王瓊

　　昨日，國泰君安首席經濟學家李迅雷在長信基金2011年宏觀經濟及投資策略高端論壇上指出：中國經濟要想可持續增長，過去十年M2如此高的增速是無法持續的，今后十年M2的增速應該降下來，大約保持在10%~12%的水平，通脹率則維持在3%~4%的水平，這將是比較理想的狀態。

　　對于明年M2增速目標，李迅雷預測可能會是15%。

　　李迅雷對《第一財經日報》記者表示，M2增速的回調并不會對流動性產生顯著影響。同樣對于股市的影響也應該是中性的。“畢竟目前的資金總量有70萬億元，非常龐大；M2增速的調整只能改變增量。流動性還將維持充裕。我認為明年M2增速調整到15%，這個程度是適中的。”

　　未來M2規模控制將成難題

　　李迅雷表示，在今后中國經濟的繼續增長中，M2的規模控制將是個難題。

　　“如果說中國過去30年的GDP高速增長堪稱經濟奇跡，那么M2的增速遠遠大于GDP卻又保持低通脹，則更是奇跡了。相比日本、韓國在經濟高速增長階段M2的增速。兩國M2的年均增速分別為20%(1967~1973年)和34%(1966~1988年)，明顯高于中國目前的水平，但其同期的CPI漲幅卻很高，如日本上世紀70年代的CPI年均達到9%。

　　我國目前的M2總量達到70萬億元，而美國的M2為8.6萬億美元，折合人民幣只有58萬億元，但中國的GDP規模只有美國的1/3。

　　如果比較一下中美之間M2占GDP的比重，會發現在過去20多年中，中國的數據大幅度攀升，從1986年的65%上升到2010年的接近 200%，但美國則變化不大，大致保持在60%的水平。

　　而韓國2009年M2占GDP的比重為147%，日本為159%，而且在日韓經濟高增長期間，其M2/GDP的比例也只有100%左右。這就意味著，在今后中國經濟的繼續增長中，M2的規模將難以控制。

　　李迅雷表示，中國的M2增長率大大超過GDP的增長率，過去十年中平均增長率超過了18%，而過去十年的平均CPI水平大約只有1.8%，這與貨幣理論中“M2增長率=GDP增長率+CPI”發生了嚴重背離。

　　過去十年M2為何超增長

　　“M2的超常增長有諸多原因，不能簡單歸咎于央行。”李迅雷在論壇上指出，中國M2超常增長原因主要有四點：一是外匯占款不斷增加，二是信貸規模增加較快，三是資產價格大幅上漲，四是金融杠桿較低。

　　李迅雷曾在其近期的報告中詳述了上面四點原因。分別是：第一，外匯占款巨大是眾所周知的導致M2不斷攀升的原因，目前我國外匯儲備達到2.4萬億美元，約占M2的27%，而從年度新增的角度看，外匯占款的主要貢獻集中體現在2004至2008年，其間其占新增M2的比重約50%，貿易余額不斷擴大和熱錢流入是主要原因。

　　第二，中國經濟增長呈現明顯的投資拉動型特征，信貸規模的增長較快，過去十年年均增長15.6%，信貸派生出存款、企業盈利大幅上升所新增的存款、政府財政收入和土地拍賣收入等，也導致政府新增存款的上升，隨著內需替代外需成為經濟的主要推動力，信貸也將成為流動性創造的主要源泉。

　　第三，以房地產為主的資產價格大幅上漲，據稱目前國內城鄉居民住宅的總市值已經達到90萬億元，比十年前上漲了5倍，而且，大部分房地產的交易都沒有通過銀行按揭貸款進行，因此，房地產價格的飆升對M2規模的膨脹有推波助瀾的作用。

　　第四，從金融杠桿化的角度看，中國的貸存比要比韓國和日本都低，在66%左右，而韓國要超過100%；美國投資銀行的杠桿率更高，次貸危機前都達到20倍以上，對應中國的券商只有1.5倍。

　　未來十年M2高增長不可持續

　　“雖然中國的M2規模目前已經足夠大了，但從其增長率看，仍然對M2未來的繼續膨脹具有很強的推動力。”

　　據李迅雷測算，“假如按監管層一貫目標即17%的增長率測算，則未來十年中國的M2總規模將達到340萬億元；若為15%，也將達到282萬億元。

　　這意味著貨幣規模與GDP之比可能達到3倍以上。這種情況將帶來一系列風險隱憂，如惡性通脹風險，資產泡沫破滅風險，或在人民幣可以自由兌換背景下的貶值壓力。

　　韓國在1966~1988年的22年中，M2年均增速竟高達34%，即便是亞洲金融危機前5年，仍然高達19%，其結果是在1997年亞洲金融危機和2008年的美國次貸危機這兩大危機之后，均出現了韓元的大幅度貶值現象，雖然至今韓國的M2/GDP要遠低于中國。

　　未來中國經濟將會怎樣，很難回答，但要讓經濟可持續增長，過去十年M2如此高的增速是無法持續的。日本和韓國的M2增速在經歷了高速增長之后，也出現了下降，日本1980年~1990年的M2平均增速為9.3%；韓國1992年~1997年平均為19.6%，1997年~2002年平均為11%。

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