當長期牛市被按下暫停鍵后，大宗商品的未來是將延續過去10年的狂歡，還是面臨20年的低迷？

　　文  《環球企業家》 趙軼佳

　　如果說去年以來各種泡沫的破裂意味著一個持續了較長時期的牛市已經結束，現在人們關于經濟復蘇的想象力在4月下旬以來各項釋放出積極信號的經濟數據刺激下，又開始蠢蠢欲動。相比短期內難以恢復元氣的股市和房地產市場，大宗商品已成為最具吸引力的領域之一，紐約商品交易所原油期貨指數在5月7日便已盤中突破60美元。

　　看上去，無論經濟是否能迅速復蘇，大宗商品都將受益：如果經濟觸底反彈，其將得益于經濟刺激計劃，以及生產和消費的恢復，并且當人們擔心央行向市場注入大量資金可能導致通貨膨脹時，它將成為對沖風險的工具；如果經濟繼續走低，其將成為為數不多投資者仍然愿意下注的領域。

　　這種“雙保險”讓大宗商品備受投資者青睞。事實上，它的投資回報長期以來都很不錯，高于股市和債市。就美國而言，從2003年至2008年，大宗商品市場容量擴大了4倍。而去年債券市場的萎靡讓更多基金公司改變了投資組合，進一步提高大宗商品投資的比重，使這個市場的容量急劇擴大。

　　現在，大宗商品在經歷了去年下半年以來的短暫熊市后，似乎開始進入新一輪牛市。分析師普遍認為，如果經濟持續回溫，尤其當新興市場恢復快速增長，大宗商品價格將會維持在2003年至2008年的牛市。但摩根士丹利投資管理部門負責新興市場的Ruchir Sharma卻對此持有異議。他認為分析師的假設都忽略了歷史，只有黃金會在通貨膨脹中上漲，其它大宗商品只有在全球經濟過熱的蓬勃成熟階段和需求極度過剩時才會上漲；既然現在大宗商品供大于求，那么未來數年的價格很可能會下降。

　　這種說法對大宗商品生產者而言無疑是噩耗。他們當然希望從去年下半年持續到今年年初的價格下跌只是暫時性的，因此大部分只是對產量做了短期性的調整，而非徹底關閉工廠這樣的改變長期生產計劃。以鋼鐵為例，去年9月到今年4月，全球鋼鐵業削減了40%的產量，鋼鐵廠的產能只發揮了65%，去年時還是95%。但它們并不愿關閉工廠，寧愿在可預見的未來內開工不足，雖然這對掌控價格相當不利。其它金屬類大宗商品的情況與此類似。走低的價格仍舊在成本價之上，在下決心關閉工廠前，它們經受價格進一步下跌、回升希望破滅的痛苦。而且，大部分大宗商品的庫存已經達到5年甚至10年來的最高，為了清理庫存，價格很可能進一步壓低，這也是為什么中國會從3月起在國際大宗商品市場上大舉抄底的原因之一。

　　Sharma同樣反對新興市場的持續高速發展將推高大宗商品價格的普遍說法：任何時代都有新興經濟力量的出現，1980年代正是日本和歐洲的快速增長期，但石油消費卻保持平穩。1980和1990年代是全球經濟相對強勁的時期，中國也在那時開始崛起，但大多數大宗商品的價格卻沒有隨之一同走高，石油價格甚至沒有超出40美元的上限。

　　支持這種說法的理由在于，除去糧食，大部分大宗商品的需求都是彈性而非剛性的，當其價格過高時，人們就會減少需求或尋找替代品。1960到1970年代，日本和歐洲的工業制造興盛推高了諸如銅和鎳等工業金屬價格，但當銅的價格升至頂峰時，鋁作為一種替代品出現了。同樣的事情發生在去年，當油價甚囂塵上時，各國都致力于提高能效，并尋求各種替代能源。

　　瑞士信貸第一波士頓的數據顯示，歷史規律表明大宗商品的牛市通常會維持4到9年，而熊市則要維持11至27年。結束于去年夏天的牛市讓大宗商品價格較9年前上漲了10倍，與前一次結束于1979年的牛市無論在持續時間上還是整體消耗量上都非常類似。以此為參照，似乎得出“未來20年將是漫長的熊市”的結論并不困難。

　　但牛市真的宣告結束了嗎？答案并不是絕對的是或否。畢竟不同的時代有其相似性，也有其迥異之處。而無論從大宗商品本身的種類、開采量，還是更為宏觀的世界格局來看，現在的一切都比過去更為復雜和不確定。

　　這個時代最受關注的崛起者是中國和印度。尤其是中國，其消耗大宗商品的能力堪稱驚人。誠然，中國對油價的影響可能有被夸大之嫌——中國的石油消耗量占全球總量的9%，與OECD國家大于50%的總消耗量相比還相去甚遠——但中國每年幾乎消耗全球60多億噸煤產量的一半；1992年中國的銅消費占全球消費的9%左右，時至今日已經上升至30%；同時，隨著中國人生活水平的改善與提高，對于農作物的消耗也大幅上升。

　　未來20到30年，中國農村人口仍會持續涌入城市，這意味著基礎設施建設在相當長一段時間內都會是中國經濟發展的主題之一，同時巨大的人口基數以及增長壓力導致的就業問題，使中國政府必須將經濟增長維持在8%以上。這些數據顯然可以轉換成中國對大宗商品的巨大需求。

　　“1990年代以前，(大宗商品價格)主要取決于OECD國家的工業生產，并有其指標。但現在這種指標不是很有效了，中國成為主要的消耗國。當中國的消耗量大起來，即使西方經濟疲軟，價格照樣能漲上去。”萬向資源首席分析師盛為民對《環球企業家》表示，大宗商品價格的看漲，“一點問題都沒有”。

　　但從資源的有限性和更長遠的未來而言，大宗商品價格的看漲并非真的“一點問題都沒有”。現有資源的枯竭速度比想象中更快。以產銅大國智利為例，1990年代其擁有的五大銅礦年均產量為60萬至70萬噸，但近年產量開始呈下降趨勢，并且幾乎再無年產50萬噸以上的銅礦出現。同時，環境保護問題成為抑制大宗商品價格飆升的一個潛在因素：為了實現綠色有機增長，各國都在積極尋求提高能效的方法和清潔能源，一旦能夠商業化量產，將對石油和天然氣等大宗商品的需求產生致命打擊。

　　同時，新能源的出現使各種大宗商品間的價格關聯變得更為緊密。過去，農產品與工業用大宗商品間的價格并不互相作用，但現在已經能從農產品(如玉米)中轉化出能源，加之有色金屬生產(如鋁)與能源消耗間原本就存在的唇齒相依關系，整張大宗商品價格的網絡變得更為緊密與復雜，產生牽一發而動全身之勢。

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