極度寬松的宏觀經濟政策使市場產生了對通脹的預期，以及對房地產投資的需求。中國房地產業這么快恢復，主要的驅動力量是來自銀行利息優惠和市場流動性大增。

　　7月8日，有媒體披露，商業銀行開始嚴控樓市的投資性需求。交通銀行、民生銀行等商業銀行，近期已經收緊二套放貸，嚴格執行首付4成、利率上浮10%的政策。

　　引起大家對房地產是否滋生泡沫熱烈關注的，是火熱的土地市場——頻繁變換“地王”旗和迅速攀升的房價。有媒體統計，北京上半年約200個樓盤價格普漲，約占全市樓盤的80%；其中超過40個樓盤的漲幅超過30%。

　　危機之初，許多機構和經濟學家預測，受危機影響，中國的全國平均住宅價格從頂峰至谷底將會下跌20%左右，甚至有專家更悲觀地預測某些城市的某些地段的房價會下跌50%，并且預期調整將會持續2年左右的時間(從2008年初開始)。而事實卻遠非按照所預測的情形出現——市場比預期更具韌性：據野村證券的相關研究，中國的房價從頂峰(2008年1月份)到谷底(2008年12月份)僅下跌了7.2%，并且下滑期僅持續了一年時間。進入2009年市場表現更為驚人，1至5月份銷售量年同比增長了26.7%，5月份全國平均房價年同比攀升了17.6%。

　　房地產業如此快速回調的支撐力量來自哪里？其背后的邏輯鏈條是什么？房地產價格如此快速地回調，是否正常？房地產行業是否正在滋生泡沫？中國的房地產行業怎樣才能擺脫一直以來的房價愈壓愈高，制度和政策環境起起落落的局面呢？

　　為此，記者專訪了長江商學院房地產中心主任梅建平教授。梅教授認為，中國房地產業恢復這么快，主要的驅動力量來自于銀行利息優惠和市場流動性大增。

　　樓市韌性的力量：利息優惠和流動性充沛

　　記者：美國是金融危機的重災區，美國的房地產業是重災區的中心。根據美國商務部6月24日公布的數據顯示，5月份新房銷售量環比微幅下降了0.6%，與去年同期相比，5月份新房銷售量下降了32.8%。而與此相對的，中國今年二季度房地產市場的表現簡直可以用銷售量“井噴”來形容了。中國的房地產行業的低迷遠沒有所預期的多么嚴重，而且可以用迅速復蘇來表述。您認為，中國房地產業如此快速回調的支撐力量何在？

　　梅建平：我認為中國房地產業這么快恢復，主要的驅動力量是來自銀行利息優惠和市場流動性大增。

　　記者：您覺得這是政策層面刺激所產生的效果？現在有的地塊的樓面價格已經高過所在地在售房產價格，您認為這是否是房價滋生泡沫的前兆？

　　梅建平：中國的宏觀經濟政策目前非常寬松。極度寬松的宏觀經濟政策使市場產生了對通脹的預期，以及對房地產投資的需求。房地產有一個特性——如果作為資產來看，用所謂現金流貼現來計算，在投資者的貼現率和通脹預期很接近的時候，會出現一個所謂的價格拐點。

　　在中國，由于利息非常低，貼現率與通貨膨脹率可能很接近。此時，房地產出現很高的價格，在經濟學理論層面上，可以是合理的。

　　打一個最簡單的比喻。比如股票分紅是一塊錢，如果投資預期回報率是10%，那么這只股票只值10塊錢，也就是說投資者現在付10塊錢，每年10%的紅利。假設這個股票每年還有10%的紅利增值，那么這只股票值多少錢？可以說價格可以任意大，可以說值1萬塊錢，也可以說值10萬塊錢，都可以是合理的。(這里我們做的是一個非常簡單的假設，這個增長可以是無限期的)。

