劉煜輝

　　對于中央銀行來講，把熱錢圈起來放到池子里，無非準備金和央票兩類手段。伯南克和蓋特納需要考慮的，如果新興市場不接招，財赤無限度增加下去 會促使資金從國債市場抽逃，債務市場的崩潰將拖垮經濟。美國將在貨幣戰中一無所獲，而最終搬著石頭砸自己的腳

　　周小川行長“池子關熱錢”的講法引發很多猜想。我仔細看了一下周行長表述的原文：“短期投機資金進來了，我希望把它放在一個池子里，而不是放到整個中國的經濟中去。等它需撤退時，將其從池子里放出，讓它走。這樣能在宏觀上減少資本流動對中國經濟造成沖擊。”

　　周行長心中的這個“池子”是什么呢？

　　央行11月10日晚宣布的“從2010年11月16日起，上調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點”，已經給出了答案。

　　先前有很多人猜，這個池子是不是股市。這可能是腦子有問題的想法。

　　資產價格上漲，進一步推動貨幣流轉加快，什么是貨幣量、什么是流動性，流動起來才是貨幣量。

　　如何不會沖擊實體經濟呢？

　　中國銀行信貸90%都是以人民幣資產作為抵押品發放的。資產價格上漲意味著信貸條件實質性地放松。當然我們能用熟悉的信貸額度的管制強行把信貸速度壓制住。

　　但是銀行體系內越來越多的閑余資金會被動涌向長期證券市場做配置，翻轉過來又壓低中長期利率，負利率加深又驅動著資產價格泡沫進一步深化。

　　2003年以來，中國式通脹實質是由資產泡沫而驅動。

　　貨幣超發－資產泡沫(樓市飆漲)－城市服務性價格快速上漲，服務中最大的成本來自的地價，因為地價驅動的人工成本的飆漲。

　　城市生活成本快速地抬升－城市用工就有了漲薪的需求－城市工資的上漲意味著農業勞動力的機會成本上漲－而勞動力成本的快速上漲是本世紀以來牽引著農產品價格上漲的趨勢性因素 。

　　有人說熱錢進來了，正好企業乘著資金成本低發股發債。這不是抱薪趨火嗎？

　　通過資產價格上漲來推動經濟反彈，而不是經濟增長推動的資產上漲，終究只可能是泡沫。

　　現階段中國經濟最需要的是降溫，主動減速。我知道很多人反對。

　　我不覺得中國經濟速度掉下來了是什么大不了事，真會和中國的就業關聯上？中國經濟的速度靠重化工，而那一塊與就業關聯不大。

　　速度下來了，流動性潮水退去，中國的商品價格將大幅下跌，反而增加制造業部門競爭力。它們是活得更好，而不是更壞，有更多的機會雇傭更多的人，而不是被成本逼著用機器替代人工。

　　當然中國的銀行系統要付出代價。國內地價普遍被嚴重高估，可能被高估了數倍，而銀行資產主要以土地的擔保抵押。流動性沖擊將導致中國土地市場崩潰成為銀行體系的“幽靈”。沒什么大不了的。前三季度四大行利潤就高達4000多億，當下上市銀行的利潤占到了全部上市公司總利潤的一半，現在應該輪到它們為中國經濟轉型埋單了，而不是再擠壓家庭來喂養它們。

　　周行長心中的“池子”絕不是人民幣的資產市場。

　　其實沒有多少可猜的，對于中央銀行來講，把熱錢圈起來放到池子里，無非準備金和央票兩類手段。盡管目前準備金率已經處于歷史高位，高達17.5%，非常時期有非常之策，即便再往上提到25%，也不是什么太大不了的事。

　　經濟一旦降溫，投機資金逐步退出時，慢慢再將準備金放出來，來平滑人民幣資產價格的壓力，避免經濟失速而硬著陸，這或是宏觀操作者的“深謀遠慮”。

　　對于新興國家應對QE2最好的辦法是緊縮而主動減速，減速是拒絕熱錢最好的理由。

　　新興國家顯然吸取了上世紀90年代的教訓，筑壩擋水，巴西和韓國課外來資本稅，印度加息。如此，美國QE2將和QE1一樣起不到任何作用。

　　美國的QE1 用了1.7 萬億美元，結果美國商業銀行持有的國債增加7000 億美元，在聯儲的多余儲備(excess reserve)則增加1 萬億美元，資金并沒有流向私人市場。因此，失業率仍然高企，除了金融業一枝獨秀(有賴FAsb 更改會計政策的掩護)之外，經濟增長像霧又像風，似有實無。聯儲這次最多購買6000 億美元國債，平均每月750 億美元。而加上MBS(Mortgage Backed Securities，按揭抵押債券)回流的資金，每月最多可購買1,100 億美元國債。

　　數據計算，過去12 個月中美國政府財政赤字共1.295 萬億美元，平均每月1,080 億美元。

　　美國QE2的的唯一功效只是補財赤。

　　那些鼓勵中國放水沖沙，與美國大打貨幣戰的人是不懷好意的，是在幫伯南克和蓋特納。

　　伯南克和蓋特納需要考慮的，如果新興市場不接招，財赤無限度增加下去 會促使資金從國債市場抽逃，債務市場的崩潰將拖垮經濟。美國將在貨幣戰中一無所獲，而最終搬著石頭砸自己的腳。

　　

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