課題負責人：益智

　　課題組成員：欒天虹、張為群、方霞、袁天琳、汪菁

　　課題研究與協調人：上海證券交易所劉逖、張衛東

　　央企的公司治理一直是各界關注的熱點。如何認識央企治理的深層次矛盾，并在不改變即有所有權結構的條件下，提出優化公司治理結構的建議，不僅有現實需要，更有探討價值。本報告通過對央企治理問題的根源進行了深入剖析，提出了優化央企治理結構的新方法。

　　央企治理問題主要是由信息不透明所致。要優化央企治理結構就必須增強信息透明度，然后才能有效地解決央企治理過程中各種問題產生的根源。我們提出的關于增強中央控股上市公司信息透明度的途徑主要有以下幾點。

　　一、 優化股權結構，培養多個投資者主體

　　第一，減持國有股，改變國有股“一股獨大”的現象。在央企控股的上市公司中，公司信息透明度與第一大股東持股比例以及股權集中度都成負相關性。所以要實現央企治理水平的提高必須改變我國央企股權高度集中，一股獨大的現狀，推進股權多元化改革，實現投資主體多元化。通過分散股權，將國有股為主的股權結構轉變為以法人和公眾持股為主的多元化股權結構，這樣可大大降低國有股太過集中而帶來的政企不分問題，又可以解決國有股股權主體不到位問題，使上市公司“所有者缺位”問題得以解決。

　　同時，國有股減持有利于股權結構的優化。國有股權比例的相應減少，從而引入其他所有制性質的投資人，使公司的股權結構多元化。相應的，公司的董事會、監事會、經理層的結構也會隨之發生較大變化。董事會結構的調整，有利于從根本上改變控股大股東控制董事會的局面，從而影響經理層的產生、企業的運營機制，有利于形成完善的公司內部治理結構和健全的內部制衡體系，有利于遏制內部人控制現象，有利于提高信息透明度。

　　第二，要大力發展機構投資者，打造高效公司信息使用主體。機構投資者是指持有公司證券(主要是股票，也包括債券)，并由職業經理人對所持證券進行管理的金融機構，主要包括證券公司、投資銀行、證券投資基金、保險公司等。機構投資者持有公司股票的主要目的是為了確保受益人的利益。他們作為戰略投資者進行長期投資，客觀上給公司經營管理者造成了外部壓力，要求提供高質量的信息披露報告。

　　同時，機構投資者作為直接利益的相關者，由于持股數量巨大而難以在證券市場上脫身，因而有足夠的動因真正關心公司的治理情況和效果。作為外部的利益主體，機構投資者一旦認識到必須通過參與公司治理才能保障自身利益時，必然會由外及內、由表及里，對公司的決策程序、關聯交易、財務舞弊情況進行關注，必要時會積極地介入公司治理之中。

　　另外，作為眾多散戶的聯合和代表的機構投資者具備一定的對公司治理建設和運行的影響力，他們能夠推動上市公司治理結構的改革，強化外部投資者的權益，緩解內部人控制現象，對提高信息透明度有積極的作用。

　　二、調整高管薪酬激勵制度

　　1.央企行業性質、高管選聘與薪酬設計。央企性質對于設計合理的高官薪酬尤為重要，因為它不僅由于本身性質不同決定高管是否需要高薪激勵，不同行業性質也決定了高管不同的選聘方式進而影響薪酬的設計和控制權激勵方式的不同。

　　央企根據其經營目標可以分為以承擔社會政策目標為主和利潤最大化兩類。根據其所處的行業可以分為：關系國家經濟命脈及經濟安全類的；涉及基礎設施及公用事業類的和市場競爭類的。結合經營目標和行業性質，可以初步確定該央企對管理者的需求。對于壟斷型的、承擔社會政策目標較多的公司來說，高管的激勵不是主要的，因為高管應該以行政任命為主，激勵可以參照公務員薪酬激勵，綜合行政的晉升激勵(非市場化激勵)。

　　對于混合型的央企，即具有一定的壟斷型和競爭性，承擔部分社會政策目標，又有一定的利潤要求的央企，高管的選聘要采取市場選聘和行政任命相結合，將高管的薪酬和控制權激勵進行打包，設計成一個激勵的菜單形式，讓高管根據自身偏好進行選擇(準市場化的激勵)。對于競爭性的、實現利潤最大化目標的央企，應該采取市場化的選聘和激勵措施。

　　2.審計，約束和懲罰機制。薪酬設計的基礎是公司的業績，不能讓管理者自己給自己定薪酬。為此，對公司業績的審計，對管理者薪酬設計的審計變得尤為重要。另一方面是對業績和薪酬構成和水平的公開，透明的薪酬有利于形成良性的激勵，同時也減少公司管理者之間的內耗。