　　記者：但在現實的經濟生活當中，不可能滿足這樣一個假設。那么，總會有價格峰值和谷底，如何判斷房地產的價格是否存在泡沫呢？

　　梅建平：我想說明的意思是，就是當預期回報率和預期租金增長率很接近的時候，就會出現一個價格拐點。這個時候到底如何定價，完全取決于通脹預期，還有就是低利率的環境會持續多久。基本上有這樣一個規律：通脹的預期越高，那么目前資產的價格也會越高；低利息持續的時間越長，資產的價格也就會越高。

　　目前利率很低，老百姓有很高的通脹預期，如果把錢放在銀行里，不管放多久都是很低的利息，那么還不如投資，或者買商鋪，或者買房子。比如說北京東三環國貿附近，現在的二手房價差不多是2.8萬元人民幣每平方米。如果以150平方米的房子每個月1.2萬元人民幣的租金計算，一年差不多有15萬元的租金。如果按4百萬元左右的房價和3.5%的租金回報率，那么房子售價在目前2.8萬元人民幣每平方米是合理的。

　　我個人認為，目前房地產市場是有一點兒泡沫，但是這個泡沫并不是像大家想象得那么嚴重。而且這個泡沫是可變的，如果明、后年，美國乃至全世界的經濟仍然很不景氣，中國的經濟增長在7%左右，甚至是在7%以下運行的話，我認為當前的房地產市場就不應該認為有泡沫。因為在那種情況下，國家還會創造很寬松的宏觀環境，利息率還會很低，通脹預期還會較強。實際上，房地產的泡沫和價格沒有必然聯系，而是與貨幣政策寬松程度、通脹預期程度以及經濟增長速度等許多因素有關系。

　　請注意，美國的房地產此次泡沫的破滅，一個很重要的原因，是2006年、2007年美聯儲對利率的提高。那時如果美國利息能夠維持很低水平的話，我認為美國的房地產不會大跌，也不致引發次貸危機。次貸危機爆發很重要的原因是因為利率上升，還貸成本提高，市場對房子的需求下降，導致房價下跌，遭致銀行惜貸，導致貸款成本進一步提高。這樣就很容易造成一個惡性循環。

　　保持相對穩定的貨幣政策

　　記者：這種低利率的宏觀環境，對通脹預期比較強烈，那么大家可能會一窩蜂地把資金投資到房地產上。尤其是中國的資本市場，投資產品較為單一。那么有沒有一個好的機制，使得政府保持一個相對穩定的經濟環境？

　　梅建平：我認為一國的宏觀經濟政策，特別是貨幣政策，應該比較穩定，不要大起大落。

　　記者：讓大家有一個非常穩定的預期。

　　梅建平：對，不要創造出比較強烈的通脹預期。現在看來，中國1至6月份貸款增速過快，過早地使大家產生了比較強烈的通脹預期。當然，目前中國面臨著前所未有的世界經濟危機，在經濟很低迷的時候，創造一部分流動性，讓大家多消費是好事。但是像今年前6個月這么高的貸款增速，這么大的貸款規模，可能用藥太猛。在這種情形下，今后的6個月，中國央行是不是能夠采取更穩健一點的貨幣政策，使得貨幣供給與經濟增長速度相匹配(今年前6個月的貨幣供應量遠遠超過經濟增長所需要的貨幣量)，這很關鍵。

　　記者：您如何看待北京“地王”頻繁更迭對北京房地產價格的影響？

　　梅建平：“地王”的出現，會產生這樣一個連鎖反應——所在地塊周邊在開發的、或者正在賣的、或者沒有賣的樓價開始上揚；那么政府所獲得的土地增值稅和企業所得稅等都會上升，地方政府的收入會大大增加；對地塊周邊的二手房價格會有帶動；對周邊商業地塊的價格會有向上的帶動作用，間接影響到商業地塊的地價，那么商業樓盤的估價也會上去，房屋所有者又可以以房產進行抵押貸款，因此銀行的貸款數量也會增加。

　　最近全國一些大城市，在銀監會的鼓勵下，對一些存量資產進行重新評估，然后重新貸款，這一下又放出了好幾千億元新的貸款出來。這實際上會產生一個所謂有乘數效應的資金循環。

