劉煜輝（社科院中國經濟評價中心主任）

　　盡管以色列、澳洲、挪威、印度先后開始退場，其他新興市場也可能加入，但美國2010年很難“退”。相反，外部世界先后退場，有助于美國低利率政策延續更長時間，由于不時有驚恐的資金從新興市場獲利回吐，弱美元因而獲得支持而獲取更大利益。從歷史看，由于全球化下一國經濟政策的外溢性，本位貨幣國總是能從中受益。

　　盡管美國第三季度經濟增長超預期的強勁，達到了3.5％，遠高出先前眾多分析師2.5％的平均預測值，但沒有人敢斷言這就是衰退結束的強音符。

　　目前的經濟復蘇拜賜于企業補庫存周期以及財政刺激。明年，西方消費者在囊中羞澀之后迅速恢復的幾率微乎其微，高失業率將使他們的收入難以支撐消費，而他們不太可能再去借錢消費。

　　更關鍵的，是金融部門的修復遠不如他們的亮麗財報那么簡單。

　　華爾街今年的花紅恐怕比2007年還要豐厚，那些引發了危機的人反轉過來又成了救火的人，什么都沒變，到現在為止，我們看到的只是華爾街的全面勝利和奧巴馬后退。貨幣當局扔了那么多錢給華爾街，這些錢卻流入了資產市場，導致資產市場繁榮興旺，家庭和企業都在努力掙扎。摩根大通第三季財報的35億美元的利潤中，幾乎全部來自于交易性利潤，信貸業務卻還在虧損。

　　迄今為止，美國商業房地產市場就像一顆不定時炸彈，隨時會爆炸，100多家小銀行已經為此喪生。美國商業樓價自2007年高峰回落36%，估計2012年前仍無法復蘇。紐約及舊金山寫字樓租金估計可再跌20%。2010年及2011年約有5300億美元的商業樓按揭到期，可能為銀行帶來2500億美元的虧損，令700多家銀行倒閉。

　　大銀行雖有政府伸手救助，受到的沖擊也不可小覷。現在最多商業樓按揭的是富國銀行，在總值31000億美元的商業樓按揭市場上占16.5%或8200億美元。第二是摩根大通占5.4%，第三是花旗占3.4%。如商業樓價續跌，美資銀行將面對另一次壓力。地產泡沫一旦破滅，修復單位將以年計。

　　在購房補貼8000美元的計劃刺激下，美國樓盤銷售近幾個月明顯上升。但是住房貸款違約案例的加速增長和放貸銀行止贖不賣的隱患，都可能令目前剛剛止跌企穩的房價重回下降通道。據穆迪的預測，從2009年中到2012年，美國將新增650萬起止贖個案。根據美國房協調查，假若未來美國房價反彈10％，待售的房東以及銀行擁有產權的形式的“影子庫存”，將占全美房產總量的20％，高達2000萬棟。

　　房價反彈受制，數萬億的資產“毒性”如何消解？至少到現在，我們還沒有看到美國政府和金融機構是如何處理龐大的有毒資產。他們用的辦法是在今年初改變了會計規則，從而掩蓋了金融機構的真實虧損情況，是把金融合約的清算時間從今年推至兩年后進行。所以，矛盾并不是被消除了，而是被暫時掩蓋了。由于去年以來，美國房貸和信用卡貸款的壞賬率在不斷上升，兩年后有毒資產的“毒性”會更強。

　　金融部門如何從信貸收縮轉向擴張呢？普遍預計是，目前的美國補庫存效應明年下半年弱化后，短期刺激政策退場后（舊車換新和購房補貼政策也將在今年12月1日到期），經濟增長環比不可避免地面臨二次回軟。

　　從危機一開始，我堅持這樣的判斷，無論政府的貨幣刺激如何折騰，未來經濟復蘇只可能呈現U型，甚至是L型，而絕非V型。因此，2010年美國能進入加息周期的可能性不大，當然要預設一個前提條件，那就是弱美元和油價可控的情況下。

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