證券時報記者 賈壯

　　昨日公布的1月份金融運行數據中有兩項歷史紀錄，一是當月信貸投放額創歷史新高，二是M2和M1增速剪刀差為歷史最大。專家分析指出，1月份的信貸高速增長情況特殊，主要是源于商業銀行爭搶政府投資項目和年初貸款投放較多的季節特點，隨著信貸需求回落，這種爆發性增長恐怕難以持續。至于M2與M1增速剪刀差擴大則是由于實體經濟持續低迷，缺少投資機會的企業將更多活期存款轉向定期。

　　信貸高投放難以持續

　　摩根士丹利大中華區首席經濟學家王慶分析說，1月份信貸高速擴張有著多重原因，首先是去年實施的信貸控制政策取消之后，部分被壓抑的貸款需求重新釋放出來；其次是因為部分企業通過票據融資進行套利交易，以較低的票據融資成本賺取較高的定期存款收益；另外有些銀行可能將去年移出資產負債表的貸款重新移入報表，增加了1月份的貸款數額。

　　中金公司首席經濟學家哈繼銘認為，信貸投放的爆發性擴張不可持續，因為目前的信貸需求主要來自短期資金周轉和政府項目，而私人部門投資帶來的信貸需求仍然比較孱弱。哈繼銘稱，信貸飆升、各地基建項目蜂擁而上的局面可能會引起決策者的反思，這是信貸增長不可持續的另外一個原因。據他介紹，1998年—1999年曾經出現過類似情況，1998年財政刺激政策出臺之后，各地出現較多豆腐渣工程，1999年中央政府又開展整頓工作，重點整頓項目建設質量和地方上與基建相關的玻璃廠、水泥廠和化工廠等，使得1999年信貸與投資增速比1998年顯著回落。

　　M1增速放緩顯示經濟仍低迷

　　在信貸投放和廣義貨幣都高速增長的情況下，狹義貨幣增速卻出現顯著回落，這多少有些出乎意料。長城證券的研究報告分析稱，由于企業的經營狀況和現金流直接決定了企業活期存款的規模，所以我國的M1指標更能反映宏觀經濟和企業經營的景氣程度，在當前實體經濟活動趨于低迷、社會總需求極其疲弱的情形下，M1可以視為實體經濟的敏感指標。

　　中金公司哈繼銘認為，今年可能出現“寬信貸、緊貨幣”的局面，因而信貸高速投放對于資產價格的推動作用有限。歷史經驗顯示，股市等資產價格與M1增速的關系要比與信貸的關系更為緊密，比如信貸增長較快的1998年及2002—2003年，股市表現低迷，而2005—2006年信貸增速較低，但是M1增長較快，股市隨后出現高漲。但今年的情況正好相反，盡管銀行加大信貸投放，但基建貸款進入銀行存款后進一步引致的放貸有限，使得貨幣增速尤其是M1增速不容樂觀，因此對于資產價格的推動作用也較為有限。

　　長城證券的研究報告則提出了完全相反的觀點：M1的新低并不代表資本市場流動性寬裕格局的改變，相反M1的探底趨勢可能接近尾聲。報告指出，M1與M2增速差的持續回落表明企業經營景氣狀況正在持續下降，社會整體資金在生產領域的擴張也在回落，考慮到這一指標在2005—2006年熊市底部時滯后于股指的周期特征，M1與M2增速差的底部可能也將滯后于股指出現。

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