　　記者：您認為這個所謂有乘數效應的循環是不是良性的循環？

　　梅建平：也不見得是良性循環，而是所謂“正循環”，就是互相之間像吹泡沫一樣，越吹越大。

　　二元結構住房體系

　　記者：最近武漢經濟適用房“6連號”事件，把輿論的焦點再次對準經濟適用房。據我們了解，經濟適用房在有的地塊被熱捧，比如“6連號”對應的武漢市余家頭小區；也有的經濟適用房遭“冷遇”。大家對經濟適用房的爭議頗多，您認為中國的住房制度存在哪些問題？

　　梅建平：我認為廉租房的政策設計定義很清晰，就是為中低收入社會階層解決住房問題。但是限價房和經濟適用房實際上起到兩個方面的作用，一方面解決住房問題，另一方面又滿足投資需求，其定位不是很明確。廉租房、經濟適用房、限價房，多種制度的設計，讓政府有關部門不勝其煩，不堪重負。因此，精兵簡政，專注提供廉租房，可讓政府集中精力優先解決老百姓純粹的居住需求。

　　記者：但是經濟適用房之所以限定買房人的收入水平和身份，本意上是限制其用于投資的。

　　梅建平：不管怎么樣限制，只要是一個商品，最終還是可以進入流通渠道，而且持有者還是想把它進行流通的。因為有廉租房，為什么還要買經濟適用房？可能有改善住房條件的需要。但如果完全出于居住的需要，廉租房的套房面積也可以做到可大可小。所以，經濟適用房和所謂的限價房，其定位不是很明確。這兩種商品房實際上是受限制的商品房，由于它們不完全服從市場的規律，因為它們的供給和需求都受到政府的限制。由于是不完全的市場行為，就很容易出現供過于求，或者是供大于求的情況。

　　政府對中低收入階層到底想怎樣解決住房問題呢？是同時滿足有投資和住房需求，還是僅僅滿足自住的需求？在目前，我認為政府應該一方面專注提供廉租房，盡快解決民眾單純的住房需求；另一方面創造條件讓市場更多地供應商品房，使更多的購房者可規避通脹的風險，參與房地產市場的發展。

　　我認為，中國應該建立很簡單的兩元結構的住房體系：完全商品房和廉租房。因為廉租房一套用不著150平方米，或許75平方米就夠了；對于剛剛工作的年輕人，三四十平方米的居住面積就可以了；剛結婚的小夫妻，租住面積有五六十平方米也夠住了。這樣，完全可以用商品房和廉租房配套，一套商品房可以養幾套廉租房。

　　記者：一方面政府認為房地產市場價格過高，要抑制；可房地產行業剛剛陷入似乎低迷的狀態，政府馬上出臺一些利好舉措，支持房地產市場。政府的行為是如此矛盾。

　　梅建平：不能簡單地責怪政府為什么把地賣高價。這是市場定價，買賣雙方是周瑜打黃蓋，一個愿打一個愿挨。對于市場買家而言，這基本是企業的個體行為。

　　記者：問題到底出在哪？

　　梅建平：確立房地產的二元體制——廉租房和商品房，讓商品房市場徹底放開，完全按市場規律運作，才是解決問題的明智之舉。如果想讓中低收入的老百姓買商品房，政府可以對他們采取一些鼓勵措施。比如在貸款利息上的優惠，或者首付額度的優惠，或者給補貼。但是，在商品房價格與供給上，完全遵循市場價格機制。

　　記者：用降低房地產行業的準入來擴大市場商品房的供給？

　　梅建平：這符合市場規律——供過于求，價格肯定下降。

　　政府可以做的有以下幾點：一是要創造比較穩定的政策環境；二是給房地產行業企業減輕稅費；三是按照市場的規律對土地掛牌競價出售，按照市場規律，價高者得，所有土地出讓金可以采取全市“一盤棋”，專款專用來進行廉租房的建設。  

　　(梅建平系長江商學院金融學教授，本文發表于2009年7月11日《21世紀經濟報道》)

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