業流動資金緊張，向各方面訴苦，對貨幣當局形成較大壓力，這在2003年到2004年表現得非常典型。”該人士分析。
“這些問題靠商業銀行自身來解決并不現實，而短期融資券就成了央行借以增強貨幣政策話語權的重要手段。”分析人士表示。
但市場仍有憂慮。“我們的擔心在于，一旦市場出了問題，有關方面會不會對央行的市場化改革大棒相加，從而使改革停頓？畢竟，這是一種全新的嘗試。”從這個意義上講，央行在承載市場希望的同時，也承載著諸多風險。
銀行失意融資壟斷
“央行大力推行短期融資券，對銀行而言，意味著他們的壟斷借貸局面將被打破。”的確，如果像GE這類銀行爭奪企業能順利地獲得債市低成本融資，銀行恐怕將損失一大批優質客戶。
國內某知名股份制銀行行長就在一次內部會議上警告下屬：“國家正在鼓勵企業更多地進行直接融資——短期融資券的推出就是個例子——可以預見，未來銀行對優質客戶的爭奪會愈演愈烈。如果不及時采取應對措施，必將形成貸款增長持續緩慢的局面，進而影響利潤目標的完成。”他同時提醒，“優質企業即使不通過發債融資，也會通過與銀行博弈討價還價，在這種博弈中銀行往往是處于弱勢地位。”
投資者熱烈追捧
華安基金公司一位債券經理分析認為，短期融資券市場將推進利率市場化的發展。以前的債券基本上都是政府信用，可以說沒什么風險；短期融資券市場發展起來，主要將依靠企業信用，市場風險肯定會增加，規模擴大的同時必然會泥沙俱下。隨著市場融資規模的不斷擴大，利率將成為反映風險成本的主要工具。
而市場對此報以相當正面的反映。銀河證券分析師馮琛告訴記者，5月底央行放行短期融資券后，市場對已經發行的債券反應熱烈，一些投資機構甚至抱怨主承銷商分銷時不積極，自己持有較多，給予其他機構份額較少。而且發行后交易量一直不大，說明投資者買進后都不愿出手。
從此次短期融資券管理辦法的出臺來看，央行顯示出依責、遵法、按規矩出牌的行事風格。但畢竟市場對央行寄予了過多希望，央行能否承載這些希望？激進推進短期融資券的膽量和智慧是否會再次顯現？“在當前資本市場積弱、借貸市場高度壟斷的情況下，短期融資券對企業和投資者的好處日益顯現。3年期、5年期的企業債市場能否也很快放開？”一家企業負責人充滿期待。
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