　　加強對管理者的制度約束，降低央企高管可以獲取的隱性控制權私人收益。在制度，法律約束較弱，存在較高的控制權私人收益的情況下，管理者的激勵將是通過各種方式獲取該私人收益，損害企業利益，顯性的激勵難以發揮激勵作用。因此，只有降低了隱形激勵，才能強化顯性激勵的作用。

　　另外，是引入競爭。對于沒有承擔社會政策目標，或者承擔較少的企業應該引入競爭。打破現有不合理的壟斷。通過競爭形成反映企業經營狀況的充分信息指標。只要有一個競爭性市場，創造出充分信息，就能有效地降低所有者和經營者之間的信息不對稱的程度，建立有效激勵機制。

　　三、 加強外部監督，完整信息披露機制

　　1.財務會計信息披露實行“進入”會計模式。財務會計信息披露是體現透明度的重要手段，對公司治理效果的影響日益凸現。 “進入”會計(access accounting)的基本思想是：改變當前以固定格式和定期披露為特征的披露方式，以及以匯總的財務報表為主的披露內容；利用現代信息技術，建立新的會計信息披露模式。

　　“進入”會計模式一旦建立和推廣，用戶將按需及時獲取信息。信息將更透明，傳遞更及時，經理人員試圖通過會計信息操縱來達到自己的利益的機會大為減少。由于驗證功能的進一步加強，會計信息的真實性和可靠性將提高，它會成為相關集團進行決策的有力支持系統。這無疑有利于對公司治理效果的提高，成為公司治理的有效治理措施。

　　2.通過制度建設加強其他重大信息披露。其他重大信息披露是影響透明度的重要因素。其披露與否直接關系到央企的內幕交易關聯交易的發生。主要的途徑有鼓勵上市公司進行自愿性治理信息披露；完善信息披露準則，將公司治理披露納入法律法規體系；以及建立和完善監管組織結構體系等制度建設。進一步加強上市公司的信息披露，全面提升信息披露的質量，有助于提高央企的信息透明度。

　　3.開發和建立上市公司信息透明度評價指標體系。我國證券市場經過十幾年的發展雖然已經初步建立起以信息披露為核心的制度體系，但仍沒有建立一套完整的衡量公司信息透明度的指標體系。因而有必要在目前的企業會計準則和信息披露規則框架的基礎上，由獨立的評級機構或研究機構開發和建立一套上市公司信息透明度評價指標體系，更客觀地描述上市公司信息及信息披露的質量，更確切地反映我國上市公司的信息透明度，并且由政府和監管部門等獨立機構定期公布對上市公司的信息透明度評價，將有關上市公司信息及信息披露的質量明確傳遞給投資者和注冊會計師，幫助他們更好地進行分析、判斷和決策，使社會經濟資源的配置向著更良性的方向發展。

　　四、規范國資委行為，增強其本身透明度

　　作為國有資產出資人的代理人，國資委在擁有大量管理權限的同時，卻沒有相應的監督機制來規范其行為。因此，必須建立有效的內部治理機制和相對獨立的內部審計；加強財政部門和審計部門的外部監督，要求國資委就國有資產管理中的重大事項和重大決策作出說明，推進國資委管理的透明度，具體可以從以下幾個方面著手：

　　第一，可以引入競爭，國資委的競爭。可以通過在平級基礎上，由財政部將現有國資委劃分為兩個以上獨立國資委，然后對其掌管企業進行劃分，其下屬企業未來經營情況可以作為考核各國資委的評價指標之一。這種引入競爭的機制有利于國資委發揮監督作用。

　　第二，要從內部治理機制上促使國資委權利、義務和責任相統一落到實處。在工作人員選聘方面， 不能再單純沿用以往的行政手段和行政方式。要強調專業性、技術性和社會性的特征， 實行符合市場經濟要求的人員選聘制度。在議事規則上， 不能照抄照搬現在行政部門的“議決制”。此外，可以嘗試按照出資關系規范地方國資監管方式、積極探索國資委直接持股方式。

　　另外，需建立外部監督制度。國資委是受政府委托行使國有資產出資人職責的代理人，對國資委的監督， 一方面來自人民代表大會。全國人民代表大會和地方人民代表大會可以對同級的國資委運作情況進行監督， 主要通過立法形式，比如制定并頒布《國有資產法》， 通過該法規定國資委的權利和義務。另一方面來自政府， 這是現階段監督的主要方面。主要的監督方式， 應該是政府各部門各盡監督之責， 特別是可以考慮委派國家審計機關， 對國資委的監督管理進行經濟責任審計。

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