熊元俊

　　2007年以來，主流券商在年末預測新一年股市走勢時，幾乎總是集體誤判。主因是滬綜指已成宏觀調控的晴雨表，而宏觀調控本身卻如迷魂陣，主基調常在防過熱、保增長和抑通脹中游走，經濟亦在速凍和過熱之間輪回，常令預測者大跌眼鏡。眼下，上證指數仍在在年線附近徘徊，房價則牛頭高昂，這成為預測2011年宏觀形勢的最大變數。

　　房市股市緣何不同步

　　數據顯示，在過去十年，全國房價漲了5倍，名義GDP增長2.8倍，CPI上漲22%。相比之下，滬綜指漲幅不到4成。顯然，股市與通脹同步，卻遠落后于宏觀經濟與房價的增速。

　　當機構以線性思維推測未來宏觀經濟趨勢時，股市卻更多在反映不斷證偽的宏觀調控變奏曲。在貨幣調控短期化和價格干預行政化的雙重壓力下，股市的政策市特征表現為股票供給過度。而“房價調控總成空調”，則緣于政府在供給上并沒有主導權。

　　宏觀調控能否奏效，不僅要看藥方，還得看療效。滬綜指三年來易跌難漲，反映的股市增量資金遠跟不上擴容步伐，全流通、新板開通以及全球罕見的企業融資潮，做大的只是A股流通市值，并未帶來股指財富效應。

　　相比之下，18億畝土地紅線和土地買賣招拍掛制度，從制度上提供了維持土地供需缺口的可能，加劇了住宅供給的剛性特征，再加上國內國際熱錢的沖擊，從而令商品房供應長期跟不上需求的步伐。

　　最近，中央提出要“逐步形成符合國情的保障性住房體系和商品房體系”，將保障房重要性置于商品房之前，無疑是想將重走股市監管模式，將房市供給的主動權掌握在政府手中。按照這一政策邏輯，2011年千萬套保障房政策如果落實，房市生態中偏向資本方的格局可能逆轉。

　　央行池子減緩外部沖擊

　　從全球房市周期來看，大國房價泡沫破滅，往往與國際環境有密切關系。1991年后日本地產泡沫的破滅，起源于美元大升值背景下的全球資金“棄亞入美”。2007年以來，發達國家地產泡沫相繼破滅，則是發達國家過度消費和新興市場過度投資這一貿易體系的危機。

　　預測2011年的房市動向，歐債危機和全球通脹是否失控是兩大變量。簡單揣測，新興市場資產泡沫破滅至少有兩大誘因：一是歐債危機深化，全球經濟衰退加重，熱錢球避險意識提升。二是美國經濟復蘇確認，通脹壓力急升，美聯儲主席伯南克所說的“在15分鐘內決定升息”的決策或許實現，全球熱錢可能重新回流美國。

　　因為擔憂國際熱錢的大進大出，以及因此引發的房市泡沫破滅，中國選擇加息時格外謹慎，在上調準備金率對沖外儲增長對貨幣量的擴張作用時，卻非常堅決，幾乎是照搬伯南克的控制通脹之策，大有以中國“池子”對抗美國“池子”之勢。

　　伯南克大撒錢，美國短期卻無通脹之虞，原因在于“超額準備金”這個池子。自金融危機全面爆發以來，美聯儲兩年來增發1.11萬億美元的基礎貨幣，較危機前增加132%。不過，這些錢卻成銀行業的“儲備糧”。美國存款性銀行的超額準備金，已從危機爆發前的22.7億美元，上升至目前0.96萬億美元。

　　為對抗伯南克的量化寬松，中國央行擴大外匯儲備池子，對應在部分商業銀行則是18.5%的存款準備金率。池子效應意味著中國短期不會重蹈1997年亞洲金融危機時的窘境。即使明年出現外部需求劇減的沖擊，即使部分開發商出現債務支付危機，銀行危機和主權債務危機卻難再現。再加上味政府主導下的保障房建設，能減緩投資增速的下滑，從而助推經濟實現軟著陸。

　　提防臨界點提前到來

　　自從商品房市場體系建立以來，房價經歷連續12年的小跌大漲，房價必漲論已是國民共識。這在房價拐點未現前看似理性的選擇，常常成為引發房價泡沫破滅的合成謬誤。

　　常識告訴我們，大城市房價泡沫很大。當打工皇帝唐駿自稱“連我這樣的人都買不起房子”之時，地產大鱷任志強仍在預測房價不會下跌，因為“國家從來沒出臺過讓房價下跌的政策，只是在控制房價的漲幅。” 唐駿認為房價高，參照物是居民收入；任志強看漲房價，賭的是政策托市。從全球房市泡沫史來看，政策失靈就像市場失靈一樣難以避免。1984至1991年，日本城市地價指數上漲119.77倍，而零售物價指數才上漲10.8%。當時全球資本做多日本房市和股市的根由，在于堅信日本特殊性存在的合理性”，即日本市場受政府操縱，高股價和廉價資本政策均是政府發展經濟的政策性調控手段。

　　翻開人類的金融危機史，人類對創造繁榮的自豪感往往過度，以至于試圖在諸如“新經濟”的標簽上貼上永恒的記號。從荷蘭郁金香泡沫破滅開始，金融泡沫大多起源于實體經濟的過度繁榮，終結于虛擬經濟過度泡沫。按照明斯基的“金融不穩定假說”，穩定最終是不穩定的，因為穩定會引起資產價格的膨脹以及信用過量。

　　當下，頂著經濟全球第二的稱號，房價必漲論的中國版本甚囂塵上，強調中國特殊性者占大多數，“這次不一樣”綜合癥成為唱多派的武器。在政策無意終止高房價穩定期的背景下，預測哪一根稻草將壓垮牛背，無疑是吃力不討好。只不過決策者要在高房價的鋼絲上控制通脹，難度如在針尖上跳舞。　　(作者為深圳媒體評論人士)